分拆上市政策出台前夜 科创板隐现“类分拆”申报企业

　　本报记者 谷枫 北京报道

　　尽管科创板为分拆上市预留了空间，但至今仍未有实质进展。

　　不过，上有政策、下有对策，21世纪经济报道记者调查发现，科创板申报企业中，一些被市场认为是“类分拆”的企业浮出水面。

　　分拆上市一般指已上市公司将部分业务或某个子公司从母公司中独立出来进行单独上市，发行人上市后母公司仍然对发行人享有相对控股或者绝对控股地位。因此，和之前资本市场出现过的“类借壳”情形一样，“类分拆”也是要通过规避触及分拆上市的要素，在一定程度上实现分拆的效果。

　　“目前，科创板受理的企业中尚未出现严格意义上的分拆上市企业，尽管已有诸如西部材料(002149)、东港股份(002117)等上市公司表达了分拆意愿，但监管层对此还是非常谨慎。不过，最近联瑞新材和特宝生物因其‘类分拆’属性，在百余家科创板受理企业中格外显眼。”添信资本并购研究中心指出。

　　类分拆现身

　　目前涉及“类分拆”的科创板申报企业分别为联瑞新材和特宝生物，这两家公司背后的上市公司则是生益科技(600183)（600183.SH）和通化东宝(600867)（600867.SH）。

　　之所以被市场认为存在“类分拆”的可能性，是因为两家公司与上市公司股东之间无论从股权结构，还是业务往来方面都有十分密切的联系。

　　具体来看，联瑞新材前身为东海硅微粉，设立于2002年4月，注册资本为人民币5500万元，其中生益科技以现金方式出资4000万元，持股72.73%；硅微粉厂以实物与无形资产出资1500万元，持股27.27%。

　　2014年7月，东海硅微粉进行了股份制改造，改造完成后，生益科技持股36.36%，李晓冬持股31.55%，硅微粉厂持股27.27%。

　　特宝生物则由厦门特宝生物工程有限公司整体变更设立。2000年7月28日，特宝有限股东会作出决议，决定将公司变更为股份公司。

　　股改设立之时，通化东宝持股比例为42.24%是第一大股东，随后特宝生物共进行了五次增资，通化东宝最终持股比例为33.94%。

　　而上述两家公司都有一项共同的情形：上市公司在股改前夕放弃了控制权，但上市公司的持股却仍旧高于30%。

　　添信资本并购研究中心分析指出，两家公司就是在分拆环节绕过了“上市公司与拟分拆子公司存在控股或控制关系”这一条件。联瑞新材和特宝生物在成立之初，都曾是A股上市公司的控股子公司。虽然A股上市公司生益科技和通化东宝持股均占30%以上，但在这两家公司进行股份制改造之前，上市公司都失去了对其控制权，这应该也是考虑到想要做到完全意义上的分拆上市难度很大。

　　监管层重点关注

　　监管层也注意到了上述案例，上交所问询函中充分表达了对“发行人和上市公司关系”、“是否存在分拆上市”等问题的重视。

　　例如上交所对两家公司背后的上市公司控制权问题进行了问询，针对出让的原因、程序审批等合规情况、以及发行人股东之间是否存在委托持股、信托持股或其他利益输送安排等要求其作出说明。

　　此外，在联瑞新材的问询中，上交所在“关于公司治理与独立性”中要求联瑞生物的保荐机构回复，目前联瑞新材是否属于境内外上市公司分拆子公司在科创板上市，是否符合相关规定。

　　而在问询回复中，联瑞新材和特宝生物都极力自证和上市公司之间的关系并否认存在分拆的情形。

　　对于上述案例，中伦律师事务所合伙人张启祥5月22日表示：“上述案例并不是通常所说的分拆上市，从监管层来说，应该也不会被认定为是分拆上市。上市公司参股子公司独立在A股上市的模式，已有国民技术(300077)、康恩贝(600572)、会稽山(601579)几个先例，和联瑞新材及特宝生物也类似。国民技术是中兴通讯参股子公司，康恩贝是佐力药业(300181)参股子公司，会稽山是轻纺城(600790)的参股子公司。所以可以认为，上市公司的参股不会成为这两家公司申请科创板的实质性障碍。”

　　尽管此前A股已有数家成功的案例，但记者了解到，无论是分拆或是“类分拆”，监管层的态度仍是一事一议，相关公司需用充分的信息披露说明问题。

　　张启祥指出：“结合上交所的问询，交易所关注的还是在于两家公司在实施股份制改造之前放弃控股权的真实性，因此，股权转让/增资引进新的投资人的原因、定价、新的实际控制人的履历、资金来源、关联关系等都会成为审核关注的重点，申请人需要对该等问题作出合理、有说服力的解释。同时，分拆程序的合法性、价格公允性、分拆的合理性和分拆后的拟上市公司的独立性等，都是审核关注点。”

　　另外，张启祥还认为，从上交所的问询问题也可以看出，上市公司的参股公司申请科创板上市，监管层关注角度集中在如下方面：不能同一资产重复上市、不能涉及掏空上市公司；上市公司放弃控股权的真实性、合理性；资产拆出的过程不能涉嫌损害上市公司利益，人员、业务、股权转移的过程，都需要做到实质的公平合理；独立性要求。

　　“因此，结合上述审核关注点，从某种程度上可以说，上市母公司的经营状况越好，下属参股公司上市申请的前景也会相对更好。”张启祥表示。

　　“‘类分拆’的出现，很大程度上是为了规避‘分拆上市’。而监管层对于分拆上市如此敏感，主要还是因为分拆上市在缺乏约束的前提下，还是存在着许多问题。而且分拆上市程序复杂，涉及到多方面利益主体的利益协调问题，监管起来较为困难。”添信资本研究中心认为。

　　但出现“类分拆”案例也意味着市场对分拆上市的需求是实际存在的，基于今年的政策窗口期，市场人士也认为分拆上市政策能够真正向前一步。

　　《科创板上市公司持续监管办法（试行）》规定，达到一定规模的上市公司，可以依据法律法规、中国证监会和交易所有关规定，分拆业务独立、符合条件的子公司在科创板上市。

　　“分拆上市，既然已有制度设计上的安排，估计还是会在科创板试点，但可以预见的是为了防止监管套利，在估值体系不稳定的情况下，还是会相对稳健地推进。”张启祥认为。

　　现在大家关心的是，监管层将会在分拆上市的规则中设置怎样的尺度。”北京地区一家中字头券商投行部的人士5月22日表示。