青岛啤酒(600600)三季报点评：吨价降幅放缓 销售费用增加净利率短期承压

　　事件
　　公司发布2024 年三季度报告，前三季度公司实现收入289.59 亿元，同比-6.52%；归母净利润49.90 亿元，同比+1.67%；扣非归母净利润46.86 亿元，同比+1.96%。
　　单三季度公司实现收入88.91 亿元，同比-5.28%；归母净利润13.48 亿元，同比-9.03%；扣非归母净利润12.60 亿元，同比-7.94%。
　　中高端以上产品销量更优，吨价降幅环比收窄拆分量价来看，2024Q3 公司销量/吨价（以营业收入测算）分别为215.5 万千升/4125.75 元，分别同比-5.11%/-0.18%。分品牌看，2024Q3 青岛啤酒/其他啤酒销量分别为122.5/93.0 万千升，分别同比减少4.15%/6.34%；中高端以上/其他产品销量分别为88.3/127.2 万千升，分别同比减少4.75%/5.36%。上半年公司研发上市“尼卡希白啤、全麦奥古特A6 和奥古特A3、无醇白啤”等新品，满足消费者更多的高品质、多样化与个性化啤酒需求，中高端产品市占率与竞争力持续提升。
　　销售费用增加，净利率短期承压
　　2024Q3 公司毛利率42.12%，同比提升1.19pct，吨成本同比-2.20%，我们判断或主要系中高端产品销量下滑所致，公司成本红利延续。三季度啤酒需求偏弱，公司围绕“体育营销+音乐营销+体验营销”主线，加大销售费用投入与市场推广力度，净利率短期承压。2024Q3 期间费用率15.84%，同比增加1.31pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为14.08%/3.06%/0.31%/-1.61%，分别同比+2.41/-0.87/+0.17/-0.40pct；归母净利率15.16%，同比-0.63pct。
　　高端化仍有空间，维持“买入”评级
　　我们预计公司2024-2026 年营业收入分别319.92/366.05/349.23 亿元，分别同比-5.73%/+5.04%/+3.92%，归母净利润分别为43.90/47.86/51.58 亿元，分别同比增长2.86%/9.02%/7.78%，对应CAGR 为6.52%，对应2024-2026 年PE 估值分别为21/20/18X。考虑到公司是国产啤酒高端化龙头，吨价提升仍有空间，当前基数逐步转低，且Q4 成本红利有望延续，维持“买入”评级。
　　风险提示：新品销售不及预期，行业竞争加剧，宏观经济不达预期
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