绿的谐波(688017)：盈利端承压 机电一体化新产品布局中

　　事件：
　　绿的谐波发布2024 年半年报，2024H1 公司实现营业收入1.72 亿元，同比增长0.49%；归母净利润0.37 亿元，同比减少27.69%。2024Q2单季实现营业收入0.9 亿元，同比增长8.96%；归母净利润0.17 亿元，同比减少36.51%。
　　下游智能机器人需求增速放缓，竞争加剧影响盈利。2024H1，公司营业收入小幅增长，Q2 季度收入增幅有所复苏，公司产品主要挂钩下游工业机器人景气度，2024H1 我国工业机器人市场销量约14 万台，增速放缓，同增5%；产量为28.32 万套，同增9.6%。
　　整体市场需求仍有较大压力，公司产品销售保持平稳。随3C、半导体等行业需求逐步有所回暖以及机器人密度提升，谐波减速器产品需求有望稳步增长。盈利端，①竞争加剧，毛利率有所下降。
　　2024H1，公司综合毛利率分别为40.39%，同比下降1.92pct，主要系谐波产品需求疲软下市场价格下降所致，此外亦有结构调整影响，中小负载机器人相对产品毛利率较光伏、锂电用的中大负载机器人产品偏低。②研发端持续高投入，研发费用率上行14pct。2024H1，公司期间费用率22.53%，同比上升12.01pct。
　　其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.63%、5.86%、14.46%、-1.42%，同比上升1.36pct、上升0.99pct、上升2.02pct、上升7.64pct。截至2024H1，公司拥有160 项有效专利同时公司将此类新技术应用到了公司新产品中如高端精密数控转台、液压打磨头、自适应移动特种装备、高端数控机床等新产品中。
　　聚焦传动产业链，加快布局机电一体化产品。2024H1，公司机电一体化产品实现营收2454.3 万元，同比高增61.41%，收入贡献占比14.24%，同比上升5.38pct。机电一体化是核心零部件的高度集成化、标准化和智能化，是行业发展的趋势。公司继续聚焦传动产业链，通过机电一体化以及微型电液伺服等技术的创新，加大市场开拓力度，公司面相全新场景的机电一体化产品和微型电液伺服产品逐步登录市场。
　　谐波减速器系人形机器人核心零部件，公司储备产能充裕。据我们机器人系列报告-《AI 赋能，人形机器人产业提速，把握产业链受益机会》的测算，量产假设下，单台机器人中谐波减速器价值量有望达到9,600 元，增量空间广阔。公司作为国内谐波减速器龙头，已公告计划和三花智控在墨西哥合资设厂开展谐波减速器相关业务，我们预计公司可藉由三花智控与Tesla 的粘性，受益于人形机器人量产带来的谐波减速器大规模放量。2023 年，公司完成了年产50 万台精密减速器的扩产项目的房屋土建及相关设备采购工作，并计划 2024 年内完成相关智能化产线的建设调试工作和达产工作，储备产能充足以应对行业放量。
　　投资建议：
　　我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为0.92/1.32/1.85 亿元，同增9.0%/43.6%/40.4%，对应PE 水平分别为118/83/59 倍。考虑到公司在谐波减速器行业的龙头地位，人形机器人量产在即，给予6 个月目标价72.9 元，对应2024 年PE 135X，维持“增持-A”评级。
　　风险提示：制造业投资低迷、机器人推广不及预期、市场竞争加剧。
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