医药健康行业年度策略：创新、出海、商保三能共振 行业有望筑底反转

　　创新药海外BD 趋势渐成，剑指星辰大海
　　全球创新药市场规模超过万亿美金，是中国创新药市场的50 倍以上。自2023年中国创新药在全球崭露头角后24 年持续发力，截止到11 月中，中国在全球BD 交易中，数量占比14%，总金额占比30%，相比去年同期各增长16%/54%，中国创新药已经成为全球医药创新不可忽视的重要组成部分。
　　按目前趋势，我们保守估计长期中国创新药能贡献全球创新药总收入的10%~15%，总利润的3.3%~7.5%。按利润体量计，海外潜在市场至少为国内的2.50~5.63 倍。未来几年，创新药的授权收入、利润贡献及海外市场的资产重估或将成为市值增长的核心动力。
　　新商保改变创新药械定价逻辑
　　国家医保局在11~12 月多次公开表态要推动商业健康险与基本医保的有效衔接，我们认为医药行业有望走入新的商保时代，为行业提供巨大的变革契机：1）商保释放中高端需求，医保负责基础兜底，彻底解决医保筹资难的问题；2）商保的处方集和医保不重合，定价逻辑上与医保有本质区别，有限的降幅将为创新药械打开新的定价与销售规模上限；3）商保药械不列入DRGs 考核同时给予医保产品的准入待遇，解决医院不敢用药的负担。中国现有健康险市场（除去重疾险）仅不到4,000 亿，其中一半以上为职工补充医疗保险，真正意义上的健康险不足千亿，赔付率也仅有30~40%，毫无市场竞争力。我们预测到2027 年，健康险有望增长到3,000 亿元，对创新药械的赔付超过2,000 亿元，对中国创新药市场形成实际助力。
　　2025 年持续看好出海与创新
　　中国创新药和设备器械的出海目前已经初具规模，且还在持续快速增长，考虑到海外市场更高的价格和更稳定的市场格局，我们认为已有资产出海或具备持续出海能力的创新药械有望成为明年市场表现最为耀眼的板块。创新药、大型设备、IVD 及部分高值耗材的海外资产重估有望成为明年医药结构性行情的主线。CXO 板块有望进一步修复，主要得益于1）地缘政治风险逐步明朗；2）海外研发需求逐步走强；3）受益于创新药BD 出海，创新药企现金流改善，服务价格见底。中成药板块依旧呈现出明显的红利风格，看好品牌OTC 及稳定高分红类的中成药持续表现强势。
　　风险提示：出海的地缘政治风险、集采降幅高于市场预期、医保筹资难度加大。
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