航空行业：春运返程客流分散后移 航空票价降幅或收窄

　　本报告导读：
　　2025 年春运客流再创新高，节后返程分散。航空返程客流较2019 年同期增速稳定，未来票价降幅或逐步收窄。提示航司成本压力同比改善，春运盈利仍有望超预期。
　　投资要点：
　　航空具长逻辑 ，春运盈利或超预期，维持航空增持。中国航空业具超预期长逻辑，2025 年供需继续恢复趋势确定，考虑票价市场化与机队增速显著放缓，预计将开启盈利中枢上行。市场对长逻辑预期仍处低位，分歧越大空间越大。春运客流再创新高，航空同比票价下降客座率提升，叠加成本压力改善，预计盈利仍有望好于预期。
　　提示油价与汇率不改变航司长期价值，或提供逆向时机。维持中国国航、吉祥航空、南方航空、中国东航、春秋航空等“增持”评级。
　　春运客流累计增速超官方预期，节后返程分散后移符合预期。据交通运输部，2025 年春运前29 天（截至2 月11 日正月十四）全社会跨区域人员流动量农历累计同比增长8%，仍高于节前官方预期，其中：公路+8%；铁路+6%；民航+6%。由于2025 年春节较早，节前客流叠加集中，节后返程相对分散。节后返程9 天（初六至正月十四）人员流动量同比增长7%，其中：公路+7%；铁路+4%；民航+6%。
　　由于假期错期与拼假效应，以及雨雪冰冻导致的低基数，导致返程客流日度同比增速前低后高，较2019 年增速公路铁路回落更显著。
　　航空客流：节后返程客流同比增长6%，较2019 年增速稳定。2025年春运前29 天，中国民航日均客运量约229 万人次，农历同比增长6%，较2019 年农历同期增长达25%，再创历史新高。其中，节前15 天航空客流同比增长近8%，黄金周7 天同比高基数增长2%，节后返程同比增长6%。根据航班管家数据，春运前29 天全国日均客班同比增长5%，其中国内客班同比增长2%，国际客班同比增加超三成。航空春运客流同比增长主要由国际客流高增长贡献，主要受益于过去一年国际航线持续增班累计效应。航空返程客流亦较为分散，且拼假导致客流后移，初六至初十客流同比增速回落低位，而较2019 年农历同期仍保持两成以上的稳定增幅。预计元宵节后将迎最后一波返程客流，叠加公商务继续恢复，客流将维持稳健增长。
　　航空票价：返程延续票价下降趋势，未来票价降幅或逐步收窄。1）节前票价表现良好：受益客流叠加集中，估算国内客座率同比提升，且裸票价持平2024 年与2019 年同期。2）黄金周刺激二次出行：由于假期偏好短途出游，国内裸票价同比高基数下降，估算国内含油票价同比下降或超一成。3）节后票价降幅或将逐步收窄：裸票价延续同比下降趋势，保障返程客流相对稳定且客座率同比较节中改善。
　　考虑公商务逐步启动，以及2024Q1 票价前高后低基数效应，预计未来票价同比降幅或将逐步收窄。2025 年票价较2024 年修复仍是行业共识，建议关注后续淡季公商务需求以及航司收益管理策略。
　　提示周转提升与油价下降将助力航司成本压力同比改善，预计2025年春运旺季盈利表现仍有望好于市场预期。
　　风险提示：经济波动、政策、油价汇率、增发摊薄、安全事故等。
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