科创板晶晨半导体:估值50亿 严重依赖上下游少数企业

　　第一批科创板受理企业终于出炉，9家公司中晶晨半导体公司拿到了001的编号，受到外界普遍关注。

　　这是一家长期专注于多媒体智能终端 SoC 芯片的研发、设计与销售的半导体公司，所生产的智能机顶盒芯片、智能电视芯片和 AI 音视频系统终端芯片已经广泛应用于TCL电视、创维电视、小米系列产品中。

　　公司2016年、2017年和2018年的营业收入分别为11.5亿元、16.9亿元和23.69亿元，实现净利润分别为0.73亿元、0.78亿元和2.82亿元，从营业收入和净利润的角度来说，增速非常明显。

　　与之形成对比的是，晶晨半导体公司对于研发的投入比例却没有出现大规模的增长。招股书资料显示2016年、2017年和2018年的研发投入分别为2.11亿元、2.67亿元和3.76亿元，研发投入占营业收入的比例分别为18.34%、15.8%和15.88%，研发投入的增速明显低于营业收入和净利润的增长速度。

　　估值近50亿元，小米、TCL和创维等战略入股

　　2003年晶晨有限成立，2015 年 10 月 27 日TCL王牌和创维分别出资2921.40万美元、525.2万美元，分别获得晶晨有限13.8%和2.48%的股权，以此计算晶晨有限固执2.12亿美元，约合人民币14.2亿元。

　　随后晶晨进行了多次的转让，估值也一再走高。其中2016年12月1日的第三次增资估值达到3.52亿美元；2018年8月股份制改革后的第一次股权转让的估值为30亿元（4.43亿美元）。

　　随后再达到48.26亿元，更是在12月末，国华红马将其所持有的晶晨半导体3.43%股份以2.13亿元的价格转让给华胥产投，转让估值达到62亿元。在这笔转让协议中，国华红马净挣1.5亿元，投资回报率高达300%。

　　值得注意的是小米在2018年11月份也投资入股了晶晨半导体，小米集团子公司 People Better以2500万美元的价格获得了晶晨半导体3.51%的股份。

　　TCL王牌、创维和小米这几家公司战投晶晨半导体的逻辑非常简单：与自己的业务高度协同，特别是最后一轮高价进来的小米公司。

　　智能机顶盒系列芯片主要应用于 IPTV 机顶盒和 OTT 机顶盒， 其中IPTV 智能机顶盒芯片方案已成功应用于中国移动、中国联通和中国电信等三大电信运营商，OTT 智能机顶盒芯片方案已在全球范围内积累了小米、阿里巴巴、Amazon 等合作伙伴。

　　公司开发的智能电视 芯片和完整解决方案已在小米、海尔、TCL、创维、海尔等知名企业进行大批量 生产和销售；此外米架投影仪、极果和阿里巴巴的投影仪均采用晶晨半导体的智能摄像头。

　　AI 音视频系统终端芯片方面，百度的小度音箱、小米的小爱音箱和咪咕的智能音箱均采用晶晨半导体的技术。

　　2018年小米销售额2.62亿，上下游依赖明显

　　晶晨半导体招股书资料显示，其小米盒子的多款产品均搭载晶晨半导体智能机顶盒芯片、智能电视芯片和AI 音视频系统终端芯片的主要客户就是小米。

　　招股书资料显示，2018年晶晨半导体与小米公司之间的销售额为2.62亿元，位列第三大客户，占晶晨半导体2018年营业收入的11.06%；而第一大和第二大客户均为香港公司，销售额分别为5.31亿元和2.79亿元，分别占营业收入22.42%和11.77%。

　　为什么用境外子公司进行销售，招股书给的解释是，香港是全球消费电子产品集散地，而公司销售的SoC芯片占客户总采购额的比重较小，考虑到税收和外汇结算以及物流和交易习惯，客户通常选择在香港交货，待其他电子元器件采购后集中报关进口。

　　这衍生出来两个问题，一是因为香港贸易公司，所以业务的真实性难以核查，二是如此大比例造成晶晨半导体严重依赖前五大客户。

　　招股书资料显示，2016年、2017年和2018年的前五大客户销售额分别为8.31亿元、10亿元和15亿元，占当期营业收入的比例分别为 72.29%、59.65%和 63.35%，集中度相对较高， 若目前主要客户的经营情况和资信状况发生重大不利变化，将对公司经营产生不利影响。

　　除了前五大客户销售集中，晶晨半导体的供应商也高度依赖台积电。招股书资料显示2016年、2017年和2018年从台积电处采购额分别为6.73亿元、8.19亿元和12.71亿元，占当期采购额的比例分别为79.18%、76.26%和68.83%。

　　半导体技术在国内拥有领先优势，但与国际巨头相比差距明显

　　作为首批科创板受理企业，晶晨半导体最被外界看重的是科技含量，即拥有多少核心技术，在国内外同行业中的技术竞争力如何？

　　招股书资料显示，晶晨半导体自主研发了全格式视频解码处理技术、全格式音频解码处理技术、全球数字电视解调技术、超高清电视图像处理模块、高速外围接口模块、高品质音频信号处理技术、芯片级安全解决方案、软硬件结合的超 低功耗技术、内存带宽压缩技术、高性能平台的生态整合技术、超大规模数模混合集成电路设计技术等11项关键核心技术。

　　截至招股说明书签署日，公司累计获得集成电路布图设计专有权39项、已授权国内专利14项、海外专利33项；另外，公司正在申请的国内发明专利208项、海外专利41项。未来公司将继续积极进行专利申请，并促进技术的成果转化。

　　这些技术让晶晨半导体在国内具有一定的竞争力。招股书显示，在 OTT 机顶盒芯片零售市场，根据格兰研究数据，2018 年公司市场份额位列国内第一，在该细分领域处于市场领先地位。

　　但是在国际市场上，特别是与英特尔、三星、德州仪器国际半导体公司相比，差距明显。

　　据悉晶晨半导体采用的是Fabless 模式，即专注于集成电路的设计研发和销售，晶圆制造、封装测试等环节分别委托给专业的晶圆制造企业和封装测试企业代工完成，该模式对于资金要求和规模门槛 相对较低，国内的同行大部分采用这种模式。

　　而国际上领先的半导体公司则采用IDM 模式，即企业除了进行集成电路设计以外， 同时也拥有自己的晶圆生产厂和封装测试厂，业务范围涵盖集成电路行业的全部业务环节。该模式对企业的技术能力、资金实力、管理组织水平以及市场影响力 等方面都有极高的要求。