垃圾焚烧行业深度报告：焚烧下一站-出海

投资要点
我国垃圾焚烧市场已逐渐走向成熟。
2022 年，我国的垃圾焚烧规模已增长至80.5 万吨/日，焚烧在无害化处理能力中的占比已上升至73%。与此同时，全国新项目的招标规模也已从2019 年的14 万吨/日回落至2023 年的3.35 万吨/日；2024 年上半年招标规模再度下滑。我国垃圾焚烧市场已逐渐走向成熟。
垃圾焚烧项目开展的两大必要条件：人口密高、政策支持。
1） 人口密度高：垃圾焚烧项目属于重资产项目，规模效应显著。如果项目所在地人口密度低，则需要覆盖更大区域以获得足够的垃圾量，影响经济效益，因此焚烧项目一般选址在人口密集区域。从实际情况来看，2022 年焚烧率高于40%的国家或本身有较高的总人口密度，或人口集中分布于核心区域，符合上述规律。
2） 政策支持：垃圾焚烧行业是典型的政策驱动型行业，利好政策的出台往往是焚烧行业发展的关键推手。回顾德国、日本、中国的垃圾焚烧行业发展历史，相关政策在其中均发挥了重要作用。
焚烧出海潜在目的地：东盟五国
1） 东盟五国具备开展项目的必要条件。菲律宾、越南、印尼、泰国、马来西亚既有较高的总人口密度，也存在人口集中分布的密集区域；且政府对垃圾焚烧项目有较为清晰的规划，越南、印尼、泰国也有明确的补贴政策支持，具备开展项目的必要条件。
2） 东盟五国垃圾焚烧率较低，投资空间广阔。随着经济水平和城镇化率的提高，东盟五国的生活垃圾产量持续增长，但处理方式仍较为粗放，焚烧处理率有较大提升空间。若按50%的目标焚烧率和50 万元人民币/（吨/日）的投资额进行测算，东盟五国合计拥有15.37 万吨/日的新增产能空间和768 亿元人民币的投资空间，其中增量最大的印尼拥有的8.55 万吨/日新增产能空间和427 亿元人民币的投资空间。
海外项目盈利能力可观，中国公司出海已取得一定进展。
1） 过去几年，以光大环境、中国天楹、三峰环境为代表的国内公司已在越南、印尼、新加坡等地收获多个项目，出海已取得一定进展。
2） 海外项目拥有较强的盈利能力：我们以中国天楹、瀚蓝/国投、TGE 的海外项目作为研究对象，发现除个别海外项目吨收入稍低外，其他项目的吨收入普遍在420 元人民币/吨以上，而国内公司项目的吨收入多在300 元人民币/吨以下，相比之下，海外项目盈利能力可观。
投资建议
推荐伟明环保（盈利能力领先的垃圾焚烧运营商，立足印尼，海外市场开拓可期）、瀚蓝环境（纵横一体化发展的综合运营商，焚烧业务已拓展至泰国）建议关注三峰环境（稳健的区域型运营平台，焚烧设备出海领军者）、光大环境（全球最大的垃圾发电投资运营商，焚烧出海排头兵）
风险提示
出海进度不及预期；海外项目盈利不及预期
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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