扬农化工(600486)：景气下行彰显龙头本色 北方基地打开成长空间

　　事件：
　　公司发布 2023 年中报，实现营收70.67 亿元，同比下降 26.12%，归母净利润11.24 亿元，同比下降 25.80%， 其中Q2 单季度营收25.67 亿元，同比下降40.28%，归母净利润3.70 亿元，同比下降39.44%。公司业绩符合市场预期。
　　点评：
　　产品价格下跌拖累业绩增长，降本增效助力盈利能力改善公司2023H1 原药、制剂业务分别实现收入45.15 亿元（-20.33%）、13.37 亿元（-1.08%），其中公司原药H1 销量5.17 万吨（-1.03%），均价8.74 万元/吨（-19.49%），制剂H1 销量2.86 万吨（+1.88%），均价4.68 万元/吨（-2.90%）。因为产品价格下滑及去年高基数影响，公司H1 营收和利润同比下滑，但得益于公司全进紧抓市场份额，以及在生产运营以及采购等环节持续降本增效，公司H1 毛利率和净利率分别为26.84%（-0.98pcts）和15.91%（+0.07pct），与去年同期基本持平，营收和利润相比21H1 则分别提升5.75%和41.99%。
　　公司经营韧性显著好于市场，农药行业景气修复有望持续受行业竞争加剧及海内外市场需求不足影响， Q2 农药价格整体持续下行。根据中农立华数据，公司主要产品草甘膦、联苯菊酯和功夫菊酯Q2 市场均价为2.7、17.4 和13.5 万元/吨，同比下滑57.9%、39.9%和34.7%，环比下滑34.8%、22.2%和21.9%。一方面，得益于公司丰富的产品矩阵以及与部分下游客户存在长协，公司产品售价降幅低于市场价格降幅，充分彰显了公司的经营韧性；另一方面，自6 月以来，受益于海外需求订单增加、渠道库存去化以及原材料成本支撑，草甘膦等产品价格企稳回升，农药有望步入景气修复期。
　　开启“四次创业”会战北方基地，股权激励落地保障公司长期成长根据公司公众号，中国中化扬农葫芦岛大型精细化工项目已于6 月份正式开工。
　　该项目作为中国中化“十四五”规划重点建设项目、辽宁省重大项目，项目一期总投资42 亿元，项目达产后，预计年销售额可突破40 亿元，并将均衡公司生产基地的南北布局，打开公司的业绩增量空间。此外，公司首次股权激励计划落地， 激励目标对应23-25 年扣非归母净利润分别为15.04、17.30、19.89 亿元，保障公司长期可持续发展。
　　盈利预测与估值
　　公司是国内综合性的农药龙头，随着公司优嘉等项目逐步达产，预计公司未来业绩稳步增长，但考虑到农药产品价格持续下行，我们下调23-25 年归母净利润预测为16.77、20.47、23.59 亿元，同比增速分别为-6.54%、22.07%、15.23%，对应当前股价PE 分别为16、13、11 倍。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　产品价格下跌超预期、葫芦岛及优嘉项目进展不及预期、安全生产风险
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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