2025春糖会白酒渠道反馈：短期基本面寻底 中期验证改善

　　本期投资提示：
　　投资分析意见：白酒行业在春节后逐步进入淡季，基本面尚未出现明显改善，行业仍处调整期，进入二季度仍需耐心验证基本面。1、动销整体平淡，品牌和场景分化。节后高端酒消费场景逐步减少，次高端及百元价格带保持一定动销，从场景看，宴席场景有所恢复，商务场景尚未复苏；2、价格体系保持稳定。节后到3 月中旬，各价格带的核心产品价格基本保持稳定，500ml 飞天茅台批价维持2200 元，八代五粮液维持930-940 元，次高端的青花20，国缘四开基本稳定，春季期间放量增长的茅台1935 批价略有回升；3、渠道库存未明显下降，品牌分化，部分公司节后通过主动停货降低库存，茅台库存保持良性，八代五粮液在控货情况下库存多在1 个多月，汾酒库存较去年同期有所增加，地产白酒龙头库存较去年同期略有增加；4、回款进度分化，部分慢于去年，部分企业主动降低了回款要求和发货节奏，预计茅台、汾酒、今世缘、迎驾回款进度接近去年同期，五粮液、古井贡酒略慢于去年，洋河回款进度慢于去年。结合糖酒会和春节两次渠道反馈，我们认为行业已出现了一些底部特征，但仍需时间验证，二季度是关键时期，如果头部企业能坚持目前的量价策略，价格体系在淡季进一步企稳，则行业的底部特征会进一步确认。若大环境持续承压，基本面有可能会二次探底。维持年度策略《不破不立》的观点，尽管25Q1 需求尚未改善，但若25 年下半年经济复苏，叠加行业自身库存周期调整到位，则行业基本面有望触底，股价也将领先基本面调整到位。结合目前的估值和分红水平，头部企业已具备中长期投资价值，建议长期资金可逐步加大配置。重点推荐：山西汾酒、迎驾贡酒、今世缘、贵州茅台、五粮液。
　　白酒板块：分品牌看，茅台：经销商回款进度40%，发货30%，价格稳定，动销和库存良性，茅台1935 批价略有提升，政策支持力度加大。五粮液：在给经销商减量和控货情况下，经销商节后有回款，今年回款比例40-50%慢于去年，库存1 个多月，价格930-940 元。山西汾酒：回款进度40-50%节奏正常，动销预计个位数增长，价格略有回落，青20 批价360 元左右，库存普遍高于去年同期但在可控水平，新品青26 处于导入期。古井贡酒：回款进度40-45%略慢于去年，动销大概持平，库存有所增加，产品结构里，古16 增长最快，价格保持稳定。洋河：回款进度不到40%，慢于去年同期，库存水平3 个月左右，海之蓝库存水平较高，动销有所下降，公司处于控货调整阶段。今世缘：回款进度45%，经销商库存不到3 个月，部分终端库存较高，四开动销预计个位数增长，对开和V 系有增长潜力，四开批价405-410 元，相对稳定。迎驾贡酒：回款进度50%，与往年一致，洞6 库存减少，洞9 及以上产品库存增加，动销预计洞6 和洞9 增长15%以上，合肥市场预计增长15%以上。珍酒：回款进度25%，慢于计划，主因费用和库存影响，库存水平较高，河南地区反馈动销同比持平，珍15 的价格300 元左右，变化不大。（以上反馈情况只代表经销商个人所了解的区域和品牌，不代表企业整体情况，样本有限，仅供参考。）
风险提示：经济下行影响中高端白酒需求；食品安全问题引发消费者担忧，影响白酒行业整体需求
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