长城汽车(601633)：Q2业绩优异 单车盈利显著改善

　　事件：8 月30 日长城汽车发布了2023Q2 业绩：实现营业收入409.3 亿元，同比增长44%；实现扣非后归母净利润9.7 亿元，同比增长28%。
　　Q2 营收环比增长36%，ASP 表现亮眼。公司2023Q2 营业收入为409.3 亿元，环比增长41%，我们认为，主要原因在于：1）新车销量增长所拉动，Q2 销售新车29.9 万台，环比增长36.0%。其中，新能源车6.5 万台，环比增长135%；传统车23.4 万台，环比增长22%。2）零部件业务持续拓展外部客户，据公司公告，2023H1 零部件及其他收入为93.1 亿元，同比增长42%。2023Q2 公司单车ASP 为13.7 万元，环比提升0.5 万元，表现亮眼，我们认为主要原因在于销售结构优化：1）Q2 新能源销量占比22%，环比提升9pct，新能源ASP 高于传统车；2）Q2 高端品牌魏牌和坦克在总销量中的占比分别为4.9%和11.4%，分别环比提升3.4pct 和0.4pct；3）Q2 长城出口7.2 万台，占比达到24.1%，环比提升0.4pct。
　　Q2 费用率表现优异，单车盈利显著改善。Q2 公司毛利率为17.4%，环比提升1.3pct。我们认为，原因在于：1）2023Q2 公司销量增长带来规模效益，单车折旧和摊销下降；2）销售结构优化。费用率方面，Q2 三费率为11.7%，环比下降2.2pct；其中销售、管理和研发费用率分别为4.4%、2.5%和4.8%，分别环比下降0.6pct、1.2pct、0.4pct。1）销售费用率管控优异：Q2 销售费用为18.0 亿元，环比增长24%，增幅小于营收和销量增幅；2）管理费用基本稳定：Q2 管理费用为10.1 亿元，环比下降5%；据公司公告，2023H1 公司职工薪酬同比增长5%，职工数量同比持平。3）持续投入研发：Q2 研发费用为19.8 亿元，环比增长29%。2023Q2 归母净利润为11.9亿元，扣非净利润为9.7 亿元，环比大幅改善（23Q1 扣非归母净利为-2.2亿元），单车扣非净利润为0.3 万元，环比提升0.4 万元，显著改善。
　　Q2 经营现金流充裕，收入质量较高。1）2023Q2 公司经营活动现金流净额为57.7 亿元，环比转正，与净利润的比值为4.9，经营状况良好；2）2023Q2 公司销售商品、提供劳务收到的现金流为396.4 亿元，与营业收入的比值为97%，收入质量较高；3）2023Q2 公司筹资活动现金流量净额为41.3 亿元，同比转正，主要系报告期受限资金减少所致。
　　资产规模保持稳健。截止到2023 上半年末公司的总资产为1842.2 亿元，较一季度末增长61.2 亿元；其中固定资产为280.5 亿元，增加的固定资产中有24.6 亿来自于在建工程转固、14.8 亿来自于购置；固定资产占总资产比例为15%，和一季度末持平。截止到2023 上半年末公司在建工程为88.5 亿元，较一季度末减少了1.5 亿元。截至到2023 上半年末公司的无形资产为99.3 亿元，较上年末增长了17.2 亿元，主要是内部研发非专利技术增加所致；2023H1 公司的折旧与摊销为37.2 亿元，同比增长15%。
　　展望2023H2，公司有望量价利齐升。坦克500 Hi4-T 和蓝山逐渐贡献增量；坦克400Hi4-T、猛龙、高山、新拿铁、300Hi4-T 也将陆续上市。其中坦克400Hi4-T 于8 月25 日开启预售，预售价28.5-29.5 万元，性价比较　　高，具有差异化优势；据坦克APP，截至8 月29 号，400Hi4-T 累计订单已达2870 台，表现优异，正式上市后有望热销。哈弗猛龙于8 月25 日开启预售，产品力较强、外观吸晴，关注度较高。公司新能源销量有望持续增长，新能源和高端车占比有望持续提升，ASP、单车盈利有望持续上行。
　　公司变革成效显著，销量高增长仍在路上，产品结构有望持续升级。公司变成效显著：1）战略目标明确：全面转向新能源；2）技术变革：全系普及四驱；3）产品策略：打造大单品；4）定价策略：向性价比转变；5）渠道焕新：加速独立新能源网络建设；6）营销：营销显著改善。重磅新车将密集上市，新车具有三大特点：1）全面打造大单品，均追求爆款；2）车型谱系全面且定位清晰分明；3）持续高端化：20 万以上车型居多。公司新能源车销量有望高增长，同时新能源新品ASP 显著提升，有望带来产品结构升级，盈利能力有望改善。
　　投资建议：维持“买入-A”评级。我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为50.0、130.6、170.7 亿元，对应当前市值PE 分别为45.1、17.3和13.2 倍。考虑到公司2024 年新能源规模效益凸显以及结构明显优化，盈利有望显著上行，我们给予公司2024 年29.6 倍市盈率，12 个月目标价45.5 元/股。
　　风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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