恺英网络(002517)：H1业绩稳步增长 期待重磅IP新品

　　24H1 营收同增29%，海外业务进展顺利
　　24H1 年公司实现营收25.6 亿元，yoy+ 29.3%，归母净利润8.1 亿元，yoy+11.7%，扣非归母净利润8.0 亿元，yoy+ 18.6%。其中24Q2 实现营业收入12.5 亿元(yoy+22.1%，qoq-4.6%)，归母净利润3.8 亿元(yoy-11.9%，qoq-10.2%)，扣非归母净利润3.8 亿元(yoy-3.3%，qoq-11.1%)。此外，公司拟每10 股派发现金红利1 元（含税），现金分红额共2.1 亿元。我们维持盈利预测，预计24-26 年实现归母净利18.6/22.4/25.9 亿元，24 年可比公司Wind一致预期PE 均值12X，考虑公司海外拓展顺利，产品储备丰富，给予24年13 X PE，目标价11.23 元（前值14.67 元），维持“买入”评级。
　　新产品流水逐步释放，出海业务表现亮眼
　　公司24H1 游戏业务实现稳健增长，存量产品《原始传奇》、《热血合击》等传奇类等实现稳健运营，公司23 年末推出《纳萨克力之王》《石器时代：觉醒》，预计流水在24 年逐步释放，同时《怪物联萌》手游已于6 月开启全平台公测。24H1 公司海外营收同比增长335.0%至1.3 亿元，主因多款核心产品上线海外市场，主要包括《新倚天屠龙记》、《漂在江湖》、《天使之战（MUMonarch SEA）》、《OVERLORD：纳萨力克之王》等，其中《天使之战》在东南亚多个国家iOS、Google play 畅销榜中排名Top10。
　　新产品储备丰富，“形意大模型”全面升级
　　公司自研产品《史莱姆》定档8 月28 日公测，《斗罗大陆：诛邪传说》、《盗墓笔记：启程》已分别于7、8 月开启预约，后续有望上线。其他储备产品包括《山海浮梦录》、《纳萨力克：崛起》、《龙腾传奇》、《梁山传奇》、《永恒觉醒》、《代号：DR》、《代号：信长》、《古怪的小鸡》、《数码宝贝：源码》等，海外产品储备包括《仙剑奇侠传：新的开始》等。此外，公司持续推进AI 赋能游戏业务，自研“形意”大模型已于近期完成全面升级成为可实现立体化运行、多任务并行的大模型矩阵，可实现美术资产生成、系统数值生成等巨量任务协同处理，提升游戏研发效率。
　　24H1 毛利率维持较高水平，买量、研发投入同步提升公司24H1 毛利率82.0%，同比变动-2.0pct。24H1 销售/管理/研发费用率37.5/3.7/8.9%，分别同比变动+13.7/-3.6/-1.5pct。其中销售费用率上升明显，主因去年底和今年上半年的新品上线，加大游戏买量投入；管理费用率下滑主因员工持股及股票期权计划费用摊销减少；研发费用率方面，公司持续加大研发投入，24H1 研发费用同增10.7%，但由于研发投入增速低于营收增速，致研发费用率有所下滑。
　　风险提示：新游上线进度不及预期、AI 发展落地较慢、老游戏流水下滑。
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