盐津铺子(002847)：淡季经营具备韧性 看好利润率改善

　　业绩简评
　　8 月8 日公司发布半年报，24H1 实现营收24.59 亿元，同比+29.84%；实现归母净利润3.19 亿元，同比+30%，扣非归母净利润2.73 亿元，同比+17.96%。24Q2 实现营收12.36 亿元，同比+23.44%，实现归母净利润1.6 亿元，同比+19.11%，扣非归母净利润1.35 亿元，同比+1.58%。业绩符合预期。
　　经营分析
　　零食量贩及电商高速牵引，Q2 淡季实现韧性增长。1）分渠道看，24H1 经销/电商/直营KA 渠道销售额分别为17.70/5.80/1.08 亿元，同比+35.07%/+48.41%/-43.58%。经销渠道高增主要系零食专营表现超预期，24H1 鸣鸣很忙门店突破万店，且合作品类逐步增加。CVS 预计受益于定量装产品推出仍实现较快增长;直营商超因人流下滑及公司主动优化业务致收入下滑。电商渠道仍以爆品策略为核心，借助抖音快速放量。2）分产品看，魔芋和鹌鹑蛋借助副品牌优势，大单品地位稳固，24H1 辣卤魔芋/蛋类零食收入分别为3.10/2.39 亿元，同比+38.9%/+150.54%，全年破5 亿元可期。
　　同期高基数+股权激励费用扰动，净利率略有承压。1）24Q2 毛利率为32.96%，同比-3.07pct，环比+0.86pct。毛利率同比下降主要系渠道结构变化，零食量贩、电商等新渠道减少中间节点，实现出厂价及零售价优化。但环比保持稳健，主要系原材料油脂、大豆、包材等价格环比Q1 下降，及公司提升供应链效率。2）蛋皇子品牌发布，叠加今年新增食品展会投入，销售费用前置投放。24Q2销售/管理/研发费率同比+2.05pct/+0.66pct/-0.28pct。3）股权激励费用增加，24Q2/23Q2 分别为2505/775 万元，加回后扣非符合预期。最终24Q2 净利率为12.93%，同比-0.47pct，环比-0.12pct。
　　新渠道红利延续，叠加供应链不断优化，全年业绩兑现置信度强。
　　收入端，我们仍看好零食量贩、电商、定量流通渠道快速扩张，迎合当前渠道变革潮流，多渠道贡献增量。利润端，公司积极布局上游产业链，成本把控能力优于同行竞品。随着供应链效率增强，规模效应显现，看好中长期利润率抬升空间。
　　盈利预测、估值与评级
　　预计24-26 年归母净利润分别为6.5/8.3/10.1 亿元，分别同比+29%/+27%/+22%，对应PE 分别为16x/13x/10x,维持“买入”评级。
　　风险提示
　　食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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