新股前瞻|纽曼思五次递表，高毛利率下不乏“隐忧”

虽然常言道“一鼓作气，再而衰，三而竭”。但在冲击港股IPO路上却从来没有“力竭者”。

2023年12月29日，纽曼思健康食品控股有限公司(以下简称“纽曼思”)向港交所递交招股书，拟在香港主板上市，独家保荐人是财通国际。

据悉，这是该公司第5次递交上市申请，公司第四次递表是2021年2月8日，距今已有近35个月了，而该公司自2019年4月便开始向港交所发起IPO的“号角”，由此可见其上市征程的“艰辛”。

需要注意的是，纽曼思作为一家在热门的“大健康”赛道拥有“脑黄金”概念的公司，其业绩高成长、高毛利的财务数据也给人眼前一亮之感。但即便是这样一家公司，上市之路依然“屡败屡战”，个中缘由恐怕值得一探。

国内“脑黄金”头部销售企业

智通财经APP了解到，纽曼思主要在中国从事保健食品及健康食品营销、销售及分销。

该公司于2007年开始销售及分销DHA产品。据弗若斯特沙利文，纽曼思为中国母婴营养品行业藻油DHA分部的先行者。纽曼思将所售的营养品定位为高端及优质营养品，针对怀孕及产后妇女、婴幼儿以至儿童等消费者。

公司的营养品以专属品牌“纽曼思”及“纽曼斯”销售，目前共提供17中营养品，大致可分为五个主要类别，即藻油DHA、益生菌、维生素、多维营养素及藻钙产品。

其中，藻油DHA为该公司的主要产品，于2020年、2021年、2022年及2023年前6月，产品销售额分别占总收益的约87.0%、91.9%、92.7%及93.5%。

根据弗若斯特沙利文，2022年，采用进口藻油DHA原材料的国内品牌占中国藻油DHA产品零售总值的27.5%，其中纽曼思于二零二二年占约22.5%，按进口原材料制 造的藻油DHA产品零售价值计算，纽曼思是最大的国内品牌。

DHA一直以来被外界誉为“脑黄金”，是人体神经系统细胞生长及维持的主要成分，对于大脑发育有着至关重要的作用。因此，在消费升级的背景下，得益于全方位渠道的急速发展，消费者的健康意识不断提高，母婴藻油DHA市场增长预期将继续维持上升趋势。

按零售额计算，母婴藻油DHA分部在中国所有母婴 营养品中增长速度最快，从2017年的约4,885.8百万元增加至2022年的约9,833.2百万元，复合年增长率为约15.0%，预计至2027年将达到约17,406.7百万元，复合年增长率为约12.1%。

(数据来源：纽曼思招股书)

得益于快速发展的赛道助力以及自身的头部效应，纽曼思也一直保持着“高毛利率”的特征。

据招股书数据显示，2020年至2022年全年，以及2022年、2023年前6月，该公司实现营收分别为2.42亿元、3.38亿元、3.67亿元、1.84亿元及1.92亿元，年复合增长率为23.12%;同期净利润分别约为0.83亿元、1.2亿元、0.88亿元、0.29亿元及0.77亿元，年复合增长率为2.57%。

与此同时，该公司的盈利能力也特别亮眼——2020、2021、2022全年及2022、2023年前6个月，公司毛利分别约为1.77亿元、2.47亿元、2.73亿元、1.4亿元及1.46亿元，年复合增长率为24.41%;毛利率分别约为72.85%、73.04%、74.38%、76.09%及75.78%。

可以看到，单从上述数据来看，纽曼思的核心财务数据在市场还是不乏“吸睛”效应。

华丽外表下亦有“隐忧”

值得注意的是，纽曼思业绩数据表现良好之下，尚存一些需要长期跟踪的因素。

一方面是，该公司恐面临藻油DHA成品销售集中的风险。

前文已经提过，藻油DHA为纽曼思的主要产品，其收益在2020、2021、2022年及2022、2023年前6月，分别约为2.11亿元、3.10亿元、3.41亿元、1.70亿元及1.80亿元，分别占相应年度╱期间总收益的约87.0%、91.9%、92.7%、92.6%及93.5%。 如此高的产品集中度之下，一旦藻油DHA成品需求的任何下降都可能会对该公司的业务、财务状况及经营成果造成重大影响。

二是，该公司恐还会面对存货过时及流动缓慢的风险。

据了解，纽曼思的存货主要包括原材料及制成品。于2020年、2021年、2022年及2023年前6月，该公司的 总存货(净额)分别为约3990万元、2450万元、6940万元及6070万元，占总资产约19.5%、8.5%、17.2%及12.7%。同期，该公司的存货(包括奶粉产品)撇减及拨备总额分 别为约人民币5000万元、5900万元、4130万元及6570万元。于2022年存货撇减及拨备大幅增加，主要由于期内奶粉产品撇减及拨 备合计为约人民币3840万元。

从上述数据来看，纽曼思的存货并不算低，且还经常发生存货减值。在此背景下，一旦公司制成品需求出现意外的重大波动或异常，或客户的品味及偏好发生变化，或者市场上推出新产品，可能导致需求下降及特定产品存货过多，如此，该公司的存货将不可避 免地面临过时和流动缓慢的风险。此外，该公司可能需要对存货进行撇减及╱或拨备，这将导致公司纯利减少。

除此之外，日渐激烈的竞争环境，恐也会进一步削弱公司的核心竞争力。

具体而言，国内母婴营养品赛道的竞争日趋激烈，越来越多的公司进入该市场。

市场上有着规模不 一的大量业者，格局相对分散。目前有六大知名品牌母婴营养品供应商，纽曼思包括在内。 除上述知名业者外，众多小型公司亦纷纷进入市场，其中又以电商领域的发展最为蓬勃。该 等公司借助网上平台来接触更广泛的受众，在价格、质量、创 新、声誉及分销各方面竞争。

公司与公司之间的一系列竟争可能迫使纽曼思降低其产品价格，从而对公司利润及市场增长造成负面影响。

综上所述，虽然快速发展的行业趋势以及“高毛利率”的盈利能力给纽曼思镀上了一层“金”，但在主营产品依赖症以及过高的存货风险下，亦不难看出纽曼思华丽的外表下的“成长隐忧。”