口子窖(603589):稳健推进渠道改革 适时去化渠道库存

2023-10-29 08:50:03 和讯  国信证券张向伟/李文华
  前三季度营收持续增长,全年业绩目标有望达成。单三季度,公司实现营业总收入15.33 亿元,同比+4.67%;实现归母净利润5.01 亿元,同比+8.36%;实现扣非归母净利润4.98 亿元,同比+7.90%。
  三季度主动降速提质,业绩实现稳健增长。单Q3 高档酒/中档酒/低档酒营收同比+5.8%/-22.0%/-24.9%,预计主要系100-200 元宴席需求复苏贡献。
  其中,新品处于持续消费者培育和市场建设,单Q3 业绩增长主要系老品贡献,预计口子5 年、6 年、小池窖等贡献明显,口子10 年、20 年大个位数增长。兼香新品处于持续培育中,二季度回款较多,三季度库存有序动销。
  分区域看,单Q3 省内/省外营收同比+5.3%/1.9%,省外增速略低,主要系公司主动调整省外经销商。省内市场,预计皖南等传统强势区域增长较好,其中芜湖、滁州等区域增速较为明显,合肥六安等市场仍处于渠道磨合调整期。
  Q3 毛利率同比明显提升,费用端继续高举高打。单Q3 公司整体毛利率同比+5.0pct,预计和产品结构提升、费投方式转变有关(部分投入计入费用端)。
  单Q3 税金及附加率同比-2.4pcts,主要系季度间波动(累计拉平)。费用端看,单Q3 销售费用率同比+3.3pcts,主要系公司增加新品渠道投入;管理费用率同比+1.7pcts,预计系咨询费用等增加。单Q3 净利率同比+1.1pct,主要受益于毛利率提升及消费税季度间波动。
  合同负债系季度间波动,经营性现金流质量较好。从合同负债看,三季度末合同负债余额3.83 亿元,环比-3.43 亿元,同比持平,主要系新品回款前置、渠道库存良性不压货。从收现看,单Q3 公司收现同比+20%,经营性现金净额+11%,均高于收入增速,经营质量较好。
  渠道改革持续推进,立体化改革仍需耐心。今年,公司相继打出股权激励、兼香新品、渠道变革组合拳,通过渠道扁平化增厚经销商利润空间,配合新品导入,但短期由于宏观环境承压,进度略慢。我们认为,中期看,后续随着需求复苏,公司渠道改革成功的置信度有望提升。
  风险提示:竞争加剧;渠道改革不及预期;需求复苏不及预期等。
  投资建议:下修此前盈利预测,预计公司2023-2025 年实现营业收入60.25/69.29/78.99 亿元( 前值60.85/69.98/79.77 亿) , 同比+17.3%/+15.0%/+14.0%;实现归母净利润17.74/20.90/24.12 亿元(前值19.28/22.38/25.59 亿元,下修8%/7%/6%),同比+14.5%/+17.8%/+15.4%;现价对应PE 分别为16.1/13.7/11.9X,维持“买入”评级。
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(责任编辑:王丹 )

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