裕同科技(002831)2024年半年报点评：消费逐季恢复叠加海外布局 公司收入再增长

　　事件。裕同科技发布2024 年中报， 2024H1 实现营收/归母净利润/扣非净利润73.53/4.97/5.22 亿元，同增15.52%/15.15%/3.96%；24Q2 实现营收/归母净利润/扣非净利润38.78/2.78/2.79 亿元，同比+12.28%/11.23%/-19.01%，主因公司通过套保对冲汇率损失计在非经常性损益当中，23Q2/24Q2 通过套保产生的非经常性损失分别为1.16/0.40 亿元。
　　下游需求逐季转好，海外收入实现高增。24H1 纸质精品包装/包装配套产品/环保纸塑产品收入分别为51.81/13.9/5.47 亿元，分别同增15.22%/11.1%/28.84%，占比分别为70.46%/18.91%/7.44%。其中下游消费电子、烟酒消费均呈逐渐转好态势，（24H1 苹果/安卓手机出货9.53/47.95 亿台，同比-4.6%/+9.83%），叠加公司持续拓展新客户，实现收入稳定增长。海外方面：24H1 海外收入为22.19 亿元，同增32.2%，占比30.18%，公司先发优势较为明显，大客户对公司依赖程度较高，伴随客户外迁产能，公司海外工厂或将持续受益。
　　整体盈利保持稳定，海外工厂布局接近尾声。24H1 毛利率/净利率同减0.01/0.02pct 至23.6%/6.86%，其中纸质精品包装/包装配套产品/环保纸塑产品毛利率分别同变+0.85/-2.06/1.17pct 至24.2%/21.83%/21.58%，公司整体盈利能力较为平稳。海外方面：24H1 海外毛利率为29.37%，较公司整体水平高5.
　　77pct，我们判断海外竞争压力较小以及各类费用较低。24Q2 毛利率/净利率+1.43%/-0.28pct 至24.95%/7.22%。费用率层面，24Q2 销售/管理/研发/财务费用率同比变动+0.32/+0.55/+0.5/+3.84pcts 至3.4%/6.88%/4.88%/-0.15%，财务费用率提升主因美元升值幅度较大所致（年中较Q1 低点升值0.6%），其他费用率提升主要为海外工厂一次性投入所致。24Q2 经营活动现金流净额同比-61.35%至4.94 亿元，主因去年同期高基数，且今年公司处在增长期，对下半年消费较为乐观，且白卡纸价格处于低位（2024Q2 价格为4329 元/吨，4 年分位数为5.5%），采购支出较多所致（24Q2 购买商品、接受劳务支付现金为27.
　　73 亿元，同增17.5%）。24Q2 公司资本支出为2.28 亿元，同/环比分别增加46.59%/7.78%，主因公司目前布局海外工厂，但目前海外布局亦接近尾声，预计未来CAPEX 将持续下降。
　　投资建议：公司凭借强生产管理和一体化服务能力，正逐步构建涵盖精品包装/外包装/商业包装等领域一站式印刷服务矩阵。伴随下游消费逐渐转好，我们预计3C 包装将重回景气上行区间，叠加公司市场份额持续扩张，公司收入或将提速。利润端公司积极进行产品升级和效率升级。短期看好成本下行带动盈利修复，从中期看，持续关注公司ROE 回升：1）资本开支下降；2）3C 主业盈利中枢企稳向上；3）烟酒市场化招标之后，裕同凭借强生产服务效率获取高利润率订单。未来公司将继续积极推进全球化业务布局，随着北美、东南亚等地工厂逐步落地投产，海外收入将保持高增。我们预计2024-2026 年归属母公司净利润为16.1/18.5/20.7 亿元，对应PE 为13X/11X/10X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：下游终端需求不及预期；原材料价格上涨；行业内部竞争加剧；汇率波动风险。
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