商贸零售行业跟踪周报：名创优品拟收购永辉超市29%股权 看好线下零售格局改善前景附永辉经营拆解

事件：9 月23 日，名创优品宣布，拟以62.7 亿元现金，收购永辉超市29.4%的股份；交易完成后名创优品将成为永辉超市第一大股东。
交易详情：1）本次交易卖方不涉及从二级市场中直接购买股权：①原第一大股东牛奶公司拟出售永辉21.1%的股权，交易完成后将不再持有永辉股份；②原第二大股东京东系（包括京东世贸、宿迁涵邦两家子公司）拟出售永辉8.3%的股份，交易完成后仍持有2.9%的股份。2）本次交易的对价为每股2.35 元，相较公告前一日收盘价溢价3.1%，相较前20 日交易日的交易量加权均价溢价3.5%。
交易后续安排：根据公司公开说明会讲稿：1）交易预计于2025 年上半年完成，交易目前只完成了协议签署，后续仍需通过股东大会和相关部门批准。2）交易完成后将不会并表，名创不会在永辉董事会中控制多数席位；对永辉投资收益将按照权益法入表。
永辉拥有庞大的线下零售渠道网络，看好未来线下零售格局改善。根据CCFA 中国超市百强榜单，2023 年永辉超市是国内销售额第二高的连锁超市，仅次于沃尔玛。随疫情复苏、社区团购等冲击退坡，超市行业整体经营格局向好。我们认为目前我国线下零售行业的整体经营效率并不高，门店经营改善、供应链效率提升、自有商品提升等方面仍有空间，行业的集中度较为分散，未来格局改善可期。
永辉超市经营拆解：2024H1，永辉超市实现收入378 亿元，同比-10.1%；归母净利润2.75 亿元，同比-26.3%。收入下降是因为公司近年来的经营重心在于优化现有门店结构，主动关闭&调改一些效率一般的尾部门店。这使公司利润率有所改善，2022~23 年净亏损幅度均有所收窄。
2021 年以来，新租赁准则的采用，使公司表观利润较之前会计年度偏低。新租赁准则下，承租人不再区分经营租赁和融资租赁，而是统一确认使用权资产和租赁负债，分别计提折旧和利息费用。新准则下，租赁相关费用的确认会呈现“先高后低”的情形。根据名创发言稿中的测算结果，永辉2021 年由于采用新租赁准则，租赁相关费用增加了14.4 亿元。后续年度中，现有租赁随着租赁权资产和租赁负债的减少，所产生的租赁相关费用或回落。
从现金流上看，永辉核心业务仍有较强的造血能力，经营活动现金流为正。2024H1 永辉超市经营活动净现金流为29.4 亿元，同比+13.6%。
永辉超市拥有广阔的线下门店资源，这是公司的核心经营壁垒之一。
2024H1 永辉超市拥有线下门店943 家，面积达728 万方，门店数和经营面积在行业中居前。公司门店平均面积为7725 平米。受行业整体需求影响，近年来公司坪效有所下降，2024H1 坪效为0.5 万元/平米，同比-5%。
观点总结：我国线下零售格局改善空间大，看好线下零售格局改善。永辉超市是国内营业额第二大的连锁超市企业，经营规模大，也具备较大的改造提效空间。此前永辉处于无实控人的状态，名创成为永辉第一大股东之后，有望借助自身供应链管理能力，帮助永辉提升管理经营效率。
风险提示：消费需求波动，行业竞争加剧，调改效果具有不确定性，永辉交易落地节奏及整合效果不确定性等。
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