银行行业简评报告：经营环境延续筑底 股息率策略仍是板块主线

　　核心观点：
　　2025 年银行开门红基本符合预期，经营环境延续筑底：信贷投放环比改善但同比偏弱，需求缓慢筑底回升，但尚难言强劲。净息差下行压力仍大，非息收入或好于预期，力争不对营收产生较大拖累。预计2025 年营收增速较24 年略有改善。稳定信用成本下，利润能维持正增长。银行实际经营情况和预期底部进一步夯实情况下，以底线思维、高置信度、高胜率为核心诉求的配置型需求安全边际进一步提升。
　　经济预期未见一致性向上拐点前，板块内部难以全面切换至顺周期品种，继续看好以国有大行为代表的股息率策略。
　　事件：
　　2025 年中国人民银行工作会议1 月3 日-4 日召开。会议指出：①2025 年要实施适度宽松的货币政策，为经济稳定增长创造适宜的货币金融环境。②综合运用货币政策工具，根据国内外经济金融形势，择机降准降息，保持流动性充裕、金融总量稳定增长。
　　简评
　　1、银行开门红情况基本符合预期，银行业经营环境的底部特征进一步夯实。央行2025 年工作会议指出要实施适度宽松的货币政策，择机降准降息，保持金融总量稳定增长。我们结合近期银行开门红情况，对2025 年银行业基本面情况和近期市场重点关注问题做以下判断：
　　（1）量：开门红信贷投放环比改善但同比仍偏弱，信贷需求呈现出缓慢筑底回升特征，但尚难言强劲。从当前银行开门红情况来看，预计2025 年银行开门红信贷投放上较2024 年下半年环比有所修复，但尚未同比超越2024 年开门红水平。主要是24 年开门红同期时，或由于企业补库需求，银行普遍看到信贷需求有明显回暖迹象。但2025 年情况来看，开门红的信贷储备相对稳定，信贷需求呈现出缓慢小幅筑底回升的特征，但难言十分强劲。且银行间对当前和未来需求的判断存在一定分歧，预计与对未来宏观经济走势的预期不同有关。综合来看，预计2025 年全年信贷增量与2024 年保持一致，信贷增速在7%-8%左右。节奏上看，预计全年保持“5221”或“4321”的信贷投放节奏。
　　投放结构上，对公项目储备基本稳定，仍偏重基建、大项目、以及政策导向的五篇大文章。零售信贷需求大都边际改善，零售信贷增量占比或有提高。对公贷款方面，目前银行开门红信贷储备大部分仍以基建、制造业中长期贷款为主。此外，在央行提出“盘活存量信贷资源”的政策导向下，银行在对公信贷资源排布上继续向科技、绿色、普惠等五篇金融大文章的领域倾斜。预计2025 年专精特新领域贷款、绿色贷款、普惠贷款仍能保持高于行业的较快增速。零售信贷方面，在扩大内需的政策导向下，一系列以旧换新、促消费的政策密集出台，目前消费贷、信用卡贷款的需求有较去年同期逐步改善趋势，预计信贷投放或有望好于2024 年。按揭贷款方面，个人按揭贷款需求在地产销售端政策放松带动下有环比改善迹象，二手房市场相对更加积极。同时随着存量按揭贷款利率的下调，提前还款情况略有减少，但仍处于相对高位，主要仍在于居民缺乏有效的投资选择。
　　在需求略有复苏+提前还款减少的情况下，目前预计按揭贷款增量有望好于2024 年，但仍需持续观察未来房市走势这一核心矛盾。由于目前按揭、消费贷款需求都边际向好，预计银行2025 年零售信贷增量占比或有望提高。
　　投放区域上看，长三角、港粤澳大湾区、京津冀为主，成渝地区需求上升特别明显。
　　（2）价：2025 年净息差下行压力仍大，降幅收窄需要观察2025 年降息的幅度、时点以及负债端成本优化空间。从当前银行2025 年规划来看，在不考虑2025 年LPR 下行的情况下，净息差降幅能够较2024 年有所收窄。但考虑到央行择机“有力度”的降息降准表态，预计2025 年银行业净息差下行压力仍大。具体来看，2 02 5年息差降幅能否明显收窄或需进一步观察降息的幅度、时点，以及负债端成本优化政策空间。目前从市场利率情况来看，已经隐含了2025 年LPR 下行40-50bps 的预期。若2025 降息时点相对靠后，则对当年净息差影响相对更小。资负两端来看，资产端新发放贷款利率仍呈现边际下行趋势，但目前贷款利率降幅已经逐步小于L P R降幅。预计是随着LPR 持续下行，当前贷款利率水平已经较低，定价继续下降的空间十分有限。负债端， 由于存款重定价周期慢于贷款端，随着近2-3 年的中长期存款在2025 年逐步到期重定价，存款挂牌利率下调的利好有望逐步显现，存款成本仍有优化空间。但当前存款定期化的趋势仍十分明显，对存款成本的优化产生一定拖累。预计2025 年中长期存款重定价比例高+存款结构能进一步调优的银行净息差降幅有望优于同业。
　　（3）非息收入：低基数下中收有望改善，投资收益等其他非息或将好于预期，预计整体非息收入不会对2025 年营收产生较大拖累。中收方面，受到减费让利等不利因素的影响，近年来银行业中收普遍大幅下行，2 02 4年基数较低。叠加0924 政策转向后市场对资产市场的信心和预期有一定修复，理财规模的逐步改善能够对冲一部分费率下行影响。“低基数”+股市逐步回暖，预计银行业2025 年中收降幅将有所收窄。其他非息收入方面，尽管2024 年受债券利率大幅下行的影响，银行业2024 年投资收益基数普遍较高，2025 年投资收益存在一定高基数压力。但目前银行业普遍预期2025 年投资收益不会对营收产生较大的负向拖累，且尽量做到正向贡献。一方面在于部分银行2024 年年末产生的浮盈将留存至2025 年释放，以缓解高基数压力。另一方面，当前宏观经济形势仍处于弱复苏态势，市场对经济复苏和政策发力效果仍存在分歧，需要等待政策效果的逐步显现。且当前政策端意图更多希望债市利率稳定，而非干预银行交易。因此银行判断2025 年债市趋势预计更多处于震荡市的情况，而震荡市中银行金市仍有交易机会，能继续贡献一定的投资收益。
　　（4）资产质量：信用成本基本平稳，资产质量表观指标预计稳定。随着利于房地产、城投、普惠小微等重点领域风险化解的政策不断出台，预计2025 年银行业资产质量仍将保持稳定，有助于利润的稳定释放。
　　重点领域风险方面：对公房地产继续平稳出清，但不良生成的最高峰已经过去。地产风险方面，政策将商品住房项目贷款全部纳入“白名单”，有利于缓解地产公司融资端的问题，化解主体风险。当前银行经营逻辑上看，只要房地产项目仍然可持续、房企自身集团层面也并未“躺平”，银行仍会继续提供大力支持化解主体风险。
　　随着优质房企的流动性问题缓解，房地产系统性危机已经根本性解决。预计2025 年房地产风险将继续逐步出清，但不良生成的高峰期应已确定过去。重组贷款方面，重组非不良贷款观察期为1 年。在一年观察期内，如果客户风险情况有所好转，可以从重组贷款中调出。目前银行重组贷款资产质量普遍较去年同期有好转。
　　当前零售贷款、普惠贷款资产质量存在行业性、周期性压力，不良仍处于稳步暴露态势，无明显走坏但也未见趋势性改善。零售贷款方面，受到经济下行周期影响，居民收入水平和还款能力未见明显改善， 消费贷、信用卡、个人经营贷的资产质量仍在边际恶化，不良贷款继续逐步暴露。按揭贷款受房地产价格持续下跌的影响，不良率也继续小幅走高，但仍相对可控。目前银行业零售贷款、普惠贷款的资产质量的周期性压力属于行业共性，在经济预期未见明显拐点前，预计很难出现趋势性的改善。
　　化债方面，城投贷款资产质量压力已经不大，影响有限。随着一次性增加较大规模债务限额，置换地方政府存量隐性债务等政策的落地，目前如重庆、天津等部分省市化债进程已近尾声。叠加2025 年财政政策积极发力，有助于提高部分涉政类业务的增量空间，进一步打消市场担忧，夯实国有大行和部分化债省份区域性银行的资产质量。在平台类业务开展上，银行更多仍以项目本身情况为授信依据，以商业可持续的原则开展业务。
　　（5）业绩：2025 年营收仍有压力，但预计增速能较2024 年略有改善。稳定信用成本下，利润基本能够维持正增长。整体来看，由于有效信贷需求仍在缓慢复苏，净息差持续下行，2025 年银行业营收压力仍存。但在信贷增量基本稳定、息差降幅企稳或收窄、非息收入拖累不大的情况下，预计营收增速能较2024 年略有改善。
　　在重点领域风险可控、资产质量稳定的情况下，信用成本变化不大，预计2025 年利润基本能够维持在正增长。
　　2、投资策略上，目前银行业实际经营和预期的底部进一步夯实，以底线思维、高置信度、高胜率为核心诉求的配置型需求安全边际进一步提升。经济预期未见一致性向上拐点前，板块投资难以全面切换至顺周期品种，继续看好以国有大行为代表的股息率策略。在当前宏观经济逐步缓慢复苏、等待稳经济政策落地见效的时间节点，银行业基本面处于未见明显修复趋势，但也很难继续向下的底部阶段。这种情况下，银行板块投资更多仍是以底线思维、高置信度、高胜率为核心诉求的配置型需求。在市场对经济预期的判断未见一致性拐点前，银行板块内部短期内很难全面切换至顺周期品种，因此继续看好以国有大行为代表的高股息率策略主线。国有大行基本面不差，处于行业平均水平；无明显风险敞口暴露；利润能够维持正增长，股息率仍相对较高。截至1 月10 日，国有大行H 股平均股息率在6.7%左右，A 股平均股息率在4.8%左右。即使考虑注资后摊薄DPS 的影响，股息率平均摊薄0.7pct 左右后H 股、A 股股息率分别仍有6%、4%左右。在无风险利率持续下行的压力下，国有大行投资符合底线思维、高置信度、高胜率要求，险资等长期资金具备比较旺盛的配置型需求。
　　3、投资建议：2025 年银行开门红基本符合预期，经营环境延续筑底：信贷投放上环比改善但同比仍偏弱，信贷需求缓慢筑底回升，但尚难言强劲。预计全年信贷增量基本同比持平。净息差下行压力仍大，但非息收入力争不对营收产生较大拖累。因此营收尽管仍有压力，但预计增速能较2024 年略有改善。资产质量指标预计稳定，在稳定信用成本保障下，利润基本能够维持在正增长。
　　在银行业实际经营和预期的底部进一步夯实情况下，以底线思维、高置信度、高胜率为核心诉求的配置型需求安全边际进一步提升。经济预期未见向上拐点前，板块内部难以全面切换至顺周期品种，继续看好以国有大行为代表的股息率策略。银行板块配置上，海外银行板块继续重点推荐港股国际大行：渣打集团、汇丰控股。
　　内资银行板块上，高股息率主线下重点推荐1）国有大行H 股、A 股。2）无再融资摊薄风险、股息率较高且扎实的标的，如招行、沪农、渝农等。3）再融资摊薄风险有限，能够通过利润释放迅速回补，且自身具备一定顺周期属性的攻守兼备品种：如成都、南京、江苏等。此外，部分顺周期绩优标的继续关注，如：宁波、常熟等。
　　4、风险提示：（1）经济复苏进度不及预期，企业偿债能力削弱，资信水平较差的部分企业可能存在违约风险，从而引发银行不良暴露风险和资产质量大幅下降。（2）地产、地方融资平台债务等重点领域风险集中暴露，对银行资产质量构成较大冲击，大幅削弱银行的盈利能力。（3）宽信用政策力度不及预期，公司经营地区经济的高速发展不可持续，从而对公司信贷投放产生较大不利影响。（4）零售转型效果不及预期，权益市场出现大规模波动影响公司财富管理业务。
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