旗滨集团(601636)2022年年报及2023年一季报点评：浮法拐点显现 多业务成长可期

　　公司2022 年实现营业收入133.13 亿元，同减9.42%，归属净利润13.17 亿元，同减68.95%，扣非归属净利润11.92 亿元，同减71.33%，2023 年一季度实现收入31.3 亿元，同增2.21%，归属净利润1.13 亿元，同减78.42%，扣非归属净利润0.65 亿元，同减86.63%。短期浮法玻璃盈利拐点显现，供需持续优化叠加成本端压力有望缓解，行业盈利能力有望底部回升；同时公司积极向下游深加工领域延伸，电子玻璃、药用玻璃、光伏玻璃有望打造业绩新增长点，具备较高成长性，维持“买入”评级。
　　事项：公司发布2022 年年报及2023 年一季报，2022 年实现营业收入133.13亿元，同减9.42%，归属净利润13.17 亿元，同减68.95%，扣非归属净利润11.92 亿元，同减71.33%，经营活动现金流量净额5.68 亿元。折单四季度收入34.74 亿元，同减10.33%，归属净利润0.68 亿元，同减87.9%，扣非归属净利润0.45 亿元，同减91.91%，经营活动现金流量净额3.58 亿元。2023 年一季度实现收入31.3 亿元，同增2.21%，归属净利润1.13 亿元，同减78.42%，扣非归属净利润0.65 亿元，同减86.63%，经营活动现金流净额-0.99 亿元。
　　22Q4 浮法盈利处在底部，23Q1 浮法拐点显现。2022 年公司销售浮法玻璃原片1.08 亿重箱，同增3.9%，实现收入87.14 亿元，同降17.7%，毛利率23%，同降31pcts。收入与利润大幅下滑一方面来自地产信用风险下需求大幅下降，库存高位运行导致产品价格持续下跌（2022 年公司浮法玻璃单箱价格同比下跌20.8%），另一方面来自纯碱、天然气等原材料价格大幅上涨侵蚀利润（22 年公司浮法单箱成本同比上升32.7%），2022 年下半年全行业进入亏损状态。但进入23 年特别是3 月以来，随着需求回暖叠加下游信心修复带动玻璃库存持续大幅下降、价格持续提升，公司一季度扣非归属净利润与毛利率环比均有所改善，预计浮法盈利底部已过，向上拐点显现。
　　供需格局优化下，全年浮法盈利有望持续修复。全年来看，需求端在广阔的政策空间下，预计将推动商品房销售边际进一步向好，全国房地产产业链景气复苏可持续；而随着地产销售的持续修复带动资金向下游传导，预计玻璃需求边际将持续改善；供给端经历去年下半年行业大规模冷修，且部分产线由于资金问题以及对未来的悲观预期退出，行业在产产能已由高位回归至上一轮周期启动前的水平，且考虑到行业目前较低的盈利水平，企业资金压力较大+临时预订耐火材料较为困难，预计短期内能复产的冷修产能也较为有限，全年在产产能有望保持低位运行；成本端来看，远兴能源预计其阿拉善500 万吨天然碱有望于二季度陆续试车投产，年内实现满产，预计会对纯碱价格有一定冲击，玻璃成本端的压力也有望有所缓解。供需持续优化叠加成本端压力有望缓解，看好浮法玻璃后续盈利弹性。
　　节能玻璃收入保持稳定增长，利润率有望修复。2022 年，公司建筑节能玻璃业务实现营业收入25.7 亿元，同增24.1%，销量3895 万平，同增19.5%，销售均价66 元/平，同比提升3.9%。节能玻璃收入快速增长主要来自前期产能逐步释放，生产规模快速扩大。毛利率同比大幅下降约20pcts，我们判断主要由于原片成本大幅上升（公司浮法玻璃单箱成本上升32.7%，节能玻璃单平材料成本上升34%）。在建筑节能政策下，未来节能玻璃发展空间广阔，随着公司节能玻璃产能规模进一步扩大，市占率有望进一步提升；且随着规模扩大带来的规模优势与产品结构升级叠加原片成本下降，节能玻璃利润率有望实现修复。
　　光伏玻璃预计将进入业绩释放期，产能扩张下规模有望跻身行业前三。2022 年，公司其他功能玻璃（主要为光伏玻璃）实现收入18.51 亿元，同降3.36%，毛利率10.55%，同降26.08pcts。我们判断毛利率下降一方面由于2022 年光伏　　玻璃价格同比下滑，另一方面由于原燃料等成本大幅上升且郴州二线年内大部分时间处在良率爬升期，对成本端也有一定影响。未来来看，公司光伏玻璃有较大扩产计划，漳州光伏一线、二线，宁海一线、二线、云南一线二线、马来一线、二线有望陆续点火，年内有望持续释放销量弹性；且我们预计2024 年中公司光伏玻璃产能将达到1.18 万吨，有望跻身行业前三；成本端来看，依托于郴州二线积累的压延玻璃产线经验，预计后续产线能较快达到稳定良率；且公司布局光伏玻璃产能的同时配套超白石英砂资源获取，云南、马来西亚砂矿全部建成后可以实现超白砂完全自供，有望进一步增加成本竞争力。
　　电子玻璃、药用玻璃持续突破，未来将持续贡献业绩增量。2022 年，公司电子子公司实现收入2.77 亿元，同增80%，净利润5502 万元，同比实现扭亏，电子玻璃产品的市场占有率和品牌效应稳步提升。公司电子玻璃后续仍有绍兴、泸州4 条产线规划，同时湖南旗滨电子玻璃股份有限公司拟进行分拆上市，有利于后续进一步加大旗滨电子核心技术的投入，实现高性能电子玻璃业务板块的进一步做大做强。在药用玻璃领域，公司2022 年实现收入3471 万元，同增611%。一致性评价下，中硼硅药用玻璃具有广阔发展空间，公司在药用玻璃领域持续扩产，预计2024 年底将形成165t/d 产能，同样有望跻身行业前三。未来随着客户持续开拓及良品率不断提升及国产替代加速，公司中硼硅药用玻璃具有良好发展前景。
　　风险因素：宏观经济承压；公司新业务拓展不及预期；公司原燃料成本上升。
　　盈利预测、估值与评级：公司是浮法玻璃行业龙头，具备技术、规模、成本、原材料自供等优势，同时积极向下游深加工领域延伸，电子玻璃、药用玻璃、光伏玻璃有望打造业绩新增长点，具备较高成长性。考虑到经济仍处在弱复苏阶段，我们小幅调整公司2023-2024 年归母净利润预测至22.7/28.2 亿元（原预测为24.6/28.6 亿元），新增2025 年归母净利润预测32 亿元，对应EPS 预测为0.85/1.05/1.19 元，参考公司历史估值中枢（近5 年公司平均估值在12x左右），考虑公司光伏、电子、药用玻璃等深加工业务成长性，给予2023 年15 倍PE，对应目标价13 元，维持“买入”评级。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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