金山办公(688111)：Q3同比稳健增长 AI更新成效可期

　　金山办公2024 年Q1-Q3 营收36.27 亿元（yoy+10.90%），归母净利10.40亿元（yoy+16.41%），扣非净利9.91 亿元（yoy+15.16%）；经营性净现金流10.79 亿元，同比+14.92%；其中Q3 营收12.14 亿元（yoy+10.53%，qoq+2.20%），归母净利3.18 亿元（yoy+8.33%，qoq-10.15%）。24Q3 公司收入利润同比稳健增长，用户基础加速扩大，我们看好未来随着2B 云化深入，AI 商业化落地，公司收入加速增长，维持“买入”评级。
　　2C：用户基础加速扩大，AI 迭代或推升用户粘性及转化率24Q1-Q3 国内个人办公服务订阅收入22.92 亿元，同增20.5%，其中24Q3单季度收入7.62 亿元，同增17.2%，持续快速增长；截至24Q3 末，公司主要产品月活设备数6.18 亿，同增4.9%，增速较24Q2 提升1.8pct，用户基础加速扩大；公司不断推进AI 产品迭代，WPS AI 2.0 新增AI 写作/阅读/数据/设计助手。随着AI 功能不断更新，用户粘性和付费转化或进一步提升，国内个人办公服务订阅业务有望稳健增长。
　　2B：发力公有云市场，增速有望随转型推进逐步回升24Q1-Q3 国内机构订阅及服务收入6.91 亿元，同增3.7%，其中24Q3 单季度收入2.48 亿元，同增0.02%。2024 年公司推出新版WPS 365，同时积极推进云转型，发力公有云市场的规模性民企及地方国企，未来随着云转型深入，收入增速有望逐步加速；24Q1-Q3 国内机构授权收入4.67 亿元，同减5.1%，24Q3 单季度收入1.43 亿元，同增9.0%。公司充分布局党政信创领域下沉市场，有望受益于信创市场政策推进。国际及其他业务24Q3收入0.61 亿元，同减10.4%，主因关停广告业务。
　　研发投入力度加大，积极把握生成式AI 机遇
　　24Q1-Q3 公司销售/管理/研发费用率为18.93%/8.65%/34.78%，同比-2.89pct/-1.73pct/+1.88pct。其中24Q3 单季度销售/管理/研发费用率为20.14%/7.85%/37.41%，同比-1.53pct/-4.14pct/+4.73pct，公司积极把握生成式AI 机遇，持续加大研发投入力度，我们看好未来公司AI 技术商业化逐步落地，推动收入加速增长。
　　盈利预测及估值
　　考虑机构授权恢复不及此前预期，下调盈利预测，我们预计公司2024-2026年EPS 分别为3.24、3.95、5.09 元（前值3.32、4.09、5.21 元）。可比公司2025 年Wind 一致预期PS 均值16.1 倍，考虑公司AI 产品快速迭代，给予2025 年26.0 倍PS，目标价351.05 元（前值252.33 元），“买入”。
　　风险提示：付费用户增长不及预期、AI 商业化不及预期。
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