报喜鸟(002154)：费用率提升拖累净利率 短期业绩承压

　　外部环境承压，营业收入仍实现正增长。上半年，终端零售较预期疲软，叠加天气和高基数的影响，服装零售整体承压，公司通过严格控制终端折扣、拓展渠道并升级渠道结构、加强品牌推广等方式积极应对外部环境影响，实现营业收入正增长。2024 上半年，公司实现营业收入24.79 亿元，同比上升0.36%；归属于上市股东的净利润为3.44 亿元，同比-15.60%；扣非后净利润3.04 亿元，同比-11.48%；基本每股收益为0.24 元，去年同期为0.28 元。
　　持续开拓市场，费用率有所提升，毛利率上升显著。公司2024 年上半年毛利率为66.99%，同比+1.46pct。费用端，公司加大市场拓展力度，叠加品牌推广投入及人力成本增加，费用率有所上升。2024 上半年期间费用率为48.75%，同比+2.65pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为40.50%/7.18%/1.91%/-0.83% ， 分别同比2.86pct/0.26pc/0.03pc/-0.49pc。研发费用增加主要系为满足消费者日益时尚化、个性化的需求，公司及子公司持续加强研发投入所致。由于外部环境压力和政府补助减少，公司2024 上半年实现净利率14.26%，同比-2.81pct。
　　各品牌表现稳健，多渠道毛利率上升。分品牌来看，2024 年上半年公司报喜鸟/HAZZYS/乐飞叶/恺米切＆TB/宝鸟/其他分别实现营业收入7.74 亿元/8.60亿元/1.52 亿元/0.88 亿元/5.07 亿元/0.37 亿元， 同比-3.69%/0.25%/32.20%/-5.94%/-2.28%/18.68%， 报喜鸟品牌与HAZZYS品牌较上年同期波动较小，成长品牌乐飞叶发展迅速，多品牌战略实施成效显现，公司抗击外部风险的能力上升。分渠道来看，公司线上/直营/加盟/团购分别实现营收3.81 亿元/10.08 亿元/3.57 亿元/5.39 亿元， 同比-2.30%/-3.27%/7.52%/-1.74% ； 毛利率为73.39%/78.42%/69.78%/48.61%，同比+3.34pct/+1.36pct/3.37pct/1.03pct。公司已形成线上线下全渠道、公域私域有机结合的营销网络。线下业务方面，公司已在全国各省、自治区、直辖市的核心商圈、商场、购物中心及部分机场高铁交通枢纽建立了 1,772 家线下门店，其中直营店 816 家、加盟店 956 家；同时，公司积极拓展线上渠道，在天猫、京东、唯品会等第三方平台设立各品牌官方旗舰店，通过抖音、视频号等直播平台进行直播销售，推进微商城小程序“凤凰尚品”进行线上社群营销，充分利用各平台开展销售活动，同时努力建设自己的核心社群，实现公司营销渠道的全方位拓展。
　　投资建议：公司作为国内领先的服装品牌，品牌定位清晰，渠道结构完善，重视构建多品牌矩阵。公司通过严格控制终端折扣、拓展渠道并升级渠道结构、加强品牌推广等方式有效应对外部环境压力，保持营收增长。公司成熟品牌业绩总体稳定，成长品牌乐飞叶快速发展，未来业绩有望维持稳健增长趋势。预测公司2024-2026 年EPS 分别为0.45 元、0.53 元、0.60 元，对应PE 分别为8.1X、6.9X、6.2X，维持“买入”的投资评级。
　　风险提示：市场需求不足的风险，存货比重较大及其跌价的风险，全渠道营销网络拓展不达预期的风险，投资效益不达预期的风险
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