生物制品行业深度报告：PD-1／VEGF双抗有望成为千亿美金市场的基石用药

　　PD-1/VEGF 双抗有望成为千亿美金市场的基石用药选择在PD-(L)1 迭代研发浪潮的推动下，兼具增效与减副潜力的“双靶点免疫疗法”逐渐成为突破单抗瓶颈的焦点。其中，PD-(L)1/VEGF 双抗赛道由康方生物III期头对头K 药的大获成功点燃赛道热情。
　　PD-1/VEGF 双抗药物有望逐步迭代PD-(L)1 单抗市场，预计至2028 年全球市场规模近700 亿美金。根据已在各公司历年财报中披露的PD-(L)1 单抗药物销售额计算，全球PD-(L)1 市场规模于2024 年达525 亿美金，同比2023 年增长12.3%。
　　2021-2024 年市场复合增速为16%，且鉴于全球PD-(L)1 单抗市场已进入成熟期（同比增速逐年放缓），故假设2025-2028 年PD-(L)1 市场以8%复合增速增长，预计到2028 年约有超700 亿美金的市场规模。
　　PD-1/VEGF 双抗联用ADC 探索更广泛适应症，有望逐步打开市场天花板。
　　BioNTech/普米斯在IO+ADC 赛道积极布局，截至2025 年5 月，BioNTech 已开展联合TROP2 ADC/B7H3 ADC/HER2 ADC 的四项I/II 期临床试验，预计未来将继续探索与HER3 ADC 的联合方案。ADC 市场规模近年来呈现快速增长，2024年全球ADC 药物市场规模达145 亿美元。2021-2024 年市场复合增速为40%，且鉴于全球ADC 单抗市场正处于快速发展阶段，故假设2025-2028 年ADC 市场以35%复合增速增长，预计到2028 年约有超550 亿美金的市场规模。
　　国产创新药主导PD-1/VEGF 双抗赛道，展现优异治疗潜力截至2025 年5 月16 日，全球共有14 款PD-(L)1/VEGF 双抗进入临床阶段，多为国产创新药，且有多款药物已经以重磅交易BD 出海。其中康方生物的依沃西单抗率先于2024 年5 月在中国获批，也是目前唯一获批的PD-1/VEGFA 双抗。
　　普米斯（BioNTech）的PM8002 进度全球第二，已于2024 年在中美开展多个II/III期及III 期临床试验。三生制药的SSGJ-707 于2025 年5 月16 日获批开展中国注册III 期临床试验。除了PD-1/VEGF 双抗，多家公司已经提前布局PD-(L)1/VEGF三抗。神州细胞和普米斯（BioNTech）除了布局双抗产品，PD-1/VEGF/TGFB三抗产品也已进入临床阶段。
　　投资建议
　　PD-(L)1/VEGF 双抗作为有望迭代PD-(L)1 单抗市场的下一代IO 基石药物，后续与ADC/TCE 等联用将持续拓宽市场空间。截至2025 年5 月，MNC 中仅辉瑞和默沙东通过引进布局此赛道，后续随着数据的不断成熟及联合应用潜力的不断验证，中国其他早期PD-(L)1/VEGF 双抗也将有机会BD 出海。目前PD-(L)1/VEGF双抗赛道景气度不断提高，相关标的有望持续受益。
　　受益标的：三生制药、康方生物、宜明昂科、神州细胞、君实生物、天士力、荣昌生物、嘉和生物、基石药业、华东医药等。
　　风险提示：药物临床研发失败、药物安全性风险、行业竞争格局恶化等
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