食品饮料行业：政策刺激信号明确 静待基本面逐步改善

　　核心观点
　　9 月以来，一系列增量财政、货币政策出台，释放出努力完成全年经济社会发展目标任务的鲜明政策信号，以提振消费为重点扩大国内有效需求，食品饮料行业有望迎来景气拐点。重点看好三个板块，1）白酒，机构配置低，估值低，预期反转。2）啤酒，轻装上阵蓄力明年。3）餐饮链细分龙头，多产品渠道布局，景气度环比提升，成本端边际改善。
　　【白酒】：估值领先修复，静待需求回暖
　　【啤酒】：政策催化逐步落地，关注餐饮复苏与成本变动【乳制品】：乳制品进口量减价增，关注后续需求改善情况【调味品&速冻】：10 月餐饮承压，关注消费券刺激后行业表现
　　【软饮料机会&休闲食品】：农夫包装水逐步修复中，关注休闲零食新渠道增量效应
　　本周要点：
　　本周A 股下跌，上证指数收于3330.7263 点，周变动-3.52%。食品饮料板块周变动-3.56%，表现弱于大盘0.04 个百分点，位居申万一级行业分类第16 位。
　　本周食品饮料各子板块中涨跌幅由高到低分别为：啤酒（-1.73%），软饮料（-2.21%），肉制品（-2.53%），乳品（ -3.31% ） ， 白酒（ -3.49% ） ， 调味发酵品（ -4.12%），其他酒类（-4.88%），预加工食品（-4.99%），休闲食品（-5.42%），保健品（-6.79%）。
　　观点及投资建议：
　　1、继9 月26 日的中央政治局会议之后，10 月 12 日召开的财政部会议持续释放出努力完成全年经济社会发展目标任务的鲜明政策信号，除了已经发布的降准、降息、降存量房贷利率等重磅政策，本次新增发布加力支持地方化解政府政务风险、发行特别国债补充核心一级资本、 运用各类工具推动房地产市场止跌回稳、加大对重点群体的支持保障力度等政策。以提振消费为重点扩大国内有效需求，食品饮料行业有望迎来景气拐点，业绩及估值均有望得以大幅提升。白酒板块有望随着国内经济提振及居民消费激活，商务场景及大众消费景气度回升，重回消费升级通道，龙头酒企盈利能力有望加速修复。当前白酒板块估值整体仍处于低位，投资价值凸显。
　　2、随着政策刺激力度加码，顺周期餐饮链有望率先受益于预期改善。我们持续看好：1）休闲零食、饮料行业保持高景气度，新渠道为行业内公司带来重要增量机会；2）结合持续复苏的餐饮渠道，建议关注具有拓新品或改革预期的调味品、啤酒及餐饮链标的，同时当前糖蜜市场价格环比进一步下降，对于酵母企业提升利润弹性有较大帮助。3）原奶周期拐点渐近，礼赠场景有望修复，乳制品继续结构升级，叠加高股息，性价比凸显。
　　【白酒】：估值领先修复，静待需求回暖
　　本轮924 政策以来，白酒估值领先于基本面修复，尤其是以商务场景占比较高的次高端酒企股价反弹幅度最大。从市场上看酒商面临的库存压力仍未有明显改善，但是动销需求向好方向确定，部分城市如上海等已经开始发放餐饮券促进消费，10 月PMI 已重回扩张区间，企业运营信心提升也利好商务场景需求回暖。
　　Q3 酒企降速改善渠道生态，烟酒终端亦处于库存低位，需求修复将能快速传导至酒企。我们认为商务场景回暖将是边际改善潜力最大的方向，高端及次高端酒企受益会更明显，同时宴席用酒将维持稳定，份额争夺成为主要驱动力。重点推荐高档酒贵州茅台，五粮液，泸州老窖，及动销表现优秀的地产酒龙头山西汾酒，古井贡酒，迎驾贡酒，今世缘，金徽酒等，同时建议关注次高端酒企珍酒李渡、舍得酒业、酒鬼酒等。
　　【啤酒】：政策催化逐步落地，关注餐饮复苏与成本变动10 月起，上海、杭州等地陆续推出餐饮消费券，随着财政化债政策落地，消费相关政策有望逐步落地，25 年啤酒消费有望重启量价复苏。酒企三季报承压，餐饮夜场需求平淡拖累啤酒表现，当前渠道库存低位，年轻装上阵，关注政策逐步展开下餐饮端需求复苏。啤酒行业处于资本开支末期，良好的回款账期和稳定的经营现金流使啤酒企业具有提升分红的能力，青啤等国企对于股东投资回报的重视度在逐步提升，分红比例仍有提升空间，重啤近年保持100%左右高分红率，红利属性突出。2024 年喜力、重庆、乐堡、U8 等强势品牌也加大了区域渗透和全国化趋势，进一步帮助企业完成8-10 元价格带的卡位布局，行业结构升级仍在途中。成本方面受益于酿酒原料采购价格回落，当前大麦进口成本环比持续下行，25 年成本改善仍有望有所延续。啤酒竞争格局稳健，一揽子政策刺激下，啤酒消费有望重启量价复苏。基本面角度推荐青岛啤酒(A/H)、华润啤酒，同时推荐关注持续推进改革、α突出的燕京啤酒以及高股息率、红利属性较强的重庆啤酒。
　　【乳制品】：乳制品进口量减价增，关注后续需求改善情况根据海关披露，9 月我国乳制品进口金额同比增长8.4%，主要是价格提升24.2%，数量同比下降12.8%。
　　国内今年对乳制品的需求相对疲软，且国内生鲜乳价格下降等因素，导致进口量整体同比下降。分品类来看，婴配粉、奶酪类、炼乳、蛋白类、稀奶油进口量仍实现了同比增长，而大包粉、乳清粉、奶油类、包装牛奶、酸奶类等进口量同比下降。尤其大包粉，进口量同比下降48.2%，主要是国内大包粉价格下降，进口需求减少。展望后续，乳业也是政策刺激板块之一，节前乳制品受到一系列政策扶持，包括鼓励有条件的地方通过发放消费券等方式，拉动牛奶消费。同时，从成本来看，未来原奶成本可能还会在低位运行，饲料中，如玉米价格，也有所下降，养殖成本有所改善，对乳企而言成本压力减小。考虑到估值性价比，建议关注：1）伊利、蒙牛，估值处于历史偏低水平，且头部企业具备进一步提升市场份额能力的同时，也通过分红等保证股东利益。2）区域乳企中新乳业，具备较好的利润弹性，低温产品也契合当前消费趋势。
　　【调味品&速冻】：10 月餐饮承压，关注消费券刺激后行业表现本周披露10 月社零数据，10 月单月的商品零售额同比增长5.0%，环比提速，但餐饮收入同比增长3.2%，略有降速，且限额以上餐饮同比下降0.3%，表面餐饮需求仍较疲软。目前各地有陆续发放餐饮券，如上海、深圳等地，尤其上海，发放力度较大，预计后续餐饮有望出现一定改善。短期来看，大部分标的已经跌至历史较低水平，股息率也有部分标的达到3%以上，情绪当前边际改善，考虑到基本面企稳叠加政策刺激，我们认为以下方向受益：1）细分行业的龙头，渠道布局全面，产品线丰富，足够适配多场景多渠道的消费需求，有望受益于餐饮行业恢复，如海天味业、立高食品；2）景气度向好，有望实现环比提速，且成本端有边际改善逻辑的安琪酵母、涪陵榨菜；3）便捷化趋势驱动，行业渗透率不断提升，且企业分红率较高，如颐海国际、天味食品。
　　【软饮料&休闲食品】：农夫包装水逐步修复中，关注休闲零食新渠道增量效应农夫包装水目前同比仍有压力，但逐步修复中，公司对绿水占比进行适当控制，加大对包装水渠道管理和销售管理，包装水业务有望企稳回升。饮料行业维持高景气度，且近期价格战趋势放缓，无糖茶品类渗透加速中，我们推荐一可看高成长标的，如东鹏饮料、农夫山泉，二可看港股高股息标的，如统一企业中国、康师傅控股，以及新增关注华润饮料。
　　休闲食品三季报陆续发布，整体增速处于食品饮料公司里面的偏高水平，但内部有分化。有友食品受益于新渠道增量效应，三季报业绩超预期。盐津铺子收入稳健增长，扣非利润有所承压。三只松鼠渠道和组织调整见效，营收和净利润高增。洽洽、劲仔三季报收入端承压，受益于成本下降和规模效益，净利润超预期。甘源食品线下商超调整加速，三季报超预期。板块内大多数公司都在快速发展轨道上，三季报侧面印证了休闲零食公司成长动力充足和基本面良好。经过前期调整休闲零食公司估值已经回落到性价比区间，板块内成长标的继续享有投资价值，推荐盐津铺子、劲仔食品、卫龙美味，以及成本改善、员工激励的洽洽食品，关注战略调整、抖音渠道带来增量的良品铺子、三只松鼠。
　　风险提示：需求复苏不及预期，近2 年受宏观环境等因素影响经济增长有所降速，国民收入增长亦受到影响，未来中短期居民收入增速恢复节奏和消费力的提升节奏可能不及预期；食品安全风险，近年来食品安全问题始终是消费者的关注热点，产业链企业虽然不断提升生产质量管控水平，但由于产业链较长，涉及环节及企业较多，仍然存在食品质量安全方面的风险；成本波动风险，近年来食品饮料上游大宗商品价格波动幅度有所加大，高端白酒作为高毛利品类受原材料价格波动影响较小，但是低档酒和调味品等成本占比较高的品类盈利水平可能受原材料价格波动影响相对较大。
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