水泥：受益于雅下水电工程开工和“反内卷”政策催化

　　行业近况
　　我们认为，近期水泥行业供需均出现边际催化：①7 月19 日，中国雅江集团有限公司作为第99 家中央企业正式成立，同日在西藏自治区林芝市举行雅鲁藏布江下游水电工程开工仪式。②工业和信息化部总工程师谢少锋在7 月18 日国新办新闻发布会上表示，钢铁、有色金属、石化、建材等十大重点行业稳增长工作方案即将出台，工业和信息化部将推动重点行业着力调结构、优供给、淘汰落后产能。③水泥协会7 月1 日提出《关于进一步推动水泥行业“反内卷”“稳增长”高质量发展工作的意见》，旨在推动行业“反内卷”“稳增长”，实现高质量发展。点评如下：
　　评论
　　雅下水电工程预期为行业带来年化100-200 万吨需求，利好西藏地区水泥龙头。雅鲁藏布江下游水电工程位于西藏自治区林芝市。工程主要采取截弯取直、隧洞引水的开发方式，建设5 座梯级电站，总投资约1.2 万亿元。若考虑20 年左右的工程建设周期，我们预期雅下水电工程或为行业带来年化100-200 万吨需求（约为西藏地区原有水泥产量10%左右）。此外，西藏地区水泥CR3 达70-80%，该区域市场流动性低，竞争格局相对更优，我们判断此次政策或直接利好西藏地区水泥龙头，建议关注华新水泥，其他相关标的包括西藏天路（未覆盖）。
　　“反内卷”对行业意义深远，限制超产或成近期主要抓手。我们认为，短期水泥行业仍依靠错峰停窑限制产量；中期看，限制超产仍然是行业控制产能的主要抓手：2025 年企业需补齐产能指标，超产部分要按照1.5:1 或者2:1比例置换。龙头企业在积极补齐产能，以海螺水泥为例，其公开公告显示其转出一条4500t/d的产线，分别按照2:1 比例转至安徽怀宁的两条产线，置换产能分别为1000t/d和1250t/d，净减量达2250t/d。除此以外，我们认为水泥龙头后续或推动区域性整合，有望逐步淘汰落后产能。
　　短期基本面承压但下探空间有限，建议更关注行业中长期格局改善。短期看，我们判断水泥市场供需压力仍存：根据卓创资讯，截至7 月18 日当周，水泥全国含税均价达344 元/吨，环跌3 元/吨；但当前时点我们判断行业盈利下探空间有限，建议更关注“反内卷”政策对行业中长期格局的改善。
　　估值与建议
　　我们维持覆盖标的盈利预测和目标价不变，建议关注华新水泥，海螺水泥，上峰水泥，华润建材科技。其他相关标的包括西藏天路（未覆盖）。
　　风险
　　基建、地产需求不及预期，产能约束不及预期，工程开工进度不及预期。
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