深度*公司*深南电路(002916)：股权激励显定力信心 AI+存储景气延续

　　公司发布限制性股票激励计划（第二期）（草案），彰显定力决心，公司AI算力及存储下游景气延续，维持公司买入评级。
　　支撑评级的要点
　　股权激励覆盖广、数额大，彰显定力决心。公司发布限制性股票激励计划（第二期）（草案）。本次激励计划拟向激励对象授予1516.17 万股股票，约占本激励计划签署时公司股本总额2.27%，授予价格为114.72 元/股，激励对象为董事、中层管理人员及核心骨干，合计667 人。从解锁条件来看，第二期激励三个解锁期业绩条件为：2026/2027/2028 年度，扣非加权平均ROE 依次为不低于12.00%/12.4%/12.8%；以2024 年为基数的扣非净利润复合增长率均不低于13.00%；此外，每年均需满足ΔEVA大于0，且前两项指标不低于同行业75 分位值。若按授予价格计算，授予对象全部购买限制性股票后，公司将收到17.39 亿现金，股本增加1516.17 万元，资本公积增加17.24 亿元，实施本激励计划公司应确认的管理费用预计为11.60 亿元，将在有效期内摊销。
　　AI+存储景气延续，公司2025 前三季度创佳绩。根据公司投资者关系活动记录表，公司把握AI 算力升级、存储市场结构性增长、汽车电子智能化的需求增加的发展机遇，AI 加速卡、交换机、光模块、服务器及相关配套产品需求持续提升，存储类封装基板产品把握结构性增长机遇，订单收入进一步增加。公司加大各业务市场开发力度，产品结构优化、产能利用率提升，助益营收利润增长。
　　公司持续加码高端PCB 产能，产能释放打开供给空间。根据公司投资者活动记录表，公司PCB 新增产能主要来自新建工厂和原有工厂技术改造，其中新建工厂包括南通四期和泰国工厂，泰国工厂目前已连线试生产，南通四期在25Q4 连线；同时，公司亦通过对现有成熟PCB 工厂进行技术改造和升级，打开瓶颈，提升产能。此外，无锡地块为PCB 业务算力相关产品的储备用地，公司预计将分期投入，为远期订单导入保驾护航。
　　估值
　　考虑AI 等驱动公司PCB 结构持续优化，海内外算力需求提升，封装基板景气度持续修复。我们预计公司2025/2026/2027 年分别实现收入230.02/321.10/419.23 亿元，实现归母净利润分别为33.41/58.16/76.43 亿元，EPS 分别为5.01/8.72/11.46 元，对应2025-2027 年PE 分别为38.4/22.0/16.8 倍,维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　股权激励进度不及预期、封装基板产能爬坡不及预期、AI 及汽车等领域需求不及预期、新产品导入不及预期。
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