报告：母基金实践最优资产配置 演绎中国版“耶鲁模式”

　　宜信财富资产配置策略研究负责人李琳博士在日前发布的《宜信财富2019年资产配置策略指引》（以下简称《指引》）中表示，投资人今年要关注两个“拐点”的出现：一是美国经济增长的“拐点”将在年中或会出现，呈现明显回落；二是主要央行对市场流动性净注入的“拐点”临近，将给经济和市场带来紧缩效应。”

　　但在全球经济承压的背景下，中国经济的局部却是出现了一些向好的迹象，例如消费对经济增长的贡献占比更大，代表“新经济”的生物医药、通讯电子以及专用设备，它们的增长速度明显快于传统产业。李琳认为，“投资中国的关键是投资到新经济之中”。

　　宜信公司创始人、CEO唐宁则在《指引》中指出，新时代的中国在新征程中发生了诸多历史性事件，对于我们每个人都有深远影响。而我们的信念和能力、我们对于金融和经济的逻辑理解，也应该做到同步调整，才能跟得上、乃至引领于新时代。“耶鲁模式”应当成为高净值人士进行资产配置的重要参考。

　　“失落的2018”与“更具挑战的2019”

　　2018年的投资市场惨淡，全球范围内罕见的出现绝大多数资产类别负收益状况，例如A股跌去25%，发达国家股市跌了8%多。但在送别“失落的2018”后，《指引》认为2019的宏观面仍将面临更大的挑战。

　　《指引》指出，全球经济发展总体已经处于经济周期的晚期阶段，增长动能的峰值已过；而从大类资产情况来看，传统资产的估值总体处于高位，公开市场的波动性全年预计将处于高位。最后，经济政策、地缘政治冲突、贸易战、多国大选仍将带来较大的不确定性。

　　在这个波诡云谲的2019，或许投资人将不得不再次面对市场较为悲观的情绪和全球资产的剧烈波动，这时又该如何小心谨慎地为自己和家人来设定风险目标、流动性目标、收益率目标，并平衡市场上的风险和投资中的不确定性？

　　宜信财富建议，耶鲁大学捐赠基金的投资模式，或许可以为投资人提供一个参考的样本。在它成立的30年中，一共历经4次全球性经济危机，但除了在2009年财年出现了净值回测下滑以外，其它各个年份都是以正收益收官。在掌舵手史文森（David Swensen）的打理下，它的净值在30年里增长了将近20倍之多，平均年化接近13%。

　　“长青耶鲁”是怎样炼成的

　　究竟是怎么的一个投资模式，让它能够“基业长青”？

　　翻阅它的历年年报，很明显的两个特点是：其一，注重长期投资策略，喜欢范围非常宽广的分散投资；其二，超配另类资产，而不太强调投资收益较低的资产类型，比如债券或者大宗商品。

　　就以2010年后的几份年报来看，耶鲁捐赠基金配置的大类资产包含以下8类：绝对收益（对冲基金）、美股（个股）、美债、全球股票（包括发达国家和新兴市场）、私募股权、自然资源、房地产和创投基金。

　　细看大类资产相关分布则可以进一步发现，美股（个股）和美债的配置极低，近几年均不及整个投资组合的5%。而另类资产中的对冲基金基本维持在20%左右，股权类（私募股权和创投基金）更是长期维持在30%以上。

　　“耶鲁模式”能否进行复制？唐宁则是给出了肯定的答案。他认为，从技术角度、从资产配置的根本逻辑以及其中超配股权、超配长期投资另类资产来看，真正的专业投资人完全可以来实践“耶鲁模式”。

　　早在《2017年资产配置策略指引》中，宜信财富就提出了“资产配置黄金三原则”，明确提出了“跨地域国别，跨资产类别，以FOF的形式超配另类资产”。如果投资者遵循宜信财富建议的大类资产配置框架，当年可轻松获得双位数平均回报。 而在《2018年资产配置策略指引》中，宜信财富再一次开宗明义的提出，“潜在的市场波动性加剧需要突显出增配另类资产的重要性”，大类资产配置比例为：私募股权25%、资本市场20%、房地产20%、国内固收20%、海外私募信贷5%、保险10%。如果严格执行，以各类别市场收益的中位数保守测算，仍能获得全币种、国内外综合2.1%的加权平均收益。在那个“冷飕飕”的投资环境下，基本能够做到不亏损。如果进一步以宜信财富各类别母基金进行相应配置，2018年更可获得8.1%的高个位数平均回报。

　　能有如此表现，宜信财富理财产品总经理侯琳给出了两个参考：“其一，虽然市场的大幅波动，2018年绝大多数流动性强的资产类别难以录得正收益，但与之对应，另类资产如私募股权、地产基金的表现稳定，通过资产配置，大幅配置另类资产，完全可以避免在2018年亏损。”

　　“其二、宜信财富一再强调，用母基金赢得资产配置的长线战役。通过母基金，组合的风险得到充分地管控，例如在2018年，宜信财富资本市场通过多策略母基金进行投资，占比配置饼图20%的资本市场类别也仅有负2%的亏损，表现远远优于全球股票市场；如果刨除资本市场的不利情况，配置到其它另类资产的母基金则是稳稳地创造了双位数的回报；而通过捕捉头部管理人，优秀的母基金在2018年更能进一步获得超越市场平均的回报。”

　　两相参照来看，做好资产配置，用母基金超配另类资产，也就让“耶鲁模式”有了“落地”的可能。

　　母基金让“耶鲁模式”落地

　　不过，宜信财富同时指出，“耶鲁模式”在投资实践中并非一种简单复制。受限于投资能力与投资渠道，建议个人投资者借助专业机构来进行。

　　宜信财富认为，投资另类资产，基金管理人非常重要。因为另类资产基金管理人表现差异巨大。KKR 的调查数据显示，业绩排名前25% 的另类资产基金管理人的投资回报率明显高于同类资产基金管理人的平均表现，更是显著高于后25% 的管理人表现。而就传统资产而言，基金管理人表现更为接近些。选择到优秀的基金管理人，是做好另类资产投资的重要考虑之一。

　　侯琳建议高净值投资者采用母基金的方式投资另类资产，投资到能帮助投资者进入前1/4 分位的优秀基金的母基金。同时，专业的母基金也能够比个人投资者更加有效地制定出科学的长期资产配置战略并不断优化，减少个人因追求短期流动性导致资金和资产期限错配、失去时间带来的溢价空间。

　　侯琳指出，正是基于高净值人士的投资和财富管理需求，宜信财富在过去10多年一直在夯实三个能力：投资能力、国际化能力和科技能力，并将继续为高净值客户提供完善的财富管理解决方案。

　　2019年大类资产8大研判

　　对于2019年大类资产的表现，宜信财富在《指引》提出8大预判：

　　1.国内私募股权估值调整、“头部效应”增强、“价值创造代替价值发现”等多因素，带来投资新机遇；

　　2.海外私募股权力求稳中求变，专注具差异化竞争优势的中小型、专家型基金，并加大多样化配置；

　　3.资本市场波动性仍大，股票多头、alpha策略跑赢概率大，量化、CTA也可重点配置；

　　4.海外现金管理产品受益于美元加息周期，建议增加配置，既降低波动性，又享受走高的现金收益；

　　5.房地产投资聚焦欧美、亚太主要门户城市，着眼长线价值投资尤其是股权投资；

　　6.国内类固定收益以防控风险为主，在政策导向领域进行深挖，关注智慧农业(000816,股吧)、消费金融、支持中小微企业等行业方向；

　　7.海外私募信贷在全球市场不确定性加大的情况下，抗周期优势凸显

　　8.保险产品吸引力明显增强，宜加强年金类保险配置，获取长期稳健回报。

　　此外，《指引》认为，家族传承需求在中国正逐渐成为刚需，家族财富从单一家族企业和实物资产，逐渐向金融资产与企业股权、实物资产并重转型，并纳入精神财富规划。

　　基于以上研判，宜信财富最终给到高净值人士2019资产配置比例的建议为：私募股权，25%；类固定收益25%；保险保障，10%；资本市场，20%，房地产私募基金，20%。