天山铝业(002532)：铝价全面上涨带动业绩 一体化布局优势尽显

　　事件：公司发布 2024 年半年报，公司 2024 年上半年实现营业收入 137.85 亿元，同比减少 6.83%；实现归属母公司股东净利润 20.74 亿元，同比增长103.45%；实现扣非后归属于母公司股东净利润 19.61 亿元，同比增长168.42%。公司2024Q2 单季度实现营业收入 69.60 亿元，同比减少 11.36%，环比增加1.97%；实现归属母公司股东净利润13.54亿元，同比增长161.47%，环比增长 88.06%；实现扣非后归属于母公司股东净利润 12.55 亿元，同比增长 200.95%，环比增长 77.88%。
　　铝价全面上涨，公司盈利大幅释放：公司 2024 年上半年生产电解铝 58.54万吨，同比增长 1.28%；生产氧化铝 109.3 万吨，同比增长 6.81%；生产高纯铝 1.6 万吨，同比减少 25.58%；生产铝箔 0.6 万吨。2024 年上半年国内电解铝均价（含税）达到 19798.38 元/吨，同比上涨 7.08%。公司报告期内自产电解铝平均销售价格同比上升6.7%，而预焙阳极、运输费用等同比下降对冲了氧化铝采购成本的上升，公司电解铝完全成本与去年同期持平，毛利率同比提升 3.24 个百分点至 22.62%，使公司电解铝经营业绩同比增长 81.2%。2024年上半年国内氧化铝均价（含税）达到 3491.77 元/吨，同比上涨 20.90%。公司报告期内氧化铝对外销售均价同比上升约26.1%，叠加氧化铝销量同比增加 4%，使公司 2024 年上半年氧化铝毛利率同比大幅提升 21.92个百分点至23.24%，氧化铝板块经营业绩同比提升 108073.6%。电解铝与氧化铝价格的全面上涨，使 2024 年上半年公司业绩大幅提升。而在 2024年二季度，国内铝价尤其是氧化铝价格加速上涨，2024Q2国内电解铝均价（含税）达到20536.78 元/吨，同比上涨 10.90%，环比上涨 7.82%；2024Q2 国内电解铝均价（含税）达到 3656.54 元/吨，同比上涨 27.94%，环比上涨 10%，使公司2024Q2业绩环比进一步显著增长。。
　　铝产业链一体化成型，上游资源布局优势显现：国内铝土矿复产不及预期，海外铝土矿进口不稳定，铝土矿原料供应紧缺使今年国内氧化铝价格持续强势，上游在铝产业链内部利润分配中边际上享有更高溢价权。而公司坚持铝产业链的一体化布局，在上游资源端铝土矿方面公司收购几内亚本土矿业公司股权并获得其铝土矿产品的独家购买权。该项目具备生产及运输铝土矿产能约为600 万吨/年，同时可利用现有物流通道运输并装载至远洋大货轮运至中国。
　　目前项目已进入生产开采阶段，即将向国内发运，可满足公司对铝土矿的原料需求，大大降低铝土矿原料成本。公司所拥有优质可靠的铝土矿资源供应，将最大限度保障公司在铝产业链上游供应相对紧张情况下的盈利能力，凸显了公司铝产业链一体化完整布局的强大的行业竞争优势。
　　投资建议：预计公司2024-2026年归属于母公司股东净利润41.14/43.80/52.72 亿元，EPS 分别为 0.88/0.94/1.13元，对应 2024-2026 年PE 为 7.8/7.3/6.1 倍。公司电解铝产业链一体化竞争优势逐步显现，盈利能力全面释放，维持“推荐”评级。
　　风险提示：煤电解铝价格大幅下跌的风险；氧化铝价格大幅下跌的风险；电力成本与预焙阳极成本大幅上行的风险；公司新建项目进度不及预期的风险。
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