星石投资2022年中期策略：通胀温和上行，消费迎来良机！A股将由估值驱动转向业绩驱动！

　　今年以来，市场波动明显放大。1-2月在美联储紧缩恐慌之下，全球股市杀估值；3-4月美联储加息、俄乌冲突叠加国内疫情反复，A股盈利估值双杀；5月以来，在国内复苏预期和宽松的流动性呵护下，A股终于迎来反弹。展望下半年，美国抵抗通胀衰退加剧、中国迎来复苏通胀升温，将是影响市场的主要因素。在此背景下，A股将由估值驱动转向业绩驱动，内需业绩好于外需，定价权提升的消费类资产将迎来更好的投资机会。

　　1、市场展望：美国抵抗通胀衰退加剧，中国迎来复苏通胀升温

　　>>>> 美联储坚决抗通胀，海外流动性扰动与衰退预期交织

　　历史经验来看高通胀下总统无连任，在中期选举来临之际，收货币抗通胀已然成为美联储的政治任务。尽管近期随着国际大宗商品市场大跌、美债收益率回落，股票市场开始提前交易衰退式宽松预期，但与过去不同的是，本轮通胀中，供给端问题在长期因素（资源品多年资本开支不足、供应链终端和逆全球化）和中期因素（疫情下劳动力短缺等）共振下尤为突出，将使得通胀更具韧性，届时联储需要在通胀和增长中进行取舍。目前联邦基金利率仍处于历史低位，而美国通胀已创40年新高，此时重新预期宽松可能仍然为时尚早。

　　>>>> 中国稳增长发力，驱动基本面复苏与通胀温和回升

　　自2021年下半年以来国内政策基调已经持续转暖，在经济刚刚渡过疫情冲击的深坑、居民就业和信心亟待恢复的当下，稳增长是自上而下的政策共识。目前货币政策总体稳中偏松，财政政策节奏明显快于往年，防疫体系正持续向着对正常生产生活影响最小的方向优化，下半年内需主导的行业基本面复苏趋势是较为确定的。尽管短期内需求恢复的斜率仍然有待观察，但值得注意的是，消费行业供给增速已经多年放缓、而新增供给缺乏弹性，由此带来的供给方定价权提升，将使得终端价格在需求复苏时更具弹性，下半年核心通胀趋于温和回升。

　　>>>> 宏观因素映射到A股市场，驱动因素将由估值转向业绩

　　估值驱动趋于弱化：美国加息预期相对充分，但在加息缩表的背景下，实际利率难以趋势性下降，现在预期宽松为时尚早；而中国基本面从疫情走出，通胀趋于回升，货币宽松对估值驱动也边际弱化。总体上估值驱动趋于弱化。

　　盈利驱动逐步展开：在中美经济周期错位的背景下，内需业绩回升、外需（主要是全球商品和外向型制造业）业绩回落。就市场整体而言，如果海外通胀下行较快、衰退幅度不深，中国出口可能弱化，但经济基本面趋势整体向上，这种情况下海外衰退对A股影响不大；如果海外深度衰退对中国经济形成拖累，导致A股再次明显下跌，届时海外紧缩和衰退对A股压制都将释放完毕，会是很好的布局时机。

　　2、投资策略：看好定价权提升的消费类资产

　　市场对于消费板块的悲观集中于疫情扰动下需求复苏的不确定性。与市场认知所不同的是，消费板块供（供给刚性）需（恢复趋势确定）格局最好，盈利弹性巨大，在估值驱动弱化、海外需求见顶的背景下更具相对优势。

　　传统消费行业的供给集中度长期趋于提升，疫情冲击导致服务消费行业的资本开支意愿和能力的严重丧失，未来行业的供给曲线将变得更加陡峭，由此将对行业利益分配格局产生重大影响：在需求回升的初期阶段，价格弹性并不显著；但随着需求恢复的不断深入，供给方将占据更强势地位，需求的小幅增长都可能会推升价格的快速上涨，消费行业巨大的盈利弹性届时将得以展现。

　　重点关注行业：航空旅游（供需缺口趋于扩大，价格弹性正在显现）、医药(新一轮医改重塑行业格局，结构性机会涌现)、物流（供给提效减速，定价能力提升）、广告媒体（消费复苏驱动需求改善，盈利弹性大）。