招商轮船(601872)：订造干散货船更新运力 关注Q4旺季弹性

　　投资要点：
　　事件：招商轮船发布2023 年三季报。2023 年前三季度归母净利润37.6 亿元，同比下降2.8%，扣非净利润36.2 亿元，同比下降0.8%。其中，2023 年三季度归母净利润9.9 亿元，同比增长1%。业绩符合预期。
　　油轮板块：公司Q3 油轮毛利7.23 亿，净利润5.33 亿，初步估算，实际TCE 在4 万美元/天以上，跑赢6-8 月行业平均水平，符合预期。据克拉克森，2023 年3 月-8 月VLCC-TD3C 均值为77460、46396、22909、42975、31101、17838 美元/天。2023 年3-5 月VLCC-TD3C 均值为48922 美元/天，6 月-8 月VLCC-TD3C 均值为30638 美元/天，环比下降18283 美元/天。Q3 业绩实际反应了6-8 月的经营表现，9 月运价阶段性触底后，10 月份运价环比改善并修复，考虑到Q4 旺季，11月运价有望继续改善，Q4 业绩预计好于Q3，逐季改善。
　　干散货运输：干散货船队前三季度净利润达到5.66 亿元，同比下降72%。BDI 指数Q3 环比下降9%，三季度干散货利润贡献2.1 亿元，环比二季度2.6 亿元，下降19%。前三季度干散货市场总体低位运行，BDI 均值仅1,169 点，同比跌43%。据公司公告，公司干散货船队锁定高点，灵活采取阶段性期租和远期货锁定等策略，各船型实现日均TCE 均跑赢市场，其中好望角型船高于指数平均30.4%，大灵便型船高于指数平均28%。
　　滚装运输：第三季度净利润2.17 亿元，同比增长471%。随着外贸及内贸沿海市场总体持续高景气，外贸滚装运输业绩拥有有力支撑。集装箱运输：前三季度净利润6.37 亿元，同比下降65%。LNG 运输：前三季度净利润5.07 亿元，同比增长2%，增长稳定。
　　批量订购散货船提升弹性空间，参与卡塔尔LNG 运输项目投标增厚收益。据公司公告，（1）董事会同意公司在关联方招商局工业集团下属船厂订造较早交船期、较高配置的多型干散货运输船。（2）董事会同意公司下属全资子公司招商气运参与卡塔尔能源运输有限公司LNG 运输项目的投标。（3）董事会同意公司名称申请变更为“招商局轮船运输股份有限公司”，公司中文简称及股票简称“招商轮船”不变。
　　为次年分红准备，Q3 有效税率上升：中报公司有效税率5.2%，前三季度公司有效税率5.8%。三季度单季度有效税率7.2%。
　　船价上涨带动船公司重置成本上行，重置成本作为向下安全边际，向上等待旺季催化。据克拉克森，截至2023 年10 月20 日，VLCC 新造船价格较年初涨幅7%，较2021 年初涨幅50%，10 岁二手VLCC 价格较年初涨幅6%，船价上涨对应安全边际抬升。
　　旺季迟到但没有缺席，重申当前油运位置。当前油运处于长周期向上（资产价格上行，船队老龄船厂产能不足），中周期向下（原油去库，原油深度贴水叠加美债上行影响货主长运距成本），短周期迎来旺季验证时刻。运价超预期或者原油库存周期反转，直接从重置成本切入新一轮PE 定价主升浪行情。
　　下调盈利预测，维持“买入”评级。三季度运价回落一度低于此前预期，下调2023-25 年盈利预测。
　　参考股权激励方案，结合各版块供需情况，24、25 年达到股权激励生效条件即加权平均净资产现金回报率（EOE）达到30%。预计公司23-25 年归母净利润52、85、100 亿（原预测60/100/123 亿）。
　　维持“买入”评级。
　　风险提示:LNG 业务开展低于预期，散货景气度大幅恶化，油轮恢复低于预期。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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