南微医学(688029)：盈利能力恢复 海外市场加速

　　业绩表现：
　　2023Q1-3：公司实现营业收入17.45 亿元，同比增长15.42%；归母净利润3.87 亿元，同比增长70.31%，在不考虑股份支付的影响（去年同期支付4245 万元），同比增长44.01%；扣非归母净利润3.78 亿元，同比增长74.43%。
　　2023Q3：公司实现营业收入5.98亿元，同比增长8.41%；归母净利润1.22亿元，同比增长19.70%；扣非归母净利润1.19 亿元，同比增长22.29%。
　　成长性分析：国内市场略有降速，海外市场高增长持续①市场区域情况：2023Q1-3,国内市场销售收入10.23 亿元，同比增长9.12%（2023H1 国内市场增速为16.43%）；国际市场销售收入7.23 亿元，同比增长25.71%（2023H1 国际市场增速为22.97%），国内市场略有降速，海外市场高增长持续。
　　②研发驱动，新产品上市推广持续贡献增长动力：
　　可视化产品方面：截止到2023 年上半年，公司一次性胆道镜陆续获得FDA、CE及日本注册，为进一步全球推广奠定基础；一次性支气管镜已于2022 年6 月获得国内注册证，目前仍处于持续放量阶段；一次性脑血肿灌洗系统等其他一次性内镜产品研发进展顺利。
　　其他核心产品方面：公司围绕一次性内镜开发的微型胆道活检钳获得日本注册、微型取石球囊等镜下配套耗材获得国内注册，为相关疾病的诊断、治疗提供更完善的解决方案。消化内镜耗材方面，牵拉夹、三臂夹、闭合夹、合金夹等止血类创新产品相继上市且销售顺利，有效解决了临床使用中的痛点，满足医生需求。
　　此外，子公司康友医疗微导管、引流管、气道封堵球囊、一次性穿刺活检针等新产品上半年顺利获证并已开始投入临床试用并实现转产，初步从微波技术平台转型为肿瘤介入平台。子公司南微纽诺的经鼻支架、经颅支架等新产品研发顺利。
　　我们认为，公司涉足领域及产品结构有望在新产品陆续上市放量后得到更进一步优化，我们持续看好公司凭借着优秀的医工转化平台、完善的市场准入和渠道建设优势，为新业务新产品持续赋能，打开长期成长天花板的潜力。
　　盈利能力分析：规模效应及产品结构优化下，盈利能力提升毛利率：2023Q1-3 公司毛利率64.04%，同比增加3.39pct，我们估计主要与可视化新产品逐步规模化摊薄成本、高毛利产品如止血夹等占比提升、以及人力及运输成本回落有关。
　　净利率：2023Q1-3 公司销售净利率22.64%，同比增加7.17pct。期间费用：公司销售费用率为21.93%，同比增加1.57pct，管理费用率为12.97%，同比减少4.26pct（主要系2022H1 计入公司实施股权激励计划产生股份支付费用，2023H1未发生），财务费用率为-3.62%，同比减少0.34pct，研发费用率为5.88%，同比减少2.17pct（主要系研发试样材料减少所致）。我们预计，随着医院终端诊疗全面恢复，公司营收已逐步恢复至常态水平，公司净利率有望维持稳定。
　　经营质量：2023Q1-3 公司经营性现金流净额为3.59 亿元，同比增加136.10%。
　　经营性现金流净额占经营活动净收益比例为82.45%，相比去年同期小幅提升（2022Q1-3 为60.24%），主要系公司销售回款增加及支付的材料款减少所致。
　　我们认为，随着公司海外直销团队收入规模的快速提升，以及可视化等新业务规模效应逐步显现，2023-2025 年公司盈利能力有望得到持续改善。
　　盈利预测与估值：
　　我们认为，南微医学是国内少有的依托于密切的医工合作，能够持续孵育出爆款新产品的企业。随着国内手术量快速恢复，以及公司海外营销网络的逐步优化和可视化等新业务的持续放量并贡献第二增长动力。我们预计2023-2025 年公司EPS 分别为2.69、3.39、4.33 元，当前股价对应2023 年PE 为30.8 倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：
　　股权激励对表观业绩影响的波动性风险、国际局势扰动风险、新产品销售不及预期风险、汇兑风险等。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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