月酝知风之银行业：年报期板块稳健性凸显 关注中长期资金入市进程

　　行业核心观点：“顺周期+高股息”，政策组合拳推动板块估值修复。一方面我们持续提示板块股息价值吸引力，按照23年分红额以及2月28日收盘价计算板块平均股息率达到4.50%，相对以10年期国债收益率衡量的无风险利率的溢价水平仍处于历史高位，且仍在继续走阔，类固收的配置价值持续。与此同时，我们关注成长性优异及受益于政策实效的区域行，区域经济修复或将提升盈利端向上弹性。最后，预期改善对于股份行的催化值得期待，重点观察来自地产和消费领域的政策支持力度以及修复情况。目前板块静态PB仅为0.66倍，对应隐含不良率超过15%，安全边际充分。个股维度，我们推荐：1）基本面稳健，受益于政策预期修复的区域行（成都、长沙、苏州、常熟、宁波），并关注股份行困境反转预期下的配置机会（兴业、招行）；2）高股息个体的配置价值依然突出（工行、建行、上海） 。
　　行业热点跟踪：关注大行港股股息性价比。截至2月28日，国有大行港股收益率持续领跑同业以及A股收益率，我们认为国有大行港股较高的股息率仍是重要的驱动因素，我们按照23年分红额以及截止日股价来计算，六大国有大行H股平均股息率比A股平均股息率高1.33pct，较高的股息率意味着潜在的稳定回报，特别是能够吸引以稳定投资为目标的险资。以平安为例，25年以来增持港股国有大行的速度略有加快，年初以来持续性披露增持国有大行公告。我们认为银行高股息特征对险资的吸引力一方面体现在新会计准则下， 高股息股可计入FVOCI科目能够一定程度平滑利润表波动，另一方面险资面临的资产荒压力促使其转向分红稳定、股息较高的银行股票中。此外险资在港股投资中股利所得的税收优惠不容忽视，若险资持股一年所获得股息红利免征企业所得税，该税收优惠能够最大程度发挥股息优势。除险资外，港股大行高股息特性同样持续性吸引南向资金流入，以工商银行为例，截至2月28日，南向资金持股比例较年初上升2.60pct至37%。展望未来，我们选取了近10年六家国有大行AH溢价率的平均值作为观测指标，目前国有大行平均AH溢价率约为27%，处于近10年数据中66%分位处，近期虽然国有大行港股估值的快速提升带动AH溢价率较快下降，但拉长时间维度来看，仍有下降空间，港股大行性价比仍存。
　　市场走势：2025年2月，银行板块下跌0.98%，跑输沪深300指数2.89个百分点，按中信一级行业排名，在30个板块中位列第27位。
　　宏观与流动性跟踪：1）25年2月制造业PMI为50.2%，环比增加1.1个百分点。其中：大/中/小企业PMI分别为52.5%/49.2%/46.3%，较上月分别变化+2.6pct/-0.3pct/-0.2pct；2）政策利率方面，2月份1年期MLF利率环比持平于2.00%，1年期LPR和5年期LPR环比持平于3.10%/3.60%。2月市场利率表现分化，银行间同业拆借利率7D/14D/3M较上月分别变化-21.8BP/+31.3BP/+19.1BP至1.74%/2.29%/2.22%。2月国债收益率上行，1年期国债收益率较上月上升15.6BP至1.43%，10年期国债收益率较上月上行8.53BP至1.70%；3）2025年1月新增人民币贷款增加5.13万亿元，同比多增2100亿元，余额同比增速7.5%。2025年1月社会融资规模增量为7.06万亿元，比上年同期多5833亿元，社融余额同比增速为8.0%。2025年1月M0同比增长17.2%，M1同比正增0.4%。M2同比增长7.0%，增速较上月走低0.3个百分点。
　　风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）金融政策监管风险。
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