能源行业首次覆盖：全球能源新趋势下的煤炭发展机遇

　　电煤旺季将至，动力煤价格稳步回升，分红潜力带来投资价值提升
2024 年以来，电煤需求3-4 月份走弱电厂库存天数提升，价格于4 月中旬下降至813 元/吨。伴随国内用电量持续超预期，煤价5 月初至今已经从底部回升。我们认为2024 年伴随夏冬两个旺季的支撑，此外建筑用煤在政策刺激下也有一定的改善预期，整体下半年价格支撑力度较上半年更加坚实。
　　2025/2026 年伴随全球电力需求的高增长，海外能源价格预期的进一步提升，中国动力煤价格预期将稳中有增。我们预期2024 年动力煤价格中枢可达900 元/吨，2025/2026 年提升至950/975 元/吨。煤炭价格层面稳健，行业整体资产负债表持续修复，企业整体进入净现金状态，龙头分红维持高比例，二三线企业分红潜力提升，低息环境与降息预期背景下，我们认为整体行业平均2024E 股息率约5.6%的煤炭板块具备稳健持续的投资价值。
　　AI 和海外工业化将带来全球电力需求高增长，拉动化石能源发电增量需求我们认为AI 应用的发展将从GDP 的电耗结构上改变发达国家三产GDP 增长不依赖能源的现状，结合工业回流，拉动发达区域电力与经济增速同频。
　　新兴市场如印度、印尼等区域2021 年以来在工业化与基建的拉动下经济与电力需求持续高增长。我们认为全球电力需求CAGR 在2024-2026 年将达到3.7%，较2019-2023 提升1.3pct。国内电力需求受益于新质生产与海外基建需求的拉动，2024 年也将达到7.3%的增速，其中新质生产力拉动1.7pct，出口拉动预期可达到3.7pct，2025/2026 年也将维持6.5%的增速。
　　全球电力需求的共振下，我们认为新能源发电的增量难以满足全部电力增量需求，化石能源预期在2024-2026 年贡献约3350 亿度电的需求增量，是2019-2023 年化石能源发电年增量的2.4 倍。
　　海外能源价格或持续迎来提升，价格联动体系支撑国内动力煤价格从美国的视角，我们认为电力的超预期需求将显著拉动美国本土天然气需求与电价预期。数据中心与工业投资将拉动美国2024-2026 年平均年超1000亿度的发电增量，我们预期天然气发电将贡献约750 亿度电，带来约年均160 亿方天然气的增量需求，可能会带来潜在2-4%的供需缺口，进而影响明年欧洲LNG 进口量。Henry Hub 与TTF 与纽卡斯尔煤价的相关性分别达到0.69/0.86（2014-2024 年）。2024/05/23 美国Henry Hub 2025/2026 年的远期合约价格已经高于2024 年32%/44%。美国ERCOT/PJM/MISO 的2026 年远期电价合约2024/05/01 的价格已较年初上涨31%/13%/6%。海外整体能源价格联动下，海外煤炭价格动能有望再次向上。
　　现金流优异、分红能力提升、煤炭价格坚挺，煤炭行业具备持续的投资价值我们认为煤炭行业整体进入净现金的资产负债表状态，分红率的持续提升，都推动煤炭板块投资转变为聚焦现金流与分红的股息估值逻辑。回顾海外能源龙头埃克森美孚与雪佛龙，低息环境下（2011-2019 年）其股息率与无风险利率的平均息差是2.8%，其中2016-2018 年的平均息差仅1.6%。煤炭行业平均股息率较国内无风险利率的息差为3.3%，龙头为3.0%，我们认为市场可接受的龙头环节的息差还有进一步下降的空间，推动龙头投资空间。
　　二三线企业在煤炭价格预期稳步提升下，具备分红提升的潜力，与更高的股价弹性。首次覆盖中国神华（601088 CH 买入 54.2 元/1088 HK 买入 44.2港币），兖矿能源（600188 CH 买入 32.5 元/1171 HK 买入23.5 港币），中煤能源 （601898 CH 买入 16.0 元/1898 HK 买入 11.1 港币），陕西煤业（601225 CH 买入 31.5 元 ），晋控煤业（601001 CH 买入 22.8 元）。
　　风险提示：海外AI 发展弱于预期，中国出口弱于预期，新能源消纳问题解决快于预期。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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