制冷剂3月跟踪：产业链博弈二季度长协价 制冷剂端主导定价权 成交价持续上行

　　3 月制冷剂大厂强势拉涨，R32 配额持续超用。自2024 年1 月发布三代制冷剂配额明细以来，内需市场供应紧张局面逐渐显现，制冷剂企业逐渐主导行业定价权。3 月正式步入旺季，三代制冷剂价格总体表现为大厂强势拉涨价格，小厂快速跟进，市场主流价持续上涨。截至3 月31 日，三代制冷剂R32、R125、R134a、R143a 的主流市场价分别为2.9、4.4、3.2、6 万元/吨，较3 月初上涨18.4%/4.8%/1.6%/5.3%。从行业配额使用率来看，截至3/24-3/29 日当周，R32/R125/R134a 的配额使用率分别为109%/98%/74%。从生产端库存来看，R32/R125/R134a 的库存天数分别为8.73/8.78/8.27 天，分别处于2018 年以来的61%/52%/58%分位值，自2 月以来库存持续去化，目前已经去化至历史中枢水平。总结来看，1-2 月的市场现象为：生产企业加足马力满用配额，同时价格持续创新高。我们分析其原因在于：1 月下游旺季尚未来临，企业端加大马力生产并累库表明其惜售心态；2 月-3 月旺季来临，企业端超用配额，下游订单逐渐饱满，生产端库存持续去化，表明当前制冷剂需求旺盛。
　　4 月空调排产同环比双增，1-2 月终端出口同比大幅增长。2 月底中央推出耐用品以旧换新政策有望有效刺激家电、汽车消费，3 月初上海等地也积极响应推出汽车、绿色家电促消费政策，新一轮消费刺激政策频出，给制冷剂带来增量需求空间。考虑到老旧空调多使用二代制冷剂，而新空调基本都采用三代制冷剂，有望推动制冷剂结构变化。此外，根据产业在线数据，4 月家用空调排产2219 万台，较去年同期产量同比+22.7%，其中内销市场排产1281 万台，较去年同期产量同比+20.9%，出口市场排产938 万台，较去年同期产量同比+28.3%。4 月排产延续同比高增速且环比增长，对制冷剂需求有较强支撑。出口方面，1-2 月终端出口同比大幅增长，亚非拉地区增速显著。终端出口方面，根据产业在线数据，2024 年1-2 月家用空调累计出口量为1578.8 万台，同比上涨21.1%。从出口国家来看，亚非拉地区出口表现亮眼。其中出口巴西地区71.4 万台，同比增长250.9%，出口印尼地区61.4 万台，同比增长148.9%，出口西班牙地区51.2 万台，同比增长97.4%。
　　制冷剂有望进入业绩兑现稳步上行期。2023 年制冷剂板块股价主要在于政策预期的博弈。随着政策落地，三代制冷剂有望进入产品价格和股价的兑现期。
　　截至2024 年3 月31 日，三代制冷剂R32、R125、R134a、R143a 的毛利率分别为50.4%、56.9%、47.1%、65.1%。后续来看，4 月下游空调排产持续旺盛，5-6 月将进入售后加氟市场旺季，价格及利润有望稳步上行。此外，根据我们当前监测的配额使用结果来看，1-3 月R32 和R125 的配额总体为超量使用，意味着下半年配额或面临紧张局面。我们判断淡旺季价格变化的模式可能有改变，如果在旺季配额使用过快，在淡季反而可能因为配额不足导致进一步涨价。
　　本轮三代制冷涨价弹性有望远超二代制冷剂。二代制冷剂的配额锁定期09-10年，彼时正好赶上国内家电下乡政策，使得二代制冷剂配额基数较高；而三代制冷剂配额锁定期是20-22 年，受到全球疫情和宏观经济的影响，配额基数较低。在二代制冷剂实施配额生产制度时，三代制冷剂技术已经成熟且海外专利已经到期，三代制冷剂顺利取代二代制冷剂削减的部分；但由于四代制冷剂目前价格远高于三代制冷剂，即使以四代的成本6-7 万元/吨来测算，也远远高于目前三代制冷剂售价。并且最早的四代制冷剂生产专利尚未到期，叠加四代制冷剂搭配的设备和三代完全不同，而设备的替换周期一般在8-10 年，因此预计四代对三代的取代速度将慢于三代对二代的取代速度。二代制冷剂在2013 年配额实施后1 年内价格涨幅达到50%，本轮三代制冷剂涨幅有望远超二代制冷剂上轮行情。
　　建议关注：巨化股份（制冷剂龙头，掌握行业定价权，2024 年三代配额为25.21万吨）、三美股份（2024 年三代配额为11.71 万吨）、永和股份（2024 年三代配额为5.52 万吨）、东岳集团（二代制冷剂龙一，二三代涨价弹性存在低估，2024 年三代配额为7.64 万吨）、昊华科技（拟收购的全资子公司中化蓝天2024年三代配额为10.06 万吨）、东阳光（85%控股子公司乳源东阳光2024 年三代配额为4.8 万吨）。
　　风险提示：下游空调冰箱汽车排产不及预期；下游对制冷剂涨价进行抵制；二代HCFC 65%配额提前下发等。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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