纺织制造行业周报：亚玛芬大中华及亚太地区增速超50% 上调25业绩指引

　　主要观点
　　本周江南布衣发布FY2025H1 业绩公告，公司收入/净利润/经营活动现金流 31.56/6.04/8.23 亿元，同比增长5.0%/5.5%/-22.2%;上半财年政府补助为 6157 万元、剔除政府补助影响后的净利润为5.42 亿元、同比下降0.4%。公司宣派中期股息每股 0.45 港元，股息率为 5.07%。收入增长主要来自线上及经销增长贡献，主品牌增长稳健。毛利率及归母净利率均下降0.1PCT，其中销售费用率提升但其他收益占比提升相抵消。
　　本周亚玛芬发布24Q4 业绩，公司Q4 收入/归母净利/经调净利为16.36/0.15/0.9 亿美元， 同比增长23%/117%/388% 。24Q4 调后毛利率/ 经营净利率56.4%/13.6%，同增3.7/3.3pct。1）分业务来看， 功能服饰/户外/球类及球拍收入同增33%/13%/22%，功能服饰的增长是由始祖鸟品牌带动，Q4 新增8 家门店至33 家，户外品类收入增长得益于salomon 鞋履、服装、箱包和袜子的强劲表现；2）分地区来看，大中华/亚太地区/美洲/EMEA 同比+53.9%/52.4%/15.1%/8.1%，区域增长由大中华区和亚太区引领；3）分渠道来看，Q4 DTC/批发同比+46.4%/5.8%，DTC渠道实现了强劲的两位数增长，尤其是在亚太地区、大中华区和EMEA，以及所有地区的电子商务发展。这部分被冬季运动器材的下降所抵消，冬季运动器材的下降是由于恶劣的降雪条件导致欧洲的软再订购，以及大量欧元敞口导致的重大外汇拖累；4）鉴于第三季度的强劲业绩以及对品牌及其财务前景的信心，亚玛芬体育上调全年业绩指引， 预计2025 财年收入增长13%-15%（此前16-17%），毛利率为56.5%至57.0%，营业利润率为11.5%至12.0%。预计25Q1 收入增长14-16%，毛利率56.5%-57%。
　　近两日康隆达股价跟随机器人板块调整，我们认为主要由于丝杠可能取代腱绳等传言，但我们认为抛开主题，公司主业业绩、估值仍有看点：
　　主业逻辑：贸易战下丁腈手套主业凭借越南布局抢份额，1）加税后国内对手的成本优势丧失：本轮加税后国内劳保/丁腈手套关税上升为35%/50%，越南为17.5%/3%。2）目前国内对手没有海外产能，且由于拿地、FDA 认证等壁垒，预计红利窗口期为1.5-2 年。
　　空间怎么看？1）盈利预测的短期和长期：25/26 年越南产能爬坡，我们预计扣非净利预计1.8/2.4 亿元，但若年中下游去库后有望提价，仍有超预期可能；2）估值：制造业中性保守考虑15X，超高分子聚乙烯南山/恒辉25 年26/33X，公司对应扣非16X；安全边际参考高管增持成本15元。
　　投资建议：1）近期出口制造个股主要由于加税影响、1-2 月复工晚及高基数、TMT 资金分流影响股价调整，我们继续推荐海外布局占比高、有望受益于本轮加税份额提升的公司：浙江自然（主业拓新客户+两个新品类开始放量）、开润股份（箱包及服装印尼和印度产能占比70%，25 年仍存超预期可能）、健盛集团（无缝净利率弹性存在超预期可能）、康隆达（越南产能24Q3 开始放量，加税背景抢份额）；2）2 月4 日新闻提到我国商务部将美国PVH 集团列入　　不可靠实体清单，我们分析，CK、TOMMY HILFIGER 品牌若退出中国，报喜鸟旗下HAZZYS 以及比音勒芬等国内高端休闲品牌相对受益，此前我们统计TOMMY 在国内约350 家门店、16.5 亿美元收入。继续推荐24 年10X 左右的波司登、报喜鸟（23Q4 存在减值和奖金等一次性影响从而24Q4 利润端有望好于预期）。
　　线上数据跟踪：25 年1 月运动品类维持高增，25 年1 月天猫平台锦泓集团增速最高根据萝卜投资数据，2025 年1 月，运动包/运动鞋/运动服/ 男装/ 女装/ 童装抖音平台销售额同比增长160.8%/49.2%/49.0%/-2.8%/-8.2%/-13.4%，运动品类增速最高，1 月男装增速好于女装，25 年1 月数据环比24 年12月增速放缓。根据萝卜投资数据，2025 年1 月，抖音平台同比增速前三分别是阿迪达斯、中国利郎、九牧王，同比增长分别为166.1%/120.3%/97.0%。同比增速后三分别是博洋家纺、牧高笛、海澜之家，同比增长分别为-40.3%/-35.9%/-12.5%。
　　根据萝卜投资数据，2025 年1 月，童装/运动服/女装/男装/ 箱包淘宝天猫平台销售额同比上升13.93%/-3.97%/3.14%/7.35%/26.99%，1 月女装增速由负转正。户外品类来看，户外登山野营/运动瑜伽健身/运动包/ 运动鞋淘宝天猫平台销售额同比上升27.15%/13.0%16.06%/7.98%。
　　根据萝卜投资数据，2025 年1 月，淘宝天猫平台同比增速前三分别是锦泓集团、森马服饰、加拿大鹅，同比增长分别为132.5%/72.0%/69.3%。同比增速后三分别是耐克公司、北极绒、浪莎股份，同比增速分别为-25.5%/-21.3%/-8.4%。
　　本周中等进口棉价格指数下跌0.83%
　　截至2 月28 日，中国棉花3128B 指数为14947 元/吨，区间下跌0.31%。中等进口棉价格指数（1%关税）为13339元/吨，区间下跌0.83%，截至2 月27 日，CotlookA 指数（1%关税）收盘价为13721 元/吨，区间下跌0.69%。截至2月28 日，内棉价格高于外棉价格1608 元/吨。
　　截至2 月28 日，中国棉花3128B 指数相较年初上涨1.61% ， 中等进口棉价格指数（1% 关税） 相较年初下跌2.94%，截至2 月27 日，CotlookA 指数（1%关税）收盘价相较年初下跌1.75%。
　　行业新闻
　　Forever 21 计划再关闭200 家门店；Gore-Tex 面临集体诉讼；李宁收购的堡狮龙确定退市；Nike 与 Skims 联手推出 NikeSkims，股价应声上涨 6%；Zara 旗下Oysho 关闭北京最后一店，进入“退出倒计时”；雅戈尔代理的挪威户外以65 亿元出售给Lee 公司；太平鸟超级壹号店上海启幕战略纵深布局时尚高地。
　　风险提示
　　汇 率波动风险；原材料波动风险；系统性风险。
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