聚酯瓶片：本轮扩产周期进入尾声 行业自律有望促进盈利能力向上修复

　　聚酯瓶片需求稳健，全球供需错配促发上一轮（2020-2022 年）瓶片上行周期
全球聚酯瓶片需求整体呈稳健增长趋势，根据CCF 数据，2015-2024 年间，全球聚酯瓶片市场需求从2004 万吨增长至3435 万吨，CAGR 为6.2%。2020 年，疫情期间医疗包装、外卖容器需求迅速增长，片材领域对聚酯瓶片的消耗量显著上升，疫情过后国内经济步入复苏轨道，瓶片需求稳步向上，下游也进入补库周期，叠加2020 年提出的“禁塑令”，多方作用下2020 年国内聚酯瓶片需求较2019 年增长28.9%。出口端，2021 年海外疫情管控率先放松，带动下游消费回温，补库需求高涨，2021 年中国瓶片出口量较2020 年大幅上升27%；2022 年，俄乌冲突致使欧洲能源成本上升，欧洲本土瓶片价格上升，中国对欧洲瓶片出口量增长，同时俄罗斯被制裁，中国成为俄罗斯重要的瓶片进口来源，2022 年出口量较2021年增长36%。供给端，2018-2021 年这四年间，中国聚酯瓶片作为全球瓶片供应的中坚力量，其产能近乎没有扩产，2021 年疫情后全球需求反弹与产能恢复迟缓形成供需错配，价差冲高至2000 元/吨左右。全球供需错配促发了上一轮瓶片上行周期。
　　本轮扩产周期进入尾声，行业长期格局存改善预期，盈利能力将底部向上
行业盈利显著性提升的同时，国内瓶片龙头也陆续进行扩产计划，2022 年后瓶片行业进入产能扩张期，这使得国内瓶片产能在全球占比自2021 年33.35%提升至2024 年47.94%，目前中国瓶片产能稳居世界第一。产能快速扩张的同时，也造成了供给大于求的局面，2024 年国内瓶片产能较2018 年已实现翻倍，行至行业周期低谷，全行业陷入亏损。目前，我国瓶片主要生产企业有逸盛（590 万吨）、三房巷（500 万吨）、华润材料（330 万吨）、万凯新材（300 万吨）四家企业，CR4为79%左右。2025 年下半年新投产能仅剩富海60 万吨和四川五粮液10 万吨，行业产能扩张进入尾声。我们认为，长期来看瓶片行业格局向好，行业低点或已过，我们看好瓶片行业有望迎来底部向上。
　　近期行业联合减产进行中，行业自律行为有望促使价格价差进一步向上修复
行业联合减产“反内卷”正在进行中，将促进价差向上修复。自2025 年6 月以来，几家聚酯瓶片大厂装置检修陆续执行落地，国内聚酯瓶片产能负荷已下降至80%左右，行业执行效果良好。与此同时，市场反馈较为迅速，国内瓶片价差已由6 月下旬的150-170 元/吨附近回升至400 元/吨之上。我们认为，随着行业“反内卷”自律行为持续进行，行业价差和盈利能力有望继续修复，预计相关公司盈利能力和估值水平同步修复。
　　受益标的
　　万凯新材、三房巷、华润材料、恒逸石化、荣盛石化。
　　风险提示：原油价格大幅波动、下游需求萎缩、贸易保护等政策影响。
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