生猪养殖行业系列报告十三：生猪政策预计严格落实 25-26年猪价有望超预期

　　产能恢复明显偏慢 ，猪价处于下行周期从统计局数据看，2024 年2 季末、3 季末、4 季末、2025 年1 季末，能繁母猪存栏量分别为4038 万头、4062 万头、4078 万头、4039 万头，环比分别小幅提升1.2%、0.6%、0.4%、-1.0%，累计增幅1.2%，本轮补栏积极性持续偏弱。2025 年4 月，农业部能繁母猪存栏量环比不变。2025 年生猪价格步入下行周期，2025 年第23 周，全国生猪均价14.78 元/公斤，同比下降16.7%，较年初下降10.8%。
　　2025 年生猪均重明显偏高，二次育肥已成行业常态2025 年生猪均重明显偏高。涌益咨询（6.13-6.19）：全国出栏生猪均重128.28 公斤，周环比下降0.54 公斤，处于2022 年以来最高水平，较2022-2024 年同期分别高2.87、7.01 公斤、2.29 公斤。从公布均重的上市猪企数据看，2025 年生猪出栏均重整体上升。二次育肥已成为生猪养殖行业常规操作。2023 年6-12 月，二育销量占实际生猪销量比重在0.68%-9.61%之间波动；2024 年，二育销量占实际销量比重在0.2%-7.26%之间波动。2025 年4 月11 日-20 日，二育销量占实际销量比重达到阶段性高点9.73%。
　　发改委政策具持续性，2025-2026 年猪价有望超预期发改委要求大型集团猪企停止增加能繁母猪存栏、出栏体重控制在120kg、不鼓励销售二育猪。我们判断，由于生猪价格正处于下行周期，且能繁母猪存栏量减少传导至商品猪需要10-12 个月时间，发改委在2026 年上半年之前基本不会修正生猪政策。①大型集团猪企产能受限，全国能繁母猪存栏量有望步入下行通道。2024Q4，牧原、温氏合计增加能繁母猪存栏25.6 万头，全国仅新增16 万头；2025Q1，温氏新增能繁母猪存栏11 万头，而全国下降39 万头。随着大型集团猪企产能扩张受限，全国能繁母猪存栏量有望步入下行通道，大型集团企业也将更多聚焦于种群优化、提升PSY 等生产效率指标；②体重有望步入下降通道；③预计二次育肥销售将减少。
　　随着政策的严格持续落实，我们预计生猪均重和二育体量均会逐步下行，猪价短期承压，随着生猪均重回归正常，二育体量降至低位，生猪价格逐步企稳回升。由于大型集团企业扩张受控，行业能繁母猪存栏量有望呈现下降趋势，2026 生猪出栏量或同比下降，再考虑到生猪均重或低于2025 年，2026 年生猪价格、盈利水平有望超过2025 年。
　　上市猪企基本面持续改善
　　2025 年，上市猪企的出栏规划整体保持增长态势。2025 年1-5 月，20 家上市猪企出栏量8699 万头，同比增长31%。
　　2025 年，上市猪企养殖成本继续下行。牧原、温氏、神农的成本处于行业第一梯队。牧原育肥猪完全成本从2025 年1 月13.1 元/公斤，降至5 月12.2 元/公斤；温氏肉猪养殖综合成本从2025 年1 月12.8-13.0 元/公斤，降至4 月12.0 元/公斤；神农集团的育肥猪完全成本从　　2025 年1 月13.0 元/公斤降至4 月12.3 元/公斤。
　　估值及投资建议
　　2025 年猪价步入下行通道，但由于产能增幅小，2025 年生猪养殖行业有望获得正常盈利。随着发改委政策的落实，2026 年生猪价格有望超预期，成本控制优秀的公司有望获得超额收益。
　　目前，生猪养殖板块相对中小综指PB、生猪养殖板块相对沪深300PB均已处于历史低位。根据2025 年生猪预测出栏量，牧原股份头均市值2,539 元、温氏头均市值2,374 元、新希望2,558 元、天邦901 元、正邦3,571 元、巨星农牧2,650 元、神农集团5,075 元、京基智农2,767 元、东瑞股份2,600 元。一、二线龙头猪企估值多数处于历史低位。建议关注生猪养殖板块，重点推荐温氏股份、牧原股份。
　　风险提示
　　疫情；生猪去产能不及预期；猪价下跌超预期。
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