有色金属：去库超预期 铝领涨基本金属

　　【本周关键词】：美国核心CPI 低于预期，美联储9 月降息预期升高，中美经贸磋商达成共识框架，中东局势恶化。
　　投资建议：趋势的延续，维持行业“增持”评级。
　　美国核心CPI 低于预期，市场对美联储9 月降息预期升高；中美经贸磋商就落实和巩固日内瓦经贸会谈成果的措施框架达成原则一致，但中东局势恶化，宏观情绪偏谨慎，基本金属涨跌不一。在长期供需格局重塑背景下，基本金属价格下行空间或有限，寻找下一个介入机会，尤其是对于供应刚性品种铝和铜尤为如此。
　　行情回顾：工业金属价格涨跌不一，有色行业指数跑赢市场。
　　1）工业金属价格涨跌不一：LME 铜、铝、铅、锌本周涨跌幅为-0.2%、2.1%、0.9%、-1.4%；SHFE 铜、铝、铅、锌的涨跌幅为-1.2%、1.8%、1.0%、-2.5%。
　　2）本周有色行业指数跑赢市场：申万有色金属指数收于4842.88 点，环比上涨3.79%，跑赢上证综指4.04 个百分点。金属新材料、贵金属、工业金属、能源金属和小金属的涨跌幅分别为8.62%、6.13%、3.34%、2.29%、2.17%。
　　宏观“三因素”总结：5 月经济动能持续下滑。
　　1）中国因素：5 月PMI 小幅回升，CPI 同比仍为负。根据5 月31 日数据， 2025 年5 月国内PMI 为49.5（前值为49），环比上升0.5，中美谈判阶段性调低关税税率、缓解了出口的下行风险，从而也为5 月制造业PMI 的上行打开空间。根据6 月9 日数据，5 月CPI 当月同比-0.1%（前值-0.1%），其中非食品CPI 当月同比+0.0%（前值+0.0%）。
　　2）美国5 月制造业PMI 再度下滑，CPI 低于预期。美国5 月制造业PMI 再度下滑：
　　根据6 月2 日数据，美国ISM 制造业PMI 为48.5（前值48.7）。根据6 月11 日数据，美国5 月CPI 同比+2.4%（前值+2.3%），其中核心CPI 同比+2.8%（前值+2.8%），CPI 再次抬头，但低于预期（2.5%）。本周美元指数下降至98.14：美国6 月7 日首次申领失业救济人数为24.8 万人（前值24.8 万人）。本周美元指数98.14，环比-1.07%。
　　3）欧洲5 月制造业PMI 小幅回升，CPI 持稳。根据6 月3 日数据，5 月欧元区制造业PMI 为49.4（前值49）。根据6 月3 日数据，5 月欧元区CPI 初值当月环比为0%（前值0.6%），同比1.9%（前值2.2%）。
　　4）5 月全球制造业PMI 持续下行。5 月全球制造业PMI 指数环比下降0.2 个百分点至49.6。4 月2 日美国宣布提高关后，提前装载货物订单支持了制造业的表现，但5月的数据表明，关税的冲击已经加剧，导致全球生产下降。
　　基本金属：铜铝锌去库
　　1、对于电解铝，宏观降息预期叠加超预期去库，铝价走强1）供应方面，电解铝行业开工产能较上周增加2 万吨。本周电解铝企业以产能置换为主，电解铝行业运行产能4389 万吨，环比增加2 万吨。根据百川，本周电解铝产量84.17 万吨，环比增加0.04%。
　　2）盈利方面，行业即时吨盈利维持3000 元以上。长江现货铝价20760 元/吨，环比增2.87%；行业90 分位现金成本（含税）17347 元/吨，完全成本18557 元/吨，即时吨盈利3566 元。
　　3）需求方面，下游加工开工率环比小幅下降。截止2025 年6 月12 日，铝加工企业平均开工率为60.4%，环比下降0.5%。本周各板块均呈现不同程度下降，型材最为显著。
　　4）库存方面，国内去库超预期。国内铝锭库存50.7 万吨，环比减4.4 万吨；国内铝棒库存21.13 万吨，环比减0.62 万吨；海外方面，LME 铝库存35.32 万吨，环比下降1.06 万吨。全球库存107.15 万吨，环比减少6.08 万吨。下游加工企业方面，铝板带箔企业原料库存26.1 万吨，环比减0.2 万吨；成品库存53.71 万吨，环比增0.18万吨。
　　2、对于氧化铝，累库持续，现货走弱
　　1）供给方面，生产企业复产增加。2025 年6 月13 日，根据阿拉丁统计，氧化铝建成产能11292 万吨，环比增加50 万吨；运行产能9265 万吨，环比增加200 万吨。
　　据钢联统计，氧化铝周度产量171.8 万吨，环比上周增加1.1 万吨。
　　2）需求方面，供需边际转宽松。氧化铝/电解铝产能运行比2.11，环比上周2.07 边际转宽松。本周广西信发开始减产一条生产线，涉及运行产能50 万吨左右。但大部分企业在历经上一轮相对较长周期的检修之后，当前生产基本步入稳定局面，另外新产能对市场的供应增量预期进一步兑现。
　　3）库存方面，累库持续。库存从上周380.5 万吨上升至381.8 万吨，环比增加1.3万吨。
　　4）盈利方面，即时盈利小幅扩张。截至6 月13 日，氧化铝价格3278 元/吨，环比下降0.52%。氧化铝现货成交价格涨势逐步放缓。铝土矿方面，国产矿543 元/吨，环比下降8 元；几内亚进口矿74 美金，环比减少1 美金。几内亚铝土矿矿权事件暂无进展，铝土矿持货商低价出货意愿并不强；但氧化铝高价采购铝土矿意向一般，预计短期进入震荡调整阶段。按照国产矿价计算，氧化铝成本2912 元/吨，环比持平，吨毛利324 元/吨，环比减少5.56%；按照几内亚进口铝土矿价格计算，氧化铝的成本2981 元/吨，吨毛利263 元/吨，环比增加1.98%。
　　3、对于电解铜，加工费再次下降，全球库存去化1）供给方面，矿冶矛盾持续，冶炼利润回升。6 月13 日SMM 进口铜精矿指数（周）报-44.75 美元/吨，较上一期下降1.46 美元/吨。国内炼厂周度产量基本持稳。百川统计截止6 月13 日国内电解铜周产量23.20 万吨，环比下降0.07 万吨，同比增加1.46万吨。本周理论冶炼利润为-2599 元/吨，环比上升547 元/吨，主要是内外价差缩窄影响。
　　2）需求方面，初端加工开工率下降。本周国内主要精铜杆企业周度开工率录得73.21%，环比下降1.66%。铜线缆企业开工率为76.31%，环比增加0.23%。
　　3）库存方面，全球库存去化。海外库存方面，LME 铜库存11.45 万吨，环比下降1.79万吨，较去年同期减少1.95 万吨。COMEX 库存19.6 万吨，环比上升0.82 万吨，较去年同期增加18.63 万吨。国内库存方面，国内现货库存20.45 万吨，环比下降0.23万吨，同比减少31.74 万吨。全球库存总计51.5 万吨，环比下降1.21 万吨，同比减少15.05 万吨。
　　4、对于精炼锌，初端消费开工率回升，国内库存持续偏低1）供给方面，加工费持稳，精炼锌周度产量同比偏高。本周SMM Zn50 国产周度TC均价环比持平于3600 元/金属吨，而SMM 进口锌精矿指数则环比上涨2.65 美元/干吨至53 美元/干吨。本周SMM 锌精矿在中国主要港口的库存总计33.5 万吨，环比上周减少1.05 万吨。百川统计截止6 月6 日国内精炼锌周产量11.54 万吨，环比+1156吨，同比+0.29 万吨。
　　2）需求方面，初端加工开工率大幅回升。本周国内镀锌周度开工率录得60.6%，环比+0.48%；压铸锌开工率为59.84%，环比+6.16%；氧化锌开工率为58.92%，环比-0.58%。
　　3）库存方面，全球库存去化。本周国内SMM 七地锌锭库存总量为7.71 万吨，较上周-0.22 万吨，锌锭社会库存偏低；LME 库存为13.10 万吨，较上周-0.46 万吨。
　　风险提示：宏观波动、政策变动、测算前提假设不及预期、金属价格波动风险、产业政策不及预期的风险、下游消费不及预期的风险、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。
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