登康口腔(001328)：线下深耕&电商改革驱动份额提升 盈利能力稳步优化

公司发布2024 年半年报：24H1 公司实现收入7.03 亿元（同比+5.5%），归母净利润0.72 亿元（同比+9.8%）；单Q2 公司实现收入3.43 亿元（同比+5.7%），归母净利润0.35 亿元（同比+4.2%），扣非归母净利润0.27 亿元（同比+14.2%），归母净利润增速慢于扣非增速主要系23Q2 非经收益基数影响。Q2 收入&扣非利润增长稳健，盈利能力稳步优化。
核心品类增长稳健、盈利改善，电动牙刷增速靓丽。2024H1 成人牙膏/成人牙刷/ 儿童牙膏/儿童牙刷分别实现收入5.50/0.80/0.38/0.16 亿元（ 同比+7.1%/+0.6%/+0.5%/-3.5%），核心品类成人牙膏增长稳健、高于行业增速（24H1 国内线下牙膏市场整体增速为-3.7%），新品类方面，24H1 口腔医疗与美容护理产品/ 电动牙刷分别实现收入0.13/0.05 亿元（ 同比-10.5%/+62.1%），电动牙刷增长亮眼、稳步推新，口腔医疗产品短期波动，我们预计伴随药械销售团队建立完成、口腔医疗业务有望重回快速增长。产品结构持续升级，品牌效应逐步体现，24H1 成人牙膏/成人牙刷毛利率分别为48.1%/33.0%（（ 同比+4.5pct/+1.3pct），我们预计伴随公司持续推新升级、中高端占比稳步提升，盈利能力有望持续改善。
品牌份额提升，线下深耕&电商改革共同发力。受大环境压力影响，24H1 国内线下牙膏零售市场表现疲软、同比-3.7%，冷酸灵依托有竞争力的产品矩阵、差异化的功效卡位、细致的渠道管控能力以及积极的管理模式逆势提升份额，24H1 冷酸灵线下份额提升至8.6%（较23 年全年+0.5pct）、成为市场第三（较23 年提升1 名），本土头部企业份额增长远高于外资头部企业。24H1 公司各区域收入均保持增长， 东部/南部/ 西部/ 北部地区分别实现收入1.21/1.40/1.46/1.15 亿元（同比+1.5%/+1.8%/+3.0%/+1.9%），毛利率分别为43.9%/45.2%/51.4%/43.2%（同比+3.5pct/+1.6pct/+4.1pct/+1.9pct），我们预计冷酸灵品牌在各个市场份额均有所抬升。同时，电商渠道增长提速、盈利能力快速提升，24H1 电商渠道实现收入1.79 亿元（同比+16.9%）、毛利率49.1%（（同比+8.3pct），伴随公司电商团队搭建及优化完成、持续发力，规模效应体现，线上份额有望同步提升、盈利能力持续优化。
毛利率稳步提升，营运能力稳定。24Q2 公司毛利率45.4%（同比+0.9pct），归母净利率10.3% （ 同比-0.1pct ）， 销售/ 管理/ 研发费用率分别为28.5%/4.4%/3.5%（同比-1.0pct/-0.6pct/+0.7pct），盈利能力稳定，费用投放效率逐步提升。营运能力方面，截至24Q2 末公司存货周转天数为103 天（同比+12 天），应收账款周转天数8 天（同比-3 天），应付账款周转天数71天（同比-11 天），营运能力稳定。
盈利预测与投资评级：我们预计2024-2026 年归母净利润为1.6/1.8/2.1 亿元，对应PE 分别为26X/23X/20X，考虑公司核心品类成人牙膏增长稳健、冷酸灵品牌价值突出，同时伴随线下渠道全国深耕及电商渠道共同发力，品牌份额持续提升，成长性较好，上调至“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧、新品开发不及预期、价格提升不及预期。
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