中国电影(600977)：H1业绩承压 行业偏弱影响

　　24H1 归母净利2.04 亿元，维持“买入”评级
　　公司发布半年报：24H1 营收21.22 亿元（yoy-25.72%），归母净利2.04 亿元（yoy-43.30%），扣非净利1.62 亿元（yoy-49.87%）。业绩下降主因Q2电影市场偏弱影响。考虑此以及公司部分电影上映较我们之前预计推迟，我们调整24-26 年归母净利至5.65/10/10.36（前值8.12/8.98/9.93）亿元，考虑行业24 年承压主因优质内容供给短期缺乏，我们预计25 年之后将逐渐恢复，以25 年为估值基础，25 年可比公司Wind 一致预期PE 均值为15X，考虑公司作为电影全产业链布局的龙头，给予25 年估值PE 20X，对应目标价10.8（前值12.9）元。
　　电影市场表现不佳，导致公司营收同降
　　24H1 电影市场表现不佳，据半年报全国电影票房238 亿元，同降9.51%。
　　受此影响，公司各项主要业务营收均出现同比下降，其中：1）创作板块营收2.79 亿元，同降57.6%，公司主导或参投并上映18 部（23H1 为20 部）；2）发行业务营收8.98 亿元，同降29.8%。但发行业务市占率稳中有升，公司共发行影片354 部，实现票房188.85 亿元，占全国票房总额的 87.76%（23H1 为85.15%）；3）放映业务营收4.74 亿元，同降11.6%。至24H1末公司旗下控参股院线和控股影院合计覆盖全国 23,399 块银幕，银幕市场占有率为29.9%。
　　受行业影响综合毛利率下降，各项费用率总体稳定24H1 公司基于行业和客户经济状况的变化，计提应收账款等减值准备约0.58 亿元，剔除此影响后归母净利润2.62 亿元，较23H1 同降27%。24H1综合毛利率25.93%，同降1.65pct，主因电影市场表现不佳，创作和放映业务毛利率分别同降9/11.6pct 至11.3%/3.6%。发行业务毛利率提升4.6pct至37.2% 。24H1 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率为2.87%/10.26%/1.04%/-2.81%，同比0.64/2.82/0.24/-1.5pct，总体较为稳定，其中管理费用率提升主因维修费有所提升。
　　待映项目丰富，《射雕英雄传：侠之大者》《志愿军2》有望贡献业绩弹性公司近年来聚焦重点题材，加大原创开发力度，推进“中影青年电影人计划”，统筹资源打造精品，从而推动创作规模和品质双提升，带动创作业务快速发展。24 年春节档影片中，公司参与出品的影片《热辣滚烫》《飞驰人生2》《熊出没·逆转时空》《第二十条》位居春节档票房排行榜前四名。目前公司待上映及创作开发项目较多，包括《志愿军2》《射雕英雄传：侠之大者》等，后续有望贡献业绩弹性。
　　风险提示：电影票房不及预期，内容监管风险，进口片供给不及预期。
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