稳健医疗(300888)：消费品业务高质量增长 医疗业务高基数下短期承压

　　投资要点：
　　公司发布2023 年报及2024 年一季报，收入表现符合预期，利润受防疫用品高基数影响短期有所波动。1）2023 年公司收入81.9 亿元，同比下降27.9%，表现符合预期，归母净利润5.8 亿元，同比下降64.8%。净利润略低于预期，原因系此前并购的子公司稳健平安、稳健桂林经营不及预期，计提了商誉减值损失约1.88 亿元。2）24Q1 收入19.1 亿元，同比下降18.8%，归母净利润1.8 亿元，同比下降51.6%，收入下滑主要因疫情缓和后防疫用品需求下降，同时因其毛利率较高，导致利润下滑幅度更大。公司拟向全体股东每10股派发现金红利5.0 元（含税），分红率约为50%，近几年稳步提升，强化股东回报。
　　23 年消费品业务稳健增长，盈利能力提升。1）23 年消费品业务高质量发展，毛利率和渠道指标稳步改善。23 年消费品业务收入同比增长6.4%至42.6 亿元，较2019 年有41.7%的增长。在折扣收紧、优化产品结构等拉动下，毛利率提升3.9pct 至56.9%。23 年消费品业务线下收入13.6 亿元，同比增长18.7%，线下门店净开71 家至411 家（直营和加盟各开42 家，关店13 家），门店坪效同比增长15.5%。2）24Q1 延续稳步发展势头。
　　收入同比增长7.1%至10.4 亿元，无纺业务收入5.5 亿元，同比增长10.0%，有纺业务收入4.9 亿元，同比增长4.0%。核心爆品干湿棉柔巾实现营业收入2.7 亿元，同比增长20.0%。
　　23 年医疗业务常规产品表现亮眼，渠道建设提速。1）23 年常规医疗业务保持较快增长，感染防护产品承压。23 年医疗业务收入38.6 亿元，同比下降46.7%，符合预期，下降原因主要系感染防护产品需求大幅降低，因防疫用品毛利率较高，也导致医疗业务毛利率下降4pct 至40.4%。但常规医用耗材保持较快增长，23 年收入29.5 亿元，增长17.3%。2）24Q1 防疫用品高基数下仍有下滑，常规业务稳健增长。收入为8.6 亿元，同比下降37.3%，其中，主要是受到感染防护产品收入下降87.6%至0.8 亿元影响，而常规医用耗材产品实现营业收入7.8 亿元，同比增长4.3%。3）分渠道看，23 年海外收入同比增长15.4%至14.5 亿元，占医疗业务的37.5%。国内医院在23 年底已覆盖6000 余家，实现收入9.2亿元，占比23.7%。国内电商、OTC 药店分别实现收入6.3 亿元及3.3 亿元，占比24.7%。
　　毛利率改善，存货周转加快，资产质量保持健康。1）23 年毛利率改善，收入下降被动抬升费用率。23 年公司毛利率同比提升1.6pct 至49%，销售费用率同比上升7.5pct 至25.5%，管理费用率（含研发）上升2.5pct 至12.4%，净利率下降7.4pct 至7.1%。24Q1毛利率同比下降3.3pct 至47.6%，销售费用率同比上升5pct 至25.0%，管理费用率（含研发）上升0.9pct 至11.9%，归母净利率下降6.5pct 至9.6%。2）存货周转加快，账面现金充裕。23 年末公司存货为14.3 亿元，同比22 年末减少8.0%，24Q1 为14.6 亿元，相对稳定。23 年经营活动产生的现金流量净额10.63 亿元，同比下降64.36%，主要系公司感染防护产品需求减少所致。期末现金及现金等价物为46.8 亿元，同比上升7.0%。
　　公司是“医疗+消费”协同发展的大健康企业，看好公司医疗+消费业务长期成长空间，维持“买入”评级。考虑到一季度受防疫用品高基数影响，利润率下滑较多，我们下调24-25年盈利预测，新增26 年盈利预测，预计24-26 年净利润分别为9.8/11.4/12.9 亿元（原24-25 年为10.6/11.9 亿元），对应PE 为19/16/14 倍。公司从二季度起高基数压力将逐渐缓和，步入正常的增长轨道。其中，全棉时代降本增效、优化产品结构稳步推进，医疗业务凭借技术创新在海外持续高增长，国内市场品牌美誉度较高，医院、药店等客户有序拓展，仍然看好公司医疗+消费业务的中长期成长空间，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、消费恢复不及预期、门店运营不及预期风险等。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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