黄金：继续演绎关税+联储独立性扰动

　　金：继续演绎关税+联储独立性扰动，金价先冲高后走弱。1）关税协议逐步落地，但变数仍存。7/23 特朗普称与日本达成贸易协议，日本将向美国支付15%对等关税（原定税率25%），日本承诺向美国投资5500 亿美元，且将开放其汽车、农产品等市场。同时，7/23 晚金融时报消息称美欧接近达成15%关税协议，此外，本周特朗普和贝森特均多次暗示即将与中国达成贸易协议。受较为密集的关税缓和消息影响，金价转而承压回落。不过关税问题仍未尘埃落定，后续仍然存在变数，例如就日美关税而言，7/24 贝森特接受美国FOX 采访时表示，美国每季度都将审查日本的协议履行情况，如果东京方面的做法让特朗普感到不满，关税税率将重新回到25%。同时， 7/25 特朗普表示与欧盟达成协议的机会为50%。2）特朗普访问美联储，联储独立性问题继续受市场关注。本周周初贝森特表示要对美联储进行审查， 7/25 特朗普罕见地访问美联储，与鲍威尔一起参观了联储正在翻修的大楼，在媒体提问环节，特朗普对装修费用超额问题继续表达异议，并重提想要鲍威尔加快降息，不过后续特朗普也表示暂无必要解雇鲍威尔，鲍威尔也表示不会屈服于特朗普总统要求他辞职的呼吁。预计此次联储装修风波逐渐平息，但若鲍威尔一直坚持不降息立场，特朗普或持续对联储施压。本周金价波动较大，上半周贝森特要求审查美联储，且关税截止日临近，令市场情绪有所紧张，金价再度强势冲击前高，而在后半周随日本、欧洲等贸易协定落地的消息连续传出，叠加特朗普访问联储后无事发生，金价则承压回落，且本周经济数据也未能配合推动金价突破（失业金数据连续低于预期，反映就业韧性，服务业和制造业PMI 一强一弱）。后续耐心等待更多催化，中长期逻辑未改变，继续看多黄金。相关标的：山东黄金、山金国际、赤峰黄金；未覆盖标的：紫金矿业、湖南黄金、中金黄金、西部黄金、招金矿业、恒邦股份、鹏欣资源、灵宝黄金、潼关黄金等。
　　铜：商品情绪积极支撑铜价，8/1 关税落地节点临近。1）宏观交易层面，国内商品市场在“反内卷”氛围下情绪积极，叠加密集的关税缓和消息，宏观情绪积极给予铜价支撑。2）基本面层面，①需求受益价格下行边际改善，国内社库去库2.9 万吨。②供给端扰动再现，年内铜矿增量预期或进一步下调：泰克资源QB2 项目25 年产量指引中枢下调3 万吨。中国黄金集团内蒙古矿业有限公司因意外事故停产，其2024 年产铜6.3 万吨。3）8/1 关税落地节点临近，贸易流向改变或导致铜基本面相对承压：
　　临近8/1 美国对铜加征232 关税生效节点，但目前尚未有明确细则。232关税对供需/价格的扰动或提供更好的交易机会，铜矿权益作为长久期资产具备低位布局性价比。相关标的：洛阳钼业、西部矿业、江西铜业、金诚信、中国黄金国际。未覆盖标的：紫金矿业、铜陵有色、五矿资源等。（以上未覆盖标的不作为投资推荐。）
　　风险提示：美国通胀持续超预期、全球货币紧缩超预期、美元升值。
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