*ST东科：一石二鸟“套现+保壳”

　　时隔两个月，*ST东科（000727.SZ）“保壳”计划再进一步。

　　11月3日，*ST东科更新《重大资产出售及支付现金购买资产暨关联交易报告书(草案)》，拟以全现金方式购买华电有限公司（下称“华电有限”)和群创光电股份(600184,股吧)有限公司（下称“群创光电”）合计持有的冠捷科技有限公司（下称“冠捷科技”）51%股权，股权最终交易定价为76.56亿元。

　　2019年11月，冠捷科技完成私有化并于港交所退市。与私有化定价相比，本次“回归”A股，冠捷科技的最终定价增值近70亿元，增幅超过80%。

　　重组报告中，*ST东科表示，本次交易将助力上市公司完成战略转型，增强上市公司盈利能力及资产质量，进而提升上市公司价值。

　　按照业绩承诺，2020-2022年，冠捷科技承诺的扣非净利润分别不低于1.69亿美元、1.63亿美元和1.85亿美元，约合人民币11.82亿元、11.34亿元和12.93亿元。

　　然而，2013-2018年，冠捷科技累计实现的扣非净利润为-43.69亿元；2019年，受益于上游面板价格下降以及汇兑损益变动因素的共同影响，冠捷科技实现扣非后净利润4.86亿元。未来，冠捷科技能否实现业绩承诺有待观察。

　　溢价八成“回归”A股

　　根据重组草案，*ST东科本次重大资产重组分为资产出售和资产收购两部分。其中，*ST东科首先计划以39.87亿元出售公司持有的南京中电熊猫平板显示科技有限公司（下称“南京平板显示”）57.646%股权，并以14.62亿元出售公司持有的成都中电熊猫显示科技有限公司（下称“成都显示”）11.429%股权。同时，公司计划以全现金支付方式收购冠捷科技51%股权，标的股权最终定价为76.56亿元人民币。

　　公开资料显示，2019年8月，华电有限作为要约人以计划安排方式提请对冠捷科技进行私有化，计划每股注销价为3.86港元。2019年11月，冠捷科技最终完成私有化并于港交所退市。退市前，冠捷科技的总股本为23.46亿股。以股票注销价格计，冠捷科技退市时的整体估值约为90.56亿港元，约合人民币81.23亿元。

　　2019年12月，华电有限将其持有的冠捷科技0.93%股权和2.78%股权以协议转让方式转让予中国瑞达投资发展集团有限公司（下称“瑞达集团”）和中国电子产业工程有限公司（下称“产业工程”）。统计数据显示，华电有限累计向上述两家公司转让其持有的冠捷科技股份8703.06万股，转让价格为5.11港元/股，对应成交价格合计约为4.45亿港元，约合人民币4亿元。

　　以上述股权转让价格计，截至2019年12月，冠捷科技的整体估值约为107.82亿元人民币。本次重组中，冠捷科技51%股权交易对价为76.57亿元，对应公司整体估值约为150.14亿元。

　　与私有化价格相比，本次收购中，冠捷科技估值增值约68.91亿元，增幅84.83%；与瑞达集团和产业工程的入股价格相比，冠捷科技估值增值约42.32亿元，增幅39.25%。

　　退市压力“悬顶”

　　重组草案中，*ST东科披露，公司本次现金收购冠捷科技51%股权的实施不以发行股份收购冠捷科技49%股权的实施为前提，但发行股份收购冠捷科技49%股权的实施以现金收购冠捷科技51%的股权为前提。

　　本次重组，*ST东科采用了较为少见的“分步推进”策略。

　　9月15日，*ST东科曾披露《发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》，拟以发行股份方式收购中国电子信息产业集团有限公司、华电有限、BONSTAR INTERNATIONAL LIMITED等6位股东合计持有的冠捷科技49%股权。

　　同一标的公司，同时采用两种不同交易策略进行收购，其背后是公司正面临的退市“危机”。

　　根据《深圳证券交易所股票上市规则》的相关规定，深交所上市公司连续三年净利润为负，公司股票将被暂停上市。2018年和2019年，*ST东科实现的归母净利润分别为-9.87亿元和-56.41亿元，已连续两年为负。2019年4月，*ST东科被实施了退市风险警示。

　　2020年1-9月，*ST东科实现的归母净利润约为-9.48亿元，如果无法在2020年第四季度实现净利润转正，*ST东科就将被暂停上市。

　　与发行股份收购资产相比，现金收购速度更快、交割更简单，其审核流程时间及效率均可以大幅提升。通过“双管齐下”式的“分步”收购，*ST东科保全了上市状态，中国电子也将获得超过60亿元（刨除接手置出资产的价格）的现金对价，无异于“一石二鸟”。

　　尽管方案设计巧妙，但11月10日，深交所再次向*ST东科发出问询函，要求公司回答业绩补偿、汇兑损益等相关问题，留给*ST东科的时间已然不多。

　　高业绩承诺“待考”

　　根据业绩补偿协议，若本次交易于2020年内完成，则2020-2022年，冠捷科技承诺的扣非净利润分别为不低于1.69亿美元、1.63亿美元和1.8亿美元，约合人民币11.82亿元、11.34亿元和12.93亿元；若交易未能于2020年内完成，冠捷科技承诺2023年的扣非净利润不低于2.13亿美元，约合14.86亿元人民币。以业绩承诺计，2020-2022年，冠捷科技的平均市盈率约为12.48倍。

　　冠捷科技主要从事显示器及液晶电视等产品的研发、生产以及销售业务。自2012年以来，全球显示器及液晶电视进入存量阶段，下游需求持续放缓。

　　根据OMDIA统计，2018年，全球LCD显示器的出货量为1.26亿台，2019年，全球LCD显示器的出货量为1.27亿台，同比增长0.79%；2020年上半年，全球LCD显示器的出货量为0.61亿台。在液晶电视方面，根据OMDIA统计，2018年，全球液晶电视的出货量为2.21亿台，2019年，全球电视的出货量为2.23亿台，同比增长0.9%。

　　国内方面，2017年起，国内显示器出货量始终在3300万台上下浮动，市场进入存量竞争状态。根据群智咨询统计，2018年，国内显示器整机市场出货量3290万台，2019年3370万台，同比增长2.43%；群智咨询预计，2020年约为3250万台。液晶电视方面，2018年，国内液晶电视产量约为1.88亿台，2019年下滑至1.87亿台，同比增幅为-0.53%。

　　受下游需求不振影响，2013-2018年，冠捷科技有5年扣非后利润均为负值，公司期间累计亏损43.69亿元。其中，2018年，冠捷科技的营业收入为629.55亿元，净利润为1.5亿元，扣非净利润为-5亿元。

　　值得一提的是，根据重组草案，2018年，冠捷科技实现营业收入605.09亿元，归母净利润1.45亿元，扣非净利润为-3.02亿元。

　　与港交所披露的数据相比，本次重组草案中，冠捷科技2018年的营业收入减少24.46亿元，净利润减少约500万元，但扣非净利润增加了1.98亿元。

　　从产能利用率角度来看，截至2019年年末，冠捷科技约有6250万台显示器产能以及3163万台电视产能；2019年，冠捷科技累计生产显示器3770万台，产能利用率约为60.32%；累计生产电视1272万台，产能利用率约为40.21%。

　　需要指出的是，2019年，冠捷科技上演了“神奇”反转。根据重组草案，2019年，冠捷科技实现营业收入613.72亿元，同比增长1.43%；归母净利润为7.36亿元，同比增长407.59%；扣非净利润为4.86亿元，同比扭亏为盈增长160.93%，大幅超过同期营收增速。

　　按细项划分，2019年，营业成本下降以及汇兑损益波动共同推动冠捷科技的业绩大幅增长。

　　2019年，冠捷科技显示器面板和电视面板的采购价格分别为379.02元和591.87元，分别较2018年下降了6.17%和5.14%，使得其当年营业成本为546.75亿元，仅较上年同期增长0.02%；公司毛利率由9.66%提升至10.91%。

　　同时，2019年，冠捷科技确认的财务费用为3.94亿元，较上年同期减少3.3亿元，其中公司的汇兑损失为1.18亿元，较上年同期减少3.21亿元；投资收益也由-8927万元增至2.48亿元，其中公司衍生金融工具已实现投资收益/(损失) 由-9848万元增至2.08亿元，增加3.06亿元。受此影响，冠捷科技的净利率由2018年的0.24%大幅上升至1.2%。

　　通过上述数据不难发现，2019年，冠捷科技的业绩增长很大程度上有赖于汇兑损益和投资收益的增加，但本次评估测算中，评估机构并未对冠捷科技未来的汇兑损益进行预测。

　　未来，汇兑损益波动是否会对冠捷科技完成业绩承诺产生影响，公司又能否顺利完成业绩承诺？

　　针对文中所涉问题，《证券市场周刊》记者已向*ST东科发送采访函，截至发稿未得到公司回复。