青岛啤酒(600600)：高基数下量端表现承压 产品结构升级延续

　　事项：公司发布2023 年三季报，2023 年Q1-Q3 公司实现营业总收入309.78 亿元，同增6.42%，归母净利润49.08 亿元，同增15.02%，扣非归母净利润45.96 亿元，同增19.08%。单Q3 实现营业总收入93.86 亿元，同增-4.58%，归母净利润14.82 亿元，同增4.75%，扣非归母净利润13.68 亿元，同增7.78%。
　　高基数下Q3 量端表现承压，产品结构升级延续。23Q3 青啤实现销量227.10 万千升，同比下降11.25%，23Q1-3 累计实现销量729.40 万千升，同增0.21%。我们认为三季度青啤销量承压，主要受到极端天气+去年基数较高的影响（22Q3 青啤销量255.90 万千升，同增10.64%）。分结构看，青啤产品结构升级持续，Q3 中高端以上产品销量同增18.75%至92.70 万千升，占比提升10.31pct 至40.82%（去年Q3 产品结构较低+升级持续）。青岛主品牌销量占比提升3.40pct 至56.27%。在此背景下，公司Q3 吨营收同增7.52%至4,133.09 元/千升，增幅环比Q2 加速。综上，公司23Q3 实现营业收入93.86 亿元，同比下降4.58%。
　　毛利率持续提升，费率小幅提升。成本方面，23Q3 青啤吨成本同增2.45%至2,441.6 元/千升，成本改善不及预期。受益于产品结构升级，23Q3 毛利率提升2.92pct 至40.93%。费用率方面，公司Q3 销售/管理费用率分别同增0.51pct/0.04pct 至11.67%/3.93%。销售费用率提升预计主要系公司市场费用投放有所加大。综上，公司单Q3 实现归母净利润14.82 亿元，同增4.75%，归母净利率增长1.41pct 至15.79%。
　　一次性事件影响有限，四季度进入低基数红利期。当前公司已就10 月19日媒体关于青岛啤酒三厂原料污染的相关报道进行澄清，公安机关已介入调查。我们认为公司对原料、操作流程等方面的管理和控制能力较强，数字化水平高，事件形成的一次性短期舆情影响有限。四季度公司进入销量+吨价的低基数红利期，22Q4 青啤销量/吨收入分别同比-6.72%/-3.33%。
　　且公司低价包材有望逐步投入使用，成本压力有望得到缓解。
　　看好公司”结构升级+成本红利释放”下，持续提振盈利能力。公司产品结构清晰，白啤、经典、纯生等大单品支撑公司中高端产品占比不断提升。同时我们认为，24 年公司成本端有望享受澳麦双反终止的行业红利，当前大麦价格已进入下行通道，最新（2023 年9 月）进口大麦价格为300.48 美元/吨，较2022 年最高点下降26.8%。
　　盈利预测:我们预计公司23-25 年实现营收344.3/367.4/390.0 亿元，同比+7.03%/6.70%/6.16%，实现归母净利润44.0/53.9/62.2 亿元，同比+18.54%/22.62%/15.43%，EPS 分别为3.22/3.95/4.56 元/股，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：高端化不及预期；原材料价格大幅波动; 市场竞争加剧等
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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