太阳纸业(002078)2024年中报点评：经营表现稳健 林浆纸一体化布局深化

　　事项：
　　公司发布2024 年中报。上半年，公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润205.2/17.5/18.2 亿元，同比+6.1%/+40.5%/+49.2%。单二季度，公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润103.4/8.0/8.6 亿元，同比+8.4%/+16.9%/+30.0%。
　　评论：
　　产销量稳步增长，上半年业绩表现稳健。上半年，公司广西南宁园区产能爬坡叠加技改项目稳步推进，纸和浆合计产量同比+20%。分产品看，24H1 非涂布文化纸/ 铜版纸/ 牛皮箱板纸/ 淋膜原纸/ 生活用纸/ 溶解浆实现营收70.2/21.2/52.0/4.4/10.4/17.8 亿元，同比+7.3%/+34.3%/+14.1%/-35.9%/+15.4%/-7.1%。铜版纸产能明显增长，牛皮箱板纸中高端产品占比提升。
　　盈利能力改善，费用率管控良好。1）24H1，公司实现毛利率17.6%，同比+2.8pcts。费用端，公司实现销售/管理/财务费用率0.4%/2.4%/1.9%，同比+0.1/-0.1/-0.4pcts。综合来看，公司上半年实现归母净利率8.6%，同比+2.1pcts。2）24Q2，公司实现毛利率17.2%，同比+1.0pcts。费用端，公司实现销售/管理/财务费用率0.4%/2.4%/2.0%，同比+0.04/-0.1%/-0.7pcts。综合影响公司二季度归母净利率+0.6pcts 至7.8%。
　　林浆纸一体化龙头，产能扩张赋能成长。“四三三”中长期发展战略引领下，公司山东、广西、老挝“三大基地”协同发展，截至2023 年底，老挝基地纸浆林的种植保有面积已经达到6 万公顷。新建产能方面，30 万吨生活用纸项目（一期）4 条生活用纸生产线预计在24Q3 陆续试产；山东基地颜店厂区3.7万吨特种纸基新材料项目和14 万吨特种纸项目二期工程开工建设；南宁林浆纸一体化技改及配套产业园（二期）项目启动，预计25Q4 投入试产。
　　投资建议：公司林浆纸一体化战略纵深推进，龙头地位将继续巩固。结合公司经营近况和浆纸成本趋势，我们略下调盈利预测，预计24/25/26 年归母净利润分别为34.0/38.6/42.2 亿元（24-26 年前值为37.8/41.6/45.0 亿元），对应当前股价PE 10/9/8X。采用DCF 估值法，给予公司目标价16.3 元/股，维持“强推”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期，木浆价格持续上涨。
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