东诚药业(002675)：2024利润低于预期 核药创新管线不断丰富

　　2024 年收入符合我们预期，净利润低于我们预期公司公布2024 年业绩：收入28.69 亿元，同比-12.42%，符合我们预期；归母净利润1.84 亿元，对应每股盈利0.22 元，同比-12.35%，扣非净利润7,927 万元，同比-62.69%，利润低于我们预期，主要由于公司计提固定资产减值和烟台益泰相关商誉减值影响。
　　发展趋势
　　核药板块收入稳健。2024 年公司核药板块收入10.12 亿元，同比-0.52%，其中18F-FDG 收入4.21 亿元，同比+0.25%；云克注射液收入2.31 亿元，同比-5.48%；锝标药物收入0.99 亿元，同比-0.99%。公司公告截至2024年，公司已在全国投入运营7 个以单光子药物为主的核药生产中心， 21 个正电子为主的核药生产中心，2 个其他运营中心，另有8 个核药生产中心正在建设中。我们认为公司现有核药业务趋势稳定，未来新上市核药管线有望贡献增量。
　　原料药价格下行，制剂板块核心产品集采后成功以量换价。2024 年公司原料药板块收入12.55 亿元，同比-25.17%，其中肝素类原料药收入8.44 亿元，同比-36.32%，主要由于肝素钠销售价格下降。2024 年公司制剂板块收入制剂业务板块收入3.25 亿元，同比-18.66%，重点产品那屈注射液收入1.28 亿元，同比+74.86%，主要由于产品进入国家集采后销量增加，公司公告2024 年其销量突破1,000 万支。
　　核药创新管线不断丰富。根据公司公告，2024 年公司SPECT 心肌灌注显像剂锝[99mTc]替曲膦获批上市。氟化钠注射液已递交上市申请，正在等待审批。阿尔茨海默病诊断药物APN-1607 已与药监局进行NDA 前沟通。
　　99mTc-GSA 注射液正处于注册申报上市前的准备阶段。氟思睿肽注射液和氟阿法肽注射液正在开展III 期临床试验。我们建议关注2025 年新管线审评、申报及临床进展。
　　盈利预测与估值
　　考虑到原料药价格下行带来的压力，我们下调2025 年EPS 预测9.5%至0.32 元，并引入2026 年EPS 预测0.40 元，分别同比增长43.6%/25.4%。当前股价对应2025 年/2026 年41.9 倍/33.5 倍PE。考虑到未来高毛利核药管线有望逐步兑现，我们维持跑赢行业评级，维持目标价16.5 元，对应2025 年/2026 年51.5 倍/41.1 倍PE，较当前股价有22.9%的上行空间。
　　风险
　　原料药价格下行；核药需求不及预期；研发进展不及预期；商誉减值。
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