有色金属行业大宗&贵金属周报：成本高企再致减产 国内政策利好铝价表现

行情综述&投资建议
本周(12.9-12.13)A 股下跌，沪深300 指数跌1.01%，有色金属跌0.84%。屹通新材、国城矿业、金田股份涨幅领先。
铜：本周LME 铜价-0.40%至9057 美元/吨，沪铜价+0.08%至7.48 万元/吨。全球铜去库2.08 万吨至51.41 万吨，其中LME+COMEX 累库0.40 万吨至35.81 万吨，国内社库+保税区去库2.48 万吨至15.60 万吨。供应端，海外矿生产仍面临扰动，英美资源的智利El Soldado 铜矿面临环境违规指控，若不解决可能被吊销环境许可证；由于境内两个最大矿山产量下降，10 月秘鲁铜产量同比-1.4%。而2025 年铜精矿TC 长单也显示市场对明年矿供应偏紧的预期。本周进口铜精矿零单TC 为9.22 美元/吨，环比-1.23 美元/吨。冶炼端，在冶炼厂结束检修、完成全年产量计划、新投产加快等因素之下，预计12 月国内铜产量将环比回升，但后续面临矿原料供应偏紧及废铜进口来源短期紧张的问题，铜产量预计难有大幅增长。消费端，据SMM，本周精铜杆开工率82.37%，环比+0.43%，主因逐步完成在手订单，但新订单有所走弱；本周线缆开工率91.03%，环比-4.09%，主因铜价回升导致新增订单有限。本周中央经济工作会议提出扩大内需、加强超常规逆周期调节，消费预期利好铜价表现。预计2025 年铜矿偏紧局面继续存在，2024 年隐性原料库存去化较多，因而2025 年原料短缺难有较多缓冲。供应偏紧将对铜价有较强的支撑，新能源继续贡献全球主要消费增量，铜价具备较好的向上弹性。原料偏紧预期之下，预计利润继续向资源端倾斜，建议关注有矿端保障的企业。
铝：本周LME 铝价+0.29%至2615 美元/吨，沪铝价+0.20%至2.04 万元/吨。全球铝去库1.53 万吨至144.39 万吨，其中LME 去库0.96 万吨至67.50 万吨，国内铝锭+铝棒去库0.57 万吨至76.89 万吨。供应端，成本高企及检修导致电解铝供应减量，本周四川部分铝厂因成本较高而检修减产，涉及产能20.5 万吨，广西及湖北部分厂技改减产，山西铝厂检修致略有减产；增量方面，新疆、贵州新增产能释放中，整体上国内铝运行产能增减并存，供应增速放缓。成本端，国内氧化铝产量受冬季环保限产及设备检修影响，海外美铝位于澳大利亚的Pinjarra 氧化铝厂因天然气供应中断影响7-10 天生产，氧化铝价格维持高位，电解铝行业仍处于亏损状态，后续高成本铝产能仍有减产风险，成本支撑较强。需求端，据SMM，本周铝下游开工率63.2%，环比-0.2%，主因进入下游淡季及出口赶工结束导致需求走弱。
成本端对铝价支撑显著，中央经济工作会议政策的后续落地预期有望提振铝需求。在产能红线背景下，25 年国内电解铝有望迎来产量达峰，同比增速显著下滑，而需求端增速基于新能源车、特高压以及光伏等产业带动，预计依然维持稳健增长，国内电解铝供需缺口将在25 年显著扩大。在国内电解铝行业纳入碳排放权交易市场后，供需缺口和成本端抬升有望共同推动铝价迎来趋势性上涨，吨铝利润有望进一步扩张。稳定利润及现金流有望带来铝板块估值抬升。
建议关注全产业链布局且具备成长性的中国铝业、天山铝业、神火股份、云铝股份等标的。
金：本周COMEX 黄金价格+0.41%至2665.90 美元/盎司，美债10 年期TIPS 上升16 个基点至2.07%。SPDR 黄金持仓减少8.04 吨至863.90 吨。本周在地缘政治、央行购金及降息预期的驱动下，金价持续上行，后续美国PPI 同环比超预期增长，美元指数大幅上行，金价有所回落。美国11 月CPI 同比增2.7%，符合预期，高于前值的2.6%，环比增长0.3%，符合预期，高于前值的0.2%，其中住房成本是仍是主要因素，而核心CPI 同环比符合预期。CPI 数据公布之后，市场对美联储12 月降息的预期提升，但由于当前通胀进展及就业水平，市场对后续降息次数存在分歧，关注下周议息会议及点阵图。10 月全球央行净购金60 吨，创年内新高，央行购金需求强劲。地缘政治延续波动，后续财政赤字及通胀预期、全球央行购金等因素有望继续推升中期金价表现。基于我们此前深度报告中的两阶段六因素模型，预计25 年金价运行中枢有望攀升至2600-2700 美元/盎司，特朗普上台，财政赤字率存在显著放大可能性，且再通胀或接踵而至，此两项核心因素叠加基于降息交易的SPDR 持仓回流，伦敦现货黄金有望冲击3000 美元。沪金价格还受人民币汇率波动风险影响。建议关注中金黄金。
风险提示
项目建设进度不及预期；需求不 及预期；金属价格波动。
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