有色金属行业周报：美国3月通胀影响降息预期 周末地缘政治风险继续发酵 关注黄金配置机会及资源端驱动的行情

　　报告摘要
　　贵金属：美国3 月CPI 超预期打压美联储6 月降息预期，短期地缘政治风险仍存不确定性，中期继续看好黄金价值
　　本周COMEX 黄金上涨0.47%至2,360.20 美元/盎司，COMEX 白银上涨1.34%至27.97 美元/盎司。SHFE 黄金上涨5.35%至570.50 元/克，SHFE 白银上涨10.03%至7,472.00 元/千克。
　　本周NYMEX 铂价格上涨5.25%至989.8 美元/盎司，上海金交所铂金价格上涨7.11%至237.81 元/克。NYMEX 钯价格上涨4.55%至1057.5 美元/盎司，我国钯价格上涨5.66%至280 元/克。本周金银比下降0.67%至84.38。本周SPDR 黄金ETF 持仓减少，SLV 白银ETF 持仓减少。
　　美国3 月CPI 同比增长3.5%，高于预期的3.4%及前值的3.2%，为2023 年9 月以来最高水平；环比增长0.4%，高于预期的0.3%，持平前值。美国3 月核心CPI 同比增长3.8%，高于预期的3.7%，持平前值的3.8%；环比增长0.4%，高于预期的0.3%，持平前值。其中，汽油和住房成本占CPI 涨幅的一半以上。数据公布之后，美联储6 月前降息25 个基点的概率下降，市场对降息的预期延后。
　　今年以来，美国通胀已是第三次超预期，通胀呈现反弹的势头，包括上周公布的美国ADP 就业及非农就业的部分薪资表现也超出预期，在劳动力韧性-薪资有所增长-消费-支撑经济的路径来说，美国经济或仍是具有韧性支撑。在此背景下，通胀是美联储在货币政策方面重点关注的数据。
　　此前美债利率与金价齐涨，以及数据利空对金价的影响有限，主因在于地缘政治风险的推动，以及降息预期虽遭受打压，但市场预期6 月降息仍为最大概率，6 月降息预期仍在50%以上，而从以往的表现看，降息前金价往往有较好表现，愈加接近原先预期的6 月降息时点的背景下金价表现较好。另外从美联储官员表态上看，近期官员的鹰派表态较此前增加，甚至有官员表态为了抗通胀不降息，也主要来自于对通胀抬头的担忧以及经济表现的韧性。而当下6 月降息预期回落至50%以下，对金价存在短期压力。
　　后续周四晚公布的美国3 月PPI 同比增长2.1%，低于预期的2.2%，高于前值的1.6%，为2023 年4 月以来新高；环比增长0.2%，低于预期的0.3%及前值的0.6%。就业数据方面，美国上周初请失业金人数录得21.1 万人，低于预期的21.5 万人　　及前值的22.1 万人。美国初请失业金人数依旧维持在低位，持续显示就业韧性。美国3 月PPI 同环比增长低于预期，同时环比增速较前值也有所下滑。低于预期的PPI 数据令降息延迟的预期有所缓和。
　　地缘政治方面，当前风险依旧频发，周六伊朗向以色列目标发射导弹及无人机，后续以色利称已做好防御和攻击准备。
　　地缘政治问题短期预计仍难结束，黄金仍有避险价值表达空间。
　　从中期来看，虽当前市场对美联储降息预期由6 月有所延后，导致金价短期回调，但不改在降息催化、央行购金、去美元化及地缘政治风险之下黄金中期走强趋势。
　　基本金属：铜矿供应不足已向冶炼端传导，宏观情绪及去库带动铝价稳步上行，美英两国对俄罗斯铝、铜贸易实施新限制，关注后续对新流入市场的影响
　　本周LME 市场，锡、锌、铅、铝、铜分别较上周上涨11.55% 、6.88%、1.95%、1.12%、0.63% 至31,925.00 美元/吨、2,802.50 美元/吨、2,168.50 美元/吨、2,478.50 美元/吨、9,407.00 美元/吨。
　　本周SHFE 市场，锡、锌、铝、铜、铅分别较上周上涨11.63%、8.35%、4.07%、3.96%、1.82%至254,410 元/吨、23,045 元/吨、20,735 元/吨、76,910 元/吨、16,760 元/吨。
　　美英两国对俄罗斯铝、铜贸易实施新限制，关注对新流入市场的影响
　　美国和英国对俄罗斯铝、铜和镍的贸易实施了新的限制，这些规则禁止从俄罗斯向伦敦金属交易所以及芝加哥商品交易所交付新的供应。这些限制适用于 4 月 13 日或之后生产的铜、镍和铝，美国还禁止俄罗斯进口这三种金属。英国政府在一份声明中表示，英国和美国的措施都将豁免这些全球交易所现有的俄罗斯金属库存，以便它们仍然可以进行交易和提取，以尽量减少市场稳定的风险。
　　LME 周三数据显示，3 月份伦敦金属交易所注册仓库的可用铝库存91%来自俄罗斯，与上月持平。LME 表示，3 月份俄罗斯原产铜库存份额从上月的52%升至62%。
　　该决定不太可能阻止俄罗斯出售其金属，因为制裁不会阻止非美国个人和实体购买俄罗斯实物铜、铝。虽然伦敦金属交易所在设定全球价格方面发挥着关键作用，但绝大多数金属是在矿商、贸易商和制造商之间买卖的，而从未见过来自伦敦金属交易所的仓库内部。
　　但新的限制可能会影响伦敦金属交易所的价格，伦敦金属交易所被用作全球大量合约的基准。几个月来，俄罗斯金属的涌入对伦敦金属交易所的价格（尤其是铝）造成压力，非俄罗斯供应的交易价格较高。但制裁还将影响交易商处理俄罗斯金属的意愿，因为许多人认为在伦敦金属交易所交割的能力至关重要。这意味着这种金属的交易价格可能会比其他产地的折扣更大，从而减少俄罗斯获得的收入，同时仍继续流入全球市场。
　　对此，LME 发布市场通知，立即暂停对2024 年4 月13日及之后生产的俄罗斯金属的仓单。在2024 年4 月13 日或之后注册的俄罗斯金属仓单（适用于在2024 年4 月13 日之前生产的金属）仍然受到限制，禁止英国LME 会员和客户注销或　　提取相应的金属，除非他们为非英国客户的账户这样做。然而，所有现有的俄罗斯仓单（截至2024 年4 月12 日）现在再次有资格被英国人注销和提取。
　　俄罗斯是铜铝的主要生产国，约占全球铝产量的5.5%和铜产量的3.3%。俄罗斯位居全球第二大铝生产国，2023 年生产了388.4 万吨铝，高于2022 年的384 万吨。俄罗斯位居全球第六大铜生产国，2023 年生产了91 万吨铜，低于2022 年的93.6 万吨。
　　对美国：美国2023 年将对俄罗斯的经济措施扩大到金属和采矿业，并对金属征收关税。官员周五表示，自那以来，美国对这三种金属的进口实际上已降至零。
　　铝：美国自2023 年3 月以来就没有进口任何俄罗斯铝，2023 进口量仅为2000 吨。 2023 年，美国从俄罗斯进口的铝价值从2022 年的 6.32 亿美元降至5077 万美元。在过去十年的高峰期，俄罗斯每年向美国进口的铝价值达 16.3 亿美元。
　　铜：美国2023 年自俄罗斯进口的铜价值为5.26 万美元，可以忽略不计。
　　对欧洲：已经下降，但仍然重要。
　　铝：俄铝在报告中表示，欧洲的销售贡献从2022 年的35.7% 下降至 2023 年的27.8%，但它仍然是一个关键市场。
　　铜：2023 年，欧盟从俄罗斯进口的精炼铜削减79%，进口量仅为6.24 万吨。 2022 年和2021 年，来自俄罗斯的精炼铜供应量占欧盟进口量的36%（29.6 万吨/年）；去年，这一比例缩减至9%多一点。仅从智利和秘鲁向欧盟出口的精炼铜就增加了29.27 万吨，足以抵消从俄罗斯进口量下降的23.86万吨。2023 年，这两个南美国家提供了欧盟进口的41%，高于一年前的24%。
　　对俄罗斯：开发新的销售市场，关注对新流入市场的影响铝：受2022 年底积累的过剩库存释放的推动，2023 年俄铝铝销量增长6.6%至420 万吨，而产量基本保持不变，为380万吨。2023 年，亚洲占俄铝收入的38.4%，高于2022 年的27%。中国的份额为23.4%，而上年同期为8%。
　　铜：2023 年俄罗斯对欧洲的铜出口大幅下降，根据标准普尔的数据分析，俄罗斯无法再向欧盟出口的铜产量中大约有一半被出售给土耳其和中国，这两个国家购买的铜量比 2022 年多了11.16 万吨。
　　关注后续对俄罗斯铜铝新流入市场的价格影响。
　　铜：矿端供应不足已向冶炼端传导，关注高价下需求修复情况
　　宏观方面，本周公布的美国3 月CPI 超预期增长，美国通胀连续3 个月超预期，加之薪资部分表现有所增长，令通胀抬头预期增强，市场预期美联储降息时点由原先的6 月往后推迟，宏观情绪上有所利空，但后续低于预期的PPI 令这一悲观预期有所缓和。
　　供应方面，矿端问题依旧是铜的主要矛盾点之一，根据百川数据，当前进口铜精矿TC 跌至6.5 美元/吨，持平上周，但较此前水平相比已在相当的低位。矿端方面，智利铜业委员会周四称智利2 月铜产量同比增长9.8%至41.7 万吨，但智利国家铜业的产量下降1.6%。而当前矿紧已在向冶炼端传导，根据安泰科数据，3 月国内阴极铜产量为90.73 万吨，同比增长6.07%，虽一季度TC 持续下滑，但在长单保障及废铜供应增　　长影响下同比仍是维持较高增速。而进入二季度，较多冶炼厂有检修计划，预计将导致产量的显著缩减，带来供应收紧；而海外方面，根据Earth-i 观测数据，全球冶炼厂3 月闲置产能较1-2 月增加。矿端向冶炼端的传导，将令铜继续演绎供应缩减的行情。
　　本周美国和英国对俄罗斯铝、铜和镍的贸易实施了新的限制，这些规则禁止从俄罗斯向伦敦金属交易所以及芝加哥商品交易所交付新的供应。这些限制适用于 4 月 13 日或之后生产的铜、镍和铝，美国还禁止俄罗斯进口这三种金属。这或将导致对4 月13 日前生产的俄罗斯铜产生集中交仓行为，但只影响供应流向而暂不影响供应量。后续需关注俄罗斯铜是否流入国内带来供应冲击。
　　消费端，短期受铜价迅速上涨的影响，下游生产及采购受到影响，关注库存累积情况。
　　库存方面，本周上期所库存较上周增加7,874 吨或2.70%至29.97 万吨。LME 库存较上周增加8,900 吨或7.70%至12.44万吨，较去年同期增加119.06%。
　　铝：云南电解铝复产继续进行中，宏观情绪及去库带动铝价稳步上行
　　供应端，目前云南第一批电解铝复产已落地，复产产能持续稳步释放，但较偏慢，根据百川数据，本周云南电解铝开工产能叫上周增加5.3 万吨。整体上，第一批复产落地的年化52万吨左右产能，折合到月度量不算太大，规模复产仍需等待后续电力负荷进一步放开。而云南当前来水情况及今年的来水预期较好，有望支撑剩余产能稳步复产。另外5 月贵州地区及7月四川地区电解铝厂技改、内蒙古华云三期预计于5 月进行首台电解槽通电启动，预计也将带来增量。
　　海外方面，本周美国宣布对俄罗斯铝实施新的交易限制，全球主要金属交易所如LME 和CME，不得使用4 月13 日及以后俄罗斯生产的铝，这或将导致集中交仓行为，但只影响供应流向而暂不影响供应量，但目前LME 仓库中俄铝比例较高，关注逼仓风险。若对比去年俄罗斯铝受制裁的情况，虽有俄罗斯铝流入，但由于我国消费表现较好缓解了供应压力。
　　当前也需关注消费表现。日本二季度铝升水据称敲定为145-148 美元/吨，显示亚洲各地的供应受到限制，同时中韩需求强劲。而当前高铝价或短期抑制下游采购，但终端国网订单、光伏、汽车、铝箔出口等表现较好，有望继续带动铝去库表现，支撑铝价上行。
　　本周氧化铝价格较上周略有上行，氧化铝利润较上周减少45 元/吨至410 元/吨 ；电解铝价格上行，利润环比上周增加约632 元/吨，达到3106 元/吨。
　　库存方面，本周上期所库存较上周增加12,291 吨或5.60%至23.17 万吨。LME 库存较上周减少12,375 吨或2.31%至52.31 万吨；较去年同期下降0.82%。
　　铅：原料紧张及利润压缩延续，消费转弱预期或制约价格供应端，根据安泰科，3 月原生及再生铅总计产量同比下降5.8%，环比有所增长。本周原生铅检修及复产同时存在，目前铅精矿TC 暂时持稳，但矿端紧张及冶炼利润低仍令原生铅存在供应继续压减的预期；再生铅方面，铅价上行带动原料废电瓶价格，同时由于进入淡季导致废电瓶供应的减少，同样　　制约再生铅的利润空间。供应端预期仍将维持一定增量，但消费转弱预期或将制约铅价。
　　库存方面， 本周上期所库存较上周增加8,434 吨或16.29%至60,215.00 吨。LME 库存较上周减少1,500 吨或0.55%至271,525.00 吨，较去年同期增长940.33%。
　　锌：供应缩减及板块补涨带动锌价上行，关注涨价后需求表现
　　目前锌矿原料端仍是延续偏紧状态，一方面是进口补充有限，同时海外矿山扰动多发影响产量；另一方面是一季度我国高海拔矿山冬季停产且未恢复。目前矿端偏紧之下，进口矿TC 下行至60 美元/吨；国产矿TC 下行至3465 元/吨。在此背景下冶炼厂利润也受到压缩，矿的紧张已向冶炼端传导，根据安泰科数据，3 月我国锌及锌合金产量同比下降5.2%，主因冶炼利润压缩导致冶炼厂开工率下调，并陆续开启检修，整体呈现减量。而4 月在原料及利润的双重压力之下，产量仍有压减预期。在资源端驱动之下，叠加有色板块上行带动近期沪锌补涨，锌价本周录得较好涨幅，继续关注资源端驱动的机会。
　　消费端，1-2 月镀锌板出口表现较好，3-4 月国内消费进入季节性旺季，仍将带来消费端支撑，关注后续价格走高后的需求表现。
　　库存方面，本周上期所库存较上周增加3,788 吨或3.06%至127,634.00 吨。LME 库存较上周减少1,725 吨或0.66%至258,475.00 吨，较去年同期增长478.57%。
　　小金属
　　镁：镁价上行修复供应端利润，需求暂稳关注价格抬升后的消费情况
　　镁锭价格较上周上涨3.37%至19,940 元/吨。本周镁价整体呈现上行趋势，一是原料价格有所抬升，成本端带动镁价上行；二是随着铝价攀升，镁铝价差较大提振了镁价表现；三则是镁下游采购有所增长。在镁价上行之后，价格上涨导致下游采购谨慎，刚需为主。供应端，镁价上行修复供应端利润，但当前有厂家延迟复产及新增检修停产计划或将带来减量，关注利润修复后的供应情况及下游需求的后续表现。中期而言，汽车轻量化对镁合金构件的需求将带动镁消费长期增长空间。
　　钼、钒：原料端及需求端带动钼价上行，片钒挺价带来成本支撑关注后续需求
　　钼精矿、钼铁价格较上周分别上涨2.19%、3.34%至3,260.00 元/吨、21.65 万元/吨。本周钼市呈现先抑后扬的行情，周初市场延续此前弱势，钢招价格下压。后续主流矿山进场招标出货，原料端供应增长，并给予成本抬升。同时下游钢厂进场招标并跟进钢招价格，下游木制品订单较多。整体上原料端及需求端带动钼价上行，关注价格冲高后需求跟进情况。
　　中期而言，供应端增长受限之下持续关注需求表现。
　　五氧化二钒、钒铁价格较上周分别下跌4.40%、1.11%至7.60 万元/吨、8.90 万元/吨。钒电池指数价格较上周下跌0.24%，报收1253.04。周初片钒大厂维持价格不变，同时上游矿端高成本导致部分西南片钒厂家减产，整体挺价惜售情绪增强，成本端上行带动钒铁报价随之增长，需求端下游钢招价格小幅回升，市场氛围有所好转，但高价下观望情绪仍存，继续　　关注需求情况。中期而言，钒液流电池项目持续推出，需求增量空间广阔，将令供需格局趋于紧张，继续带动钒价稳步上行。
　　投资建议
　　降息预期及地缘政治风险加之购金需求驱动金价上行。中长期央行购金、去美元化等多种因素之下，金价长期上涨仍是大趋势，关注黄金配置机会。受益标的：【银泰黄金】、【玉龙股份】、【中金黄金】、【赤峰黄金】、【山东黄金】、【招金矿业】、【灵宝黄金】、【华钰矿业】。
　　短期市场对降息预期及避险情绪提升，驱动银价上行。中期看光伏对白银消费的驱动作用可观，同时降息时点渐近，白银配置价值值得关注。受益标的：【盛达资源】。
　　短期铜矿扰动仍在延续，在此背景下TC 延续下行，目前矿端紧缺已传导至冶炼端，关注后续铜矿驱动的行情。受益标的：【洛阳钼业】、【紫金矿业】、【西部矿业】、【铜陵有色】。
　　云南电解铝第一批复产落地，整体量不算多，其余地区产能持稳，去库及需求端表现预期支撑铝价。受益标的：【中国铝业】、【云铝股份】、【神火股份】、【天山铝业】、【南山铝业】。
　　镁价上行令供应端利润得到修复，关注后续需求端跟进情况。中期而言，汽车轻量化对镁合金构件的需求将带动镁消费长期增长空间。受益标的：【宝武镁业】。
　　风险提示
　　1）美联储政策收紧超预期，经济衰退风险；
　　2）俄乌冲突及巴以冲突持续的风险；
　　3）国内消费力度不及预期；
　　4）海外能源问题再度严峻。
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