苏农银行(603323)：息差承压 不良平稳

本报告导读：
苏农银行19 年中报业绩符合预期。息差边际承压，资产质量平稳，转债补充资本空间大。下调目标价至6.00 元，对应19 年0.93 倍PB，现价空间17%，增持。
投资要点：
投资建议：维持 19/20/21 年净利润增速预测12.98%/11.26%/10.29%，对应EPS0.53（-0.03，因可转债转股摊薄）/0.56（-0.06）/0.62（-0.06）元，BVPS6.44/6.82/7.24 元，现价对应19/20/21 年9.70/9.16/8.30 倍PE，0.80/0.75/0.71 倍PB。考虑次新股溢价消除，以及大规模限售股即将解禁，下调目标价至6.00 元，对应19 年0.93 倍PB，维持增持评级。
业绩概述：19H1 营收+14.8%，净利润+14.8%，净息差（期初期末口径）2.47%。不良率1.26%，环比+1bp；拨备覆盖率267%，环比+3pc。
新的认识：息差承压，不良平稳
息差边际承压。19H1 营收+14.8%，增速较19Q1 下滑10.4pc。营收增速下滑的核心原因是息差收窄，19H1 净息差（期初期末）环比-23bp 至2.47%，其中：①资产收益率环比-16bp，主要受企业贷款定价下行拖累；②负债成本率环比+8bp，归因于19 年上半年定期存款占比增加及定价上行。推测息差收窄原因或为当地银行间竞争压力增大。
资产质量平稳。①不良稳定，19H1 不良率环比+1bp，偏离度较18A-6pc 至64%；②拨备反哺，19H1 资产减值损失同比仅+2.8%。
转债补充资本。当前已有12.1 亿元可转债转股，提升核心一级资本充足率1.43pc。尚有12.9 亿转债未转股，补充资本空间大。
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