华润三九(000999)：业绩超预期 CHC业务表现亮眼

　　事件：公司发布2024 年半年报，报告期内实现营业收入141.06 亿元，同比增长7.30%；实现归母净利润23.98 亿元，同比增长27.77%；实现扣非净利润23.09 亿元，同比增长26.33%。
　　Q2 业绩超预期，剔除昆药并表因素后、内生表现亮眼。单二季度公司实现营收68.12 亿元、同比+0.27%；实现归母净利润10.35 亿元、同比+42.48%；实现扣非净利润9.81 亿元、同比+40.88%。剔除昆药并表因素后，单二季度营收/归母净利润/扣非净利润分别同比增长3.6%/43.3%/43.3%，内生增长的亮眼表现主要得益于公司核心CHC 业务板块的带动。
　　处方药略有承压，CHC 业务逆势实现强劲增长。分业务板块看，1）CHC 业务：上半年实现营收77.73 亿元，同比增长14.00%；毛利率62.87%，同比提升5.90pp；呼吸品类保持较快增长，999 感冒灵带动细分品类中999 抗病毒口服液、999 小柴胡颗粒、999 藿香正气合剂等品种实现较快增长，我们预计高毛利的感冒用药占比也是上半年CHC 业务毛利率提升的主要原因。2）处方药业务：上半年实现营收24.17 亿元，同比下降13.07%；毛利率47.14%，同比下滑4.21pp；主要是部分产品受外部环境影响及饮片业务优化经营策略导致。3）昆药集团（传统国药）：上半年实现营收19.56 亿元，同比增长5.14%；毛利率66.53%、同比下滑4.64pp；主要系注射剂收入下滑、业务结构调整所致。昆药集团的融合工作正在全面有序推进中，报告期内公告了昆药集团将收购公司持有的华润圣火51%股权，整合两大品牌血塞通软胶囊的资源优势，做大做强三七品类市场。
　　盈利水平稳中有升，费用率持续优化。上半年公司整体实现毛利率53.56%，同比+1.34pp；归母净利率17.00%，同比+2.72pp；提质增效进一步深化。费用端来看，上半年销售/管理/财务费用率分别为23.48%、5.01%、-0.17%，分别同比-1.54pp、-0.14pp、-0.07pp，预计随着产品结构的优化调整和降本增效工作的开展，公司盈利能力有望稳步提升。
　　盈利预测和投资建议：综合考虑到上半年公司CHC 业务表现超预期、处方药业务受外部政策环境影响有所承压，我们对盈利预测略作调整，预计2024-2026 年公司实现营业收入265.66、295.80、328.84 亿元（预测前值为281、315、348 亿元），同比增长7.39%、11.34%、11.17%，实现归母净利润34.57、38.79、43.43亿元（预测前值为32.98、37.82、42.45 亿元），同比增长21.17%、12.22%、11.95%；对应EPS 分别为2.69、3.02、3.38。考虑到公司是稀缺的中药OTC 平台型企业，品牌和渠道优势突出，内生外延双轮驱动成长，维持“买入”评级。
　　风险提示事件：原材料价格波动的风险、并购整合不及预期的风险、政策变化风险、研报使用信息数据更新不及时的风险。
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