“三安光电”们爆雷前，机构已一年多未去调研！基金经理重仓逻辑是什么？

　　如果不去实地调研，要如何发现财务报表里隐藏的地雷？

　　三安光电(600703,股吧)、康得新(002450,股吧)、康美药业(600518,股吧)……昔日的明星大白马们，相继在财务问题上“爆雷”。虽然部分公司在第一时间就站出来向市场做澄清说明，但市场的质疑并未立刻化解。

　　耐人寻味的是，每当出现明星白马股爆雷，龙虎榜上都会上演机构“果断斩仓”一幕。而据东方财富(300059,股吧)Choice统计，这些公司在发生爆雷前，基金、券商甚至有一年多都没去调研过；在发生爆雷后，也鲜有机构再去问津。

　　上市公司被质疑财务有问题，固然值得追问。而投资这些上市公司的机构们，其买卖和持仓的逻辑，同样值得反思。

　　白马股马失前蹄

　　一篇题为《再现危机信号 控股股东86亿预付款去向成谜》的报道，让三安光电这只昔日明星白马股，栽了个大跟头。

　　虽然公司很快回应称：是因为控股股东三安集团业务包含了贸易业务且销售规模较大。目前，贸易业务周期较长，主要采用预付款等方式锁定价格，故三安集团的预付款金额较大。

　　但市场对此似乎并不买账，继周三闪崩跌停后；周四股票再放量下跌3.64%，股价跌至近四年新低。

　　而事实上，这并非三安光电首次被质疑财务有问题。2018年12月17日，另一篇名为《三安光电：隐秘的大客户关系 逾31亿采购差额成谜》的文章中，指出公司存在客户存隐秘关系，公司与三安集团披露的供应商采购金额有差异，公司高毛利与集团低毛利形成反差等问题。

　　尽管彼时公司也是迅速做了回应，但并未避免之后股价闪崩的局面。

　　在三安光电之前，另外两只明星白马股，康美药业和康得新被爆出财务问题后，也均出现了股债双杀。

　　2018年10月，一篇报道将康美药业推上风口浪尖。文章指出，康美药业存在货币现金高、存贷双高、大股东股票质押比例高和中药材毛利率高等现象。

　　康美药业上次因财务问题被大众关注，还是在2012年，彼时媒体指出，康美药业在土地购买和项目建设上涉嫌造假，至少虚增了18.47亿元的资产。

　　与康美药业相似，本周爆出债务违约风险的康得新，也存在货币现金高、存贷双高现象。

　　据康得新公告，公司2018年度第一期超短期融资券应于2019年1月15日兑付，由于公司流动资金紧张，本期债券本息兑付存在不确定性。

　　据了解，这笔债券发行总额10亿元，本息合计10.4亿元。讽刺的是，康得新2018年三季报显示，公司账面上货币资金高达150亿。

　　机构大买大卖

　　作为昔日明星白马股，三安光电、康得新、康美药业不乏机构拥趸。

　　截至2018年三季末，偏股型基金中，有32家基金公司旗下的77只基金，重仓三安光电，合计持有3.36亿股。

　　其中兴全基金持仓最大，超2亿股。公司旗下兴全合宜、兴全社会责任等5只基金持有。此外，东方红资管、国联安基金、富国基金(博客,微博)和易方达基金4家公司，持有股份数也均超过1000万股。

　　重仓康得新的基金公司有9家，兴全基金和国联安基金再次上榜，两家分别持有2405万股和1790万股。上投摩根持有最多，达到3619万股。

　　（附图：持有康得新较多的偏股基金）

　　在康美药业爆雷前，重仓该股票的基金公司有8家。其中华夏基金持仓最多，为1241万股；其次为鹏华基金。

　　（附图：持有康美药业较多的偏股基金）

　　除基金公司外，信托、社保等机构也频繁出现在这几家公司的前十大流通股东名单中。

　　追捧时有多疯狂，抛售时就有多惨烈。在这些股票因财务等问题“爆雷”后，机构通常在第一时间是慌不择路选择出逃。

　　1月16日，在三安光电闪崩大跌时，有三家机构抛售，合计卖出逾1.1亿元。另有一家机构“逆势”买入1亿余元。

　　（附图：三安光电龙虎榜）

　　此前一天，在康得新传出债务违约风险时，一机构净卖出3235万元。与此同时，外资通过深股通也净卖出逾9400万元。

　　按康得新当天6.46~6.63元/股的交易价格区间算，机构和外资合计抛售股份超1900万股。

　　（附图：康得新龙虎榜）

　　最令人印象深刻的是康美药业，在经历连续一字跌停后。2018年10月23日，康美药业龙虎榜卖一席位再现机构身影，且一口气抛售超3.56亿元。

　　按当日股票12.68~13.30元/股的交易区间算，对应卖出股份数区间在2677万股~2807万股之间。

　　（附图：康美药业龙虎榜）

　　几乎从不调研

　　一边是市场耳熟能详的明星白马股，另一边是以提供研究服务为主的券商研究所，和声明在外的明星基金公司。

　　看到这些，想必很多人都会认为，机构对这些上市公司的一毫一发，应该都已了如指掌。

　　但事实或许并非如此。

　　据东方财富Choice统计，2014年以来，5年多时间内，三安光电和康美药业没有组织过一次机构调研。

　　康得新于2018年3月20日组织了一次调研，当时邀请了国内28家券商、11家公募、16家私募、5家保险、1家信托和14家资管机构到公司现场参观。

　　但记录文件显示，兴全基金参加了此次调研，上投摩根和国联安基金均未安排人参加。

　　同花顺iFind收录的研究报告显示，在康得新“爆雷”前，调研结束之后，券商陆续发布了11篇与之有关的报告。

　　其中大部分报告都认为康得新业绩高增长有望持续。此外，在康得新宣布债券逾期之前，渤海证券率先发布报告，提示其债券评级下调风险。

　　还值得一提的是，在调研活动之后，2018年5月10日，深交所向康得新发布问询函，就财务等问了19个问题。8个月之后，康得新宣布债券逾期。

　　2018年8月27日以来，仅不到5个月时间，便有20篇与三安光电有关的报告。

　　其中行业周期下行、LED产品毛利率下滑以及公司存货水平攀升等风险，在兴业、中金、申万等发布的报告中多次被提及。

　　而自2017年11月30日以后，便再无券商就康美药业撰写相关报告。

　　拷问投资逻辑

　　由于基金四季报刚开始陆续披露，所以暂时还无法得知，重仓三安光电、康得新、康美药业等股票的基金们，有无在“爆雷”之前减持或清仓。

　　但值得拷问的是，康得新和康美药业财报里出现的“存贷双高”异常，之前几乎没有专业的机构站出来质疑。

　　在基金大手笔建仓之前和重仓持有过程中，对于重点持有的上市公司，也没有做过详细的调研和跟踪。

　　如果仅在风险发生时，才去“不计成本”抛售，那么又该如何向众多持有人解释运作逻辑，自己的专业投资能力又体现在哪里呢？