基础化工行业：制冷剂：25年配额征求意见发布

　　2025 年HCFCs/HFCs 配额方案征求意见发布，配额政策延续性较强9 月14 日，生态环境部发布《关于公开征求2025 年度消耗臭氧层物质和氢氟碳化物配额总量设定和分配方案意见的函）（以下简称“《函》”），整体遵循《基加利修正案》关于我国HCFCs/HFCs 配额履约和削减要求，二代（HCFCs）产品25 年生产/使用量将削减基线值的67.5%/73.2%；三代（HFCs）中R32 较24 年增加4.5 万吨配额，其余产品与24 年变动不大，方案延续性较强。我们认为，配额制下HCFCs/HFCs 保持供给约束，叠加产品集中度高、竞争格局良好以及空调/汽车等需求支撑，行业盈利有望维持景气，头部企业或充分受益，推荐巨化股份/昊华科技，关注永和股份。
　　HCFCs：25 年配额将进一步削减，供需共振或支撑景气上行据《函》，25 年我国HCFCs 生产/内用生产/使用配额16.4/8.6/8.6 万吨，生产/使用配额较基线值（09-10 年均值）削减67.5%/73.2%，满足我国阶段性履约任务要求。R22 作为HCFCs 中的主要产品，25 年生产/内用生产配额将分别削减3.3/3.1 万吨至14.9/8.1 万吨，据我们估算，25 年R22 企业生产配额CR3/CR5 达77%/88%（其中东岳/巨化/梅兰4.4/3.9/3.1 万吨，占比30%/26%/21%）。由于R22 配额削减的同时，供给保持有序化，且需求端出口（据海关总署，23 年出口9.4 万吨）和国内维修市场体量仍较大（内用生产配额主要用于维修），供需共振下未来R22 景气有望上行。
　　HFCs：R32 配额调增，25 年配额方案整体与24 年延续性较强据《函》，25 年保持HFCs 配额政策的连续性和稳定性，HFCs 生产/内用生产18.53/8.95 亿tCO2 总配额不变，企业各品种配额仍按照吨为单位分配，其中R134a/R125 等品种配额与24 年企业永久性配额调整后的配额相同；增发4.5 万吨R32、8000 吨R245fa 及少量R41/R236ea 配额。我们认为，25 年配额方案与24 年相比延续性较强，其中增发R32 等配额主要系考虑弥补25 年HCFCs 削减缺口及空调/半导体等领域需求增长，且增发的配额将按24 年企业所获配额的比例发放，不会导致企业相应品种配额占比的变化，HFCs 供给保持有序化，叠加需求支撑下，产品仍有望维持相对景气。
　　24 年以来制冷剂已步入景气周期，供给强约束下行业或具备长期配置价值据百川盈孚，9 月14 日R22/R32/R134a/R125 价格3/3.55/3.3/2.95 万元/吨，较年初涨54%/109%/20%/7%，供需共振下24 年以来二代/三代制冷剂整体步入景气，考虑空调/汽车等需求仍较为景气叠加传统检修季等因素，我们认为短期制冷剂有望维持景气。而25 年配额政策整体保持较强的延续性和稳定性，有望继续支撑行业盈利保持较好水平，中长期而言，考虑配额制下制冷剂供给侧面临约束，叠加空调/汽车以及出口需求支撑，我们认为行业盈利有望呈现改善趋势，推荐巨化股份/昊华科技，关注永和股份。
　　风险提示：制冷剂行业政策变化；下游需求不及预期。
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